9358 宇徳 2021-11-30 18:15:00
当社親会社である株式会社商船三井による当社株式に対する公開買付けに係る賛同の意見表明及び応募推奨に関するお知らせ [pdf]
2021 年 11 月 30 日
各 位
会 社 名 株式会社宇徳
代表者名 代表取締役社長 田邊 昌宏
（コード番号 9358 東証第一部）
問合せ先 常務取締役 鍋田 康久
（TEL. 045-201-6583）
当社親会社である株式会社商船三井による当社株式に対する
公開買付けに係る賛同の意見表明及び応募推奨に関するお知らせ
当社は、本日開催の取締役会において、下記のとおり、当社の支配株主（親会社）である株式会社商船三井（以
下「公開買付者」といいます。）による当社の普通株式（以下「当社株式」といいます。
）に対する公開買付け（以
下「本公開買付け」といいます。
）に関して、賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して、本公
開買付けへの応募を推奨することを決議いたしましたので、お知らせいたします。
なお、上記取締役会決議は、公開買付者が本公開買付け及びその後の一連の手続により当社を公開買付者の完
全子会社とすることを企図していること、並びに当社株式が上場廃止となる予定であることを前提として行われ
たものです。
記
１. 公開買付者の概要
(１) 名 称 株式会社商船三井
(２) 所 在 地 東京都港区虎ノ門二丁目１番１号
(３) 代 表 者 の 役 職 ・ 氏 名 代表取締役社長執行役員 橋本 剛
世界的な規模において不定期船、各種専用船、油送船、ＬＮＧ船及びコ
(４) 事 業 内 容 ンテナ船による海上貨物運送を行い、運賃、貸船料、運航手数料等を収
集する海運業、海洋事業、倉庫業及び不動産賃貸業など
(５) 資 本 金 65,400 百万円（2021 年９月 30 日時点）
(６) 設 立 年 月 日 1964 年４月
日本マスタートラスト信託銀行株式会社（信託口） 14.93％
株式会社日本カストディ銀行（信託口） 7.74％
大 株 主 及 び 持 株 比 率 株式会社三井住友銀行 2.50％
(７)
（2021 年９月 30 日現在） 三井住友海上火災保険株式会社 2.35％
MSIP CLIENT SECURITIES
1.61％
（常任代理人 モルガン・スタンレーMUFG 証券株式会
1
社）
三井住友信託銀行株式会社 1.24％
ザ バンク オブ ニューヨーク メロン 140044
1.18％
（常任代理人 株式会社みずほ銀行決済営業部）
株式会社みずほ銀行 1.17％
日本証券金融株式会社 1.08％
ゴールドマン・サックス証券株式会社 BNYM 1.04％
公開買付者は、本日現在、当社株式 28,919,526 株（所有割
資本関係 合（注１）
：66.87％）を所有し、当社を連結子会社として
おります。
本日現在、当社の取締役 13 名のうち１名（髙松泰則氏）は
公開買付者の従業員を兼務し、３名（田邊昌宏氏、小川宏
氏、廉岡卓氏、 は公開買付者の出身者です。
） 当社の監査役
４名のうち１名（武田俊明氏）は公開買付者の役員を兼任
人的関係
し、１名（津田昌明氏）は公開買付者の出身者です。
上記のほか、本日現在、公開買付者の従業員２名が当社に
(８) 上場会社と公開買付者の関係
出向しております。一方、当社の従業員は公開買付者に出
向しておりません。
当社は、公開買付者が運営するターミナルのオペレーショ
ン及び公開買付者グループ（注２）が運航又は傭船する船
取引関係
舶が寄港する京浜港等における本船荷役等の港湾荷役作
業並びにその他の役務を提供しております。
関連当事
当社は、公開買付者の連結子会社であり、関連当事者に該
者への該
当します。
当 状 況
（注１）
「所有割合」とは、当社が 2021 年 10 月 29 日に公表した「2022 年３月期第２四半期決算短信〔日本基
準〕
（連結）
」に記載された 2021 年９月 30 日現在の当社の発行済株式総数（43,448,099 株）から、同日
現在の当社が所有する自己株式数（200,910 株）を控除した株式数（43,247,189 株）に占める割合をいい
ます（小数点以下第三位を四捨五入しております。以下所有割合の記載について他の取扱いを定めない
限り同じです。。
）
（注２）
「公開買付者グループ」とは、公開買付者及び公開買付者の連結対象会社を総称していいます。以下同じ
です。なお、2021 年９月 30 日現在、公開買付者の連結対象会社（当社を含みます。
）は 481 社（うち、
連結子会社 369 社、持分法適用関連会社 112 社）であるとのことです。
２. 買付け等の価格
普通株式１株につき、725 円
３. 本公開買付けに関する意見の内容、根拠及び理由
（１）本公開買付けに関する意見の内容
2
当社は、本日開催の取締役会において、下記「（２）本公開買付けに関する意見の根拠及び理由」に記載
の根拠及び理由に基づき、当社の支配株主（親会社）である公開買付者による当社株式の全部（但し、公
開買付者の所有する当社株式及び当社の所有する自己株式を除きます。以下同じです。 に対する本公開買
）
付けに関して、賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様が本公開買付けに応募することを推奨
する旨の決議をいたしました。
なお、上記当社の取締役会決議の詳細は、下記「（６）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及
び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑦ 当社におけ
る利害関係を有しない取締役全員の承認及び利害関係を有しない監査役全員の異議がない旨の意見」をご
参照ください。
（２）本公開買付けに関する意見の根拠及び理由
本公開買付けに関する意見の根拠及び理由のうち、公開買付者に関する記載については、公開買付者か
ら受けた説明に基づいております。
① 本公開買付けの概要
公開買付者は、本日現在、株式会社東京証券取引所（以下「東京証券取引所」といいます。
）市場第
一部に上場している当社株式 28,919,526 株（所有割合：66.87％）を所有しており、当社を連結子会社
としているとのことです。公開買付者が当社を連結子会社とするに至った経緯については、 「
下記 （２）
本公開買付けに関する意見の根拠及び理由」の「② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに
至った背景、目的及び意思決定の過程」の「(a)本公開買付けの背景」をご参照ください。
この度、公開買付者は、本日開催の取締役会において、当社株式の全部を取得し、当社を公開買付者
の完全子会社とすることを目的とする取引（以下「本取引」といいます。
）の一環として、本公開買付
けを実施することを決定したとのことです。
公開買付者は、当社を公開買付者の完全子会社とすることを目的としているため、本公開買付けに
おいて、買付予定数の上限を設定していないとのことです。また、公開買付者は、本公開買付けにより
売却を希望される当社株主の皆様に確実な売却機会を提供するため、本公開買付けにおいて買付予定
数の下限を設定しておらず、本公開買付けに応じて応募がなされた株券等の全部の買付け等を行うと
のことです。公開買付者は、当社を公開買付者の完全子会社とすることを目的としているところ、上記
のとおり、当社株式 28,919,526 株（所有割合：66.87％）を所有しているため、本公開買付けを行うこ
となく、当社に会社法第 180 条に基づく当社株式の併合（以下「株式併合」といいます。
）の実施を要
請すること等により、当社を完全子会社とすることも可能と考えているとのことです。もっとも、本公
開買付けを前置することにより、本取引に関して適切な情報開示を行うことで、当社の株主の皆様に
対して本取引につき適切な判断機会を確保し、もって本取引の公正性を担保することを企図している
とのことです。
なお、公開買付者は、当社を公開買付者の完全子会社とすることを目的としているため、本公開買付
けにおいて当社株式の全部を取得できなかった場合には、本公開買付けの成立後、下記「(５）本公開
買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載されている当社の株主を公
開買付者のみとするための一連の手続（以下「本スクイーズアウト手続」といいます。）を実施するこ
とにより、当社株式の全部を取得することを予定しているとのことです。なお、仮に、本公開買付けが
撤回等された場合や本公開買付けに対して一切の応募が行われなかった場合等、本公開買付けが不成
3
立となった場合には、本公開買付けが不成立となった理由・背景等の分析を踏まえ、当社との間で公開
買付者による本スクイーズアウト手続の実施について協議を行うことを想定しているとのことですが、
本公開買付けが不成立となった場合に本スクイーズアウト手続を実施するか否かの方針は、本日時点
では未定とのことです。
② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思決定の過程
当社は、公開買付者から、公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、目的及び意思
決定の過程につき、以下の説明を受けております。
（a） 本公開買付けの背景
公開買付者は、1964 年４月、大阪商船株式会社と三井船舶株式会社の合併により発足した大
阪商船三井船舶株式会社が、1999 年４月にナビックスライン株式会社と合併し、現在の商号と
なった会社であるとのことです。大阪商船株式会社は、1884 年５月、関西の船主が大同合併し
て資本金 1,200 千円をもって創立された定期船（注１）の保有及び運航を行う会社であるとの
ことです。三井船舶株式会社は、明治初期より海上輸送事業を行っていた三井物産株式会社の
船舶部が、1942 年 12 月 28 日に分離独立し、資本金 50,000 千円をもって設立されたとのこと
です。大阪商船株式会社と三井船舶株式会社は、第二次世界大戦により所有船舶のほとんど及
び自主運航権を失いましたが、1950 年４月に海運の民営還元が実現した後、運航権の回復と船
舶の整備拡充に努めた結果、1950 年代前半には第二次世界大戦前の主要航路での運航を再開す
ることができたとのことです。その後、上記のとおり 1964 年４月に実施された大阪商船株式会
社と三井船舶株式会社の合併（合併後の商号は大阪商船三井船舶株式会社）を経て、わが国貿
易の発展及び海上輸送形態と積荷の多様化に対応して事業の拡大と多角化に努めてきたとのこ
とです。
大阪商船株式会社は 1884 年６月に大阪株式取引所（現、株式会社大阪取引所）に、三井船舶
株式会社は 1949 年５月に東京・大阪・名古屋の各証券取引所にそれぞれ上場し、1964 年には国
内全ての証券取引所において上場したとのことです。その後 2007 年 11 月に証券会員制法人札
幌証券取引所、2013 年５月に証券会員制法人福岡証券取引所、2013 年７月に株式会社大阪証券
取引所（現、株式会社大阪取引所）市場第一部、2017 年５月に株式会社名古屋証券取引所市場
第一部において上場を廃止し、現在、公開買付者は東京証券取引所市場第一部に上場している
とのことです。
2021 年９月 30 日現在、公開買付者の連結対象会社（当社を含みます。
）は 481 社（うち、連
結子会社 369 社、持分法適用関連会社 112 社）であり、公開買付者グループは海運業を中心に
グローバルな事業展開を図っているとのことです。公開買付者グループの事業は、ドライバル
ク船事業、エネルギー輸送事業、製品輸送事業、関連事業及びその他の５セグメントに分類さ
れており、それぞれの事業の概要は以下のとおりとのことです。
Ⅰ. ドライバルク船事業：公開買付者グループは、ドライバルク船（注２）（火力発電用の
石炭を輸送する石炭船を除く。）を保有、運航し、世界中で海上貨物輸送を行っている
とのことです。
Ⅱ. エネルギー輸送事業：公開買付者グループは、火力発電用の石炭を輸送する石炭船、油
送船、海洋事業・ＬＮＧ船等を保有、運航し、世界中で海上貨物輸送を行っているとの
4
ことです。
Ⅲ. 製品輸送事業：公開買付者グループは、自動車専用船（注３）を保有、運航し、世界中
で海上貨物輸送を行っているとのことです。また、コンテナ船の保有、運航、コンテナ
ターミナルの運営、航空・海上フォワーディング（注４）、陸上輸送、倉庫保管、重量
物輸送等の「トータル・物流ソリューション」を提供しているとのことです。さらに、
公開買付者の連結対象会社である商船三井フェリー株式会社及び株式会社フェリーさ
んふらわあが、主として太平洋沿海及び瀬戸内海でフェリーを運航し、旅客及び貨物輸
送を行っているとのことです。
Ⅳ. 関連事業：ダイビル株式会社を中心として不動産事業を行っているほか、公開買付者グ
ループは、客船事業、曳船業、商社事業（燃料・舶用資材・機械販売等）等を営んでい
るとのことです。
Ⅴ. その他：エム･オー・エル・シップマネージメント株式会社等の連結対象会社を通じて、
油送船とＬＮＧ船を除く船舶の船舶管理業、グループの資金調達等の金融業、情報サー
ビス業、経理代行業、海事コンサルティング業等を営んでいるとのことです。
（注１）
「定期船」とは、始発港、寄港地、到着港、発着予定日、航路名などをあらかじめ公
表して、一定航路を定期的に航海する船であるとのことです。
（注２）
「ドライバルク船」とは、梱包されていない穀物・鉱石・セメントなどのばら積み貨
物を船倉に入れて輸送するために設計された貨物船であるとのことです。
（注３）
「自動車専用船」とは自動車の輸送に特化した船であるとのことです。
（注４）
「フォワーディング」とは、輸送の依頼主(荷主)と実際の輸送業者（キャリア）の間
に立って、貿易事務や輸送手配に付随して発生する専門業務を支援する業務である
とのことです。
一方、当社は、1890 年３月に宇都宮徳蔵個人経営の宇都宮徳蔵回漕店として横浜に創業し、
1949 年１月に商号を宇徳運輸株式会社と改称した後、関東をはじめ、東北、北陸及び関西とい
った地域への進出を行う中で業容拡大を進め、2007 年８月に、現在の社名である株式会社宇徳
に変更いたしました。設立当時は主に回漕業を中心として行っておりましたが、その後、港湾
事業（注５）
、プラント・物流事業（注６）へ事業を拡大し、現在では当社売上高の 38％を港湾
事業が、61％をプラント・物流事業が占めております。また、1962 年９月、東京証券取引所市
場第二部に上場し、1980 年９月に東京証券取引所市場第一部に指定された後、米国、東南アジ
ア及び中国への進出を経て、本日現在、当社は、当社及び連結子会社 16 社（宇徳ロジスティク
ス株式会社、宇徳港運株式会社、宇徳トランスネット株式会社、ターミナル・エンジニアリング
株式会社、九州宇徳株式会社、宇徳流通サービス株式会社、株式会社宇徳ビジネスサポート、宇
徳プラントサービス株式会社、宇徳ターミナルサービス株式会社、宇徳通運株式会社、UTOC
ENGINEERING PTE.LTD.、UTOC (THAILAND) CO.,LTD.、UTOC AMERICA, INC.、ASIA UTOC PTE.LTD.、
UTOC PLANT CONSTRUCTION SDN.BHD.、宇徳物流（天津）有限公司)により構成されるグループ（以
下「当社グループ」といいます。）として事業活動を展開するに至っております。
当社は「顧客のニーズと時代の要請に沿った高品質なサービスの提供を通じ社会に貢献し、
5
企業価値の向上を目指すこと、社会規範と企業倫理に則った透明性の高い経営を行い、チャレ
ンジ精神豊かな人間性を尊ぶ企業を目指すこと、全ての事業領域での安全確保の徹底と環境保
全に努めること」を理念に成長を続けております。
（注５）港湾事業においては、京浜港（東京港、横浜港）
、千葉港、茨城港を中心に、コンテ
ナ船・自動車専用船・在来船・ＲＯ／ＲＯ船（注７）等の各種本船荷役（注８）
や、コンテナ船・ＲＯ／ＲＯ船ターミナルオペレーションを行うとともに、当社の
港湾倉庫においてコンテナへの貨物の積卸し等のサービスを提供しております。
（注６）プラント・物流事業はプラント事業と物流事業に大別され、プラント事業において
は、発電所関連等の大型設備の輸送・据付作業、石油化学をはじめとした各種プラ
ントの建設・定修工事、高速道路等の橋梁の架設・撤去作業等において、設計・計
画から施工管理までのサービスを提供しております。また、物流事業においては、
当社の物流倉庫、及び当社グループの輸送車両等を活かし、食品から重量物まで多
種多様な貨物に応じた国内外輸送手配、通関、倉庫保管、梱包等の複合一貫サービ
スを提供しております。
（注７）
「ＲＯ／ＲＯ船」とは、貨物を積載したトラックやトレーラーごと運搬が可能な貨物
用の船舶のことをいい、ＲＯ／ＲＯとは、ＲＯＬＬ－ＯＮ／ＲＯＬＬ－ＯＦＦの略
称となります。
（注８）
「本船荷役」とは、港湾内において船舶と陸地との間で行われる貨物の積卸作業全般
をいいます。
当社と公開買付者の資本関係については、公開買付者の前身である三井船舶株式会社が、1951
年に資本参加し、2004 年３月 31 日現在、当社株式 6,162,975 株（2004 年３月 31 日現在の持株
割合（当該時点の当社の発行済株式総数から当該時点の当社が所有する自己株式数を控除した
数に対する割合を意味します。小数点以下第三位を四捨五入しております。以下、本段落の「持
株割合」の記載において同じです。：21.32％、同日現在の発行済株式総数：29,106,000 株、同
）
日現在の自己株式数：197,686 株）を所有するに至ったとのことです。その後、公開買付者は、
港湾運送業務における取引関係維持及び関連会社としての関係維持のため、2005 年２月 25 日
付で三井物産株式会社の所有する当社株式 2,910,000 株を取得し、同日現在 9,072,975 株（2005
年２月 25 日現在の持株割合：31.39％、同日現在の発行済株式総数：29,106,000 株、2004 年３
月 31 日現在の自己株式数：197,686 株）を所有するに至ったとのことです。また、公開買付者
は、2006 年２月に、中核事業である外航海運を基軸に、強固な企業グループの実現、及びグル
ープ経営の促進を図るため、当社を公開買付者グループ企業と明確に位置付けることを目的と
して、当社株式への公開買付け（買付け等の期間：2006 年２月６日から同月 27 日、買付予定数
の上限 5,390,000 株、
： 買付予定数の下限 なし）
： を行い、2006 年３月７日付で当社株式 5,390,551
株を新たに取得したことにより、同日現在 14,463,526 株（2006 年３月７日現在の持株割合：
50.05％、同日現在の発行済株式総数：29,106,000 株、同日現在の自己株式数：207,899 株）を
所有し、当社を連結子会社としたとのことです。その後、公開買付者は 2011 年４月１日付の当
社と国際コンテナターミナル株式会社の合併の対価として当社株式 14,456,000 株の割当てを
6
受け、同日現在 28,919,526 株（2011 年４月１日現在の持株割合：66.87％、同日現在の発行済
株式総数：43,448,099 株、同日現在の自己株式数：200,052 株）の当社株式を所有することと
なり、本日現在、当社株式 28,919,526 株（所有割合：66.87％）を所有するに至っているとの
ことです。
（b） 公開買付者が本公開買付けを実施するに至った経緯・目的
公開買付者グループの主たる事業分野である海運業は、世界各国の資源・原材料・製品の生
産動向が輸送需要に直接的に影響する性質を有しており、世界経済全体の成長に伴い各国の生
産動向の変動要因が多様化していることから、需要の見通しが立てにくい状況となりつつある
とのことです。また、近年は業界全体としてＬＮＧ等のクリーン代替燃料を利用した新型船舶
の導入に向けた取り組みが進んでおりますが、こうした取り組みは技術革新という不確実な要
素に左右される側面があることから、供給面についても将来予測が難しくなっているとのこと
です。このように需要・供給の両面において業界の見通し分析が年々難易度を増していること
から、コンテナ船事業をはじめ、鉄鉱石輸送を中心としたドライバルク事業やエネルギー輸送
に従事するタンカー事業を含め、海運業に係る業界の成長性及び将来予測は不確実性を増して
おり、公開買付者は、運航や貨物の取り扱いの専門性が高くないがゆえに参入障壁が低い一般
的な海上輸送事業を継続するだけで公開買付者グループが中長期的に成長を続けていくことは
もはや難しくなってきているとかねてより考えていたとのことです。また、近年ますます顕著
になっている、ＳＤＧｓに代表される社会の持続性に関する世界的な大きな流れ、特に、気候
変動をはじめとした環境問題への対応は、社会の要請が日に日に高まっており、公開買付者グ
ループにとっても避けては通れない喫緊の課題と認識しているとのことです。公開買付者グル
ープは、2021 年４月１日に公開買付者グループの企業理念とグループビジョンの改訂を行い、
社会の長期的な繁栄のために、公開買付者グループが強みを持つ分野で貢献し、海運業にとど
まらない幅広い社会インフラ事業をグローバルに展開しながら価値創造を行っていくこと、ま
た、2021 年６月 18 日に公開買付者グループの環境ビジョンを改訂した「商船三井グループ 環
境ビジョン 2.1」においては、公開買付者グループ総力を挙げて、各業界のリーダーと共に、社
会の温室効果ガス排出削減を目指す「2050 年ネットゼロ・エミッション」を謳っており、それ
によって公開買付者グループ自身の持続的な成長も可能になると考えているとのことです。
公開買付者グループの主たる事業分野である海運業は、需要が景気や市況の変動による影響
を受けやすく、業界として極端な好景気と不景気を繰り返す性質があるとともに、中長期的に
は、石炭・石油などの化石燃料エネルギーの輸送需要の減少や重油からＬＮＧ等のクリーン代
替燃料への船舶燃料の切り替えの過程における追加投資負担や代替燃料価格変動などによる脱
炭素化の影響による収益の不安定化等の不確実性があるとのことです。このような環境の中、
当社を公開買付者の完全子会社とすることは、海運業と親和性は高いものの、海運業とは異な
る事業特性を持ち市況変動も限定的である港湾事業及び物流事業の事業ポートフォリオ上の比
重を高めることに繋がり、伝統的な海運業に対する依存度を相対的に低下させることによるグ
ループ全体として常に安定的な利益を上げられるような体質の強靭化及び海運業の中で培って
きた公開買付者グループの持つ強みやネットワークを活かせる新規事業領域への多様化に資す
ると考えているとのことです。また、当社を公開買付者の完全子会社とすることで、上場会社
7
として独立性の維持の観点から制限のあった当社グループと公開買付者グループの間での顧客
基盤、事業基盤、財務基盤等の経営資源の相互活用が可能になり、当社グループを公開買付者
グループにおける国内地域事業の中核と位置付け、その他の公開買付者グループ企業と情報共
有・顧客基盤、事業基盤、財務基盤等の経営資源の相互活用も含めて連携・協業させることで、
公開買付者グループの事業領域の拡大を図ることができると考えているとのことです。
一方で、公開買付者は、当社グループにおいては、当社が公開買付者の完全子会社となるこ
とで、一時的な投資負担の増加や短期的な業績悪化が株主に与える影響を考慮することなく、
これまで以上に迅速な意思決定が可能となること及び上場会社として独立性の維持の観点から
制限のあった当社グループと公開買付者グループの間での顧客基盤、事業基盤、財務基盤等の
経営資源の相互活用が可能になることで、より中長期的視点に立脚した成長戦略の推進が可能
になると考えているとのことです。具体的には、当社グループの港湾事業においては、昨今、船
社の統合によりユーザーである船社数が減少する中、総務省統計局の人口推計の示す人口減少
等を背景とする輸出入貨物量の鈍化も想定されることから、これまで以上に顧客に提供するサ
ービスの品質及び価格競争力の向上に向けた取り組みが必要となっており、本取引後は、上記
のとおり当社が公開買付者の完全子会社となることで、上場会社としての独立性の維持のため
に存在した制限がなくなるとともに、一時的な投資負担の増加や短期的な業績悪化が当社の一
般株主に与える影響を考慮する必要が無くなるため、短期的な業績動向や利益にとらわれずに、
中長期的な視点に基づき、公開買付者グループのネットワークによる戦略的提携や、公開買付
者グループの資本を活用したコスト競争力確保のための新規投資を推進し、同事業をより強化
していくことが可能になると考えているとのことです。また、公開買付者は、当社グループは
プラント・物流事業において安定した事業基盤を保有しており、特に祖業である重量物輸送に
おいては高い技術力を持っていると認識しているとのことです。今後、国内では老齢インフラ
の代替や風力発電等の環境関連プラントの新設等による底堅い需要が見込まれる中で、本取引
後は、公開買付者グループ及び当社グループ、それぞれのグループ間で更なる連携強化を図り、
見込まれる需要を取り込むことで事業拡大をより推進したいと考えているとのことです。加え
て、海外事業においても、公開買付者グループのグローバルな事業基盤を活用し、当社グルー
プのプラント・物流事業をさらに拡大させることを見込んでいるとのことです。
公開買付者は 2006 年３月７日付で当社を連結子会社として以降、上場会社としての当社の独
立性を尊重しながら、公開買付者グループとしての一体運営及びシナジー実現を進めてきたと
のことです。しかしながら、公開買付者としては、現在、当社が上場会社であり、公開買付者グ
ループと当社グループの間での顧客基盤、事業基盤、財務基盤等の経営資源を相互活用及び最
適化することに独立性の観点から制限があることから、当社グループの上場を維持したままで
は、前二段落に記載した、公開買付者が本公開買付け後に実施することを想定している公開買
付者グループのネットワークによる戦略的提携や、公開買付者グループの資本を活用したコス
ト競争力確保のための新規投資の推進による港湾事業の更なる強化、プラント・物流事業にお
ける更なる連携強化による事業拡大の推進、公開買付者グループのグローバルな事業基盤を活
用した当社グループのプラント・物流事業の更なる拡大等の施策を実行することは難しいと考
えているとのことです。また、公開買付者は、上記の施策は中長期的には当社グループの企業
価値向上に資すると考えているものの、短期的には当社グループの投資額の増加や業績の不安
8
定さを招く可能性もあり、短期的には当社の既存の一般株主の皆様の利益と必ずしも一致しな
いことも想定されることから、当社を連結子会社として以降、当社との資本関係の在り方につ
いて内部で慎重に検討を重ねてきたとのことです。そして、公開買付者は、2021 年４月５日付
で発表した公開買付者グループの 2021 年度に係る経営計画「ローリングプラン 2021」の策定
以降、上記の施策の実現及び当社グループの中長期的な目線での成長戦略、経営戦略の実行の
ための当社との資本関係について、公開買付者社内での検討を加速させ、その結果、2021 年８
月上旬、当社を公開買付者の完全子会社とし、株主を公開買付者のみとすることが当社グルー
プを含めた公開買付者グループとしての一体的な運営及び上記の施策の実現のために最適であ
り、公開買付者グループ及び当社グループ双方の企業価値の向上にとって最善の選択であると
の考えに至ったとのことです。また、公開買付者は、上記「（２）本公開買付けに関する意見の
根拠及び理由」の「① 本公開買付けの概要」に記載のとおり、当社を公開買付者の完全子会社
とすることを目的としているところ、
上記のとおり、
当社株式 28,919,526 株
（所有割合 66.87％）
：
を所有しているため、本公開買付けを行うことなく、当社に株式併合の実施を要請すること等
により、当社を完全子会社とすることも可能と考えているとのことです。しかしながら、本公
開買付けを前置することにより、本取引に関して適切な情報開示を行うことで、当社の株主の
皆様に対して本取引につき適切な判断機会を確保し、もって本取引の公正性を担保することを
企図して、本公開買付けを実施することを決定したとのことです。公開買付者は、親子上場の
解消について、2019 年６月 28 日に経済産業省が「グループ・ガバナンス・システムに関する実
務指針」を公表するなど、上場子会社のガバナンス体制の公正性・透明性がより一層要請され
る中で、公開買付者による当社の完全子会社化を行うことは、昨今のグループガバナンスに関
する議論の潮流に沿ったものであると考えているとのことです。
こうした認識のもと、公開買付者は 2021 年８月上旬に、公開買付者グループ及び当社グルー
プから独立した財務アドバイザーとしてゴールドマン・サックス証券株式会社（以下「ゴール
ドマン・サックス」といいます。）を、法務アドバイザーとして森・濱田松本法律事務所をそれ
ぞれ選任し、本取引に関する本格的な検討を開始し、本取引の一環として公開買付けの手法に
より当社株式の取得を行うことで当社の少数株主に合理的な株式売却の機会を提供することが
適切であると考え、2021 年９月 30 日に当社に対して公開買付けの手法により本取引を行うこ
とを提案するとともに公開買付者及び当社の間で、本取引の実施の有無及び条件について協議
を開始したい旨の初期的な打診を行い、当社と協議を進めることで合意したとのことです。そ
の後、2021 年 10 月 22 日に当社より 2022 年３月期から 2027 年３月期の事業計画（以下「当社
事業計画」といいます。
）を受領するとともに、同年 10 月 28 日に当社から当社事業計画に関す
る説明を受け、同年 10 月 29 日に、当社に対して、当社株式の市場株価推移分析、及び当社事
業計画を踏まえた財務予測モデル分析等に基づく当社の本源的な企業価値、並びに当社による
本公開買付けへの賛同の可否及び本公開買付けの成立の見通しを総合的に勘案して、本公開買
付けにおける当社株式の買付け等の価格（以下「本公開買付価格」といいます。）を１株当たり
680 円とすることを含む、本取引に関する正式提案を行ったとのことですが、同年 11 月４日に、
当社から、１株当たり 680 円については、非公開化を前提とした親子会社間の公開買付けの他
事例と比較し、合理的な水準のプレミアムが市場株価に上乗せされているように思われないこ
と及びＤＣＦ法（下記「（３）算定に関する事項」の「① 当社における独立したファイナンシ
9
ャル・アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」の「
（ⅱ）当社株式に係
る算定の概要」において定義します。以下同じです。）により評価される当社の理論株価の算定
レンジに照らして当社の企業価値を十分に反映した価格であるとは考えられないことを理由に、
当社少数株主にとって十分な価格であるとはいえないとして本公開買付価格の再検討を要請さ
れたとのことです。その後、公開買付者は、本公開買付価格の再検討を要請されたことを踏ま
え、同月５日に本公開買付価格を１株当たり 700 円に引き上げる旨の提案を行いましたが、同
月８日に、当社から、上記と同様の理由によりいまだ当社少数株主にとって十分な価格である
とはいえないという結論に至ったとして、改めて本公開買付価格の引き上げの検討を要請され
たとのことです。公開買付者は、同月 12 日に、当社に対して改めて本公開買付価格を１株当た
り 710 円とする旨の提案を行いましたが、同月 16 日に、当社から、１株当たり 710 円について
も上記と同様の理由によりいまだ当社少数株主にとって十分な価格であるとはいえないという
結論に至ったとして、本公開買付価格の再検討を要請されたとのことです。その後も、公開買
付者は、同月 17 日に、本公開買付価格を１株当たり 715 円とする旨の提案を行いましたが、同
月 22 日に、当社から、１株当たり 715 円についても上記と同様の理由によりいまだ当社少数株
主にとって十分な価格とはいえないとして再検討を要請され、同月 25 日に本公開買付価格を１
株当たり 725 円とする最終提案を行い、同月 29 日、最終的な意思決定は本特別委員会の答申を
踏まえた上で取締役会決議を経てなされるという前提のもと本公開買付価格を 725 円とする旨
の提案を受諾することが相当である旨、当社より回答を受けたとのことです。
以上の経緯のもとで、公開買付者は、本日開催の取締役会において、森・濱田松本法律事務所
から受けた法的助言、ゴールドマン・サックスから受けた財務的見地からの助言及びゴールド
マン・サックスから取得した本日付の株式価値算定書（以下「本株式価値算定書（ＧＳ）
」とい
います。
）の内容も踏まえ、公開買付者による当社の完全子会社化を目的とした本公開買付けを
実施することを決議したとのことです。なお、本株式価値算定書（ＧＳ）の概要については、下
記「
（３）算定に関する事項」の「③ 公開買付者における独立した財務アドバイザーからの株
式価値算定書の取得」をご参照ください。
③ 本公開買付け後の経営方針
公開買付者は、本取引後、当社を含む公開買付者グループ内の連携を加速させるとともに意思決定
を迅速化し、顧客基盤、事業基盤、財務基盤等の当該グループの経営資源の配分の最適化及び相互活用
を図ることで、今後の事業環境の変化等にも対応し、当社グループの特性や強みを十分に活かしなが
ら当社グループの事業強化及び持続的な収益成長を実現していく所存とのことです。また、中長期視
点での競争力強化、機動的な経営施策の実行等により、当社グループを含めた公開買付者グループ全
体の利益成長を加速させ、企業価値の向上に努めていくとのことです。
なお、本取引後の当社の経営体制につきましては、当社の現在の経営体制を尊重した上で、本取引後
に期待される当社グループの競争力強化及び成長と、公開買付者グループ全体の中長期的成長をでき
る限り早期に実現することを目指して、今後、当社と、必要な施策及びその推進について協議の上、速
やかに決定していく予定とのことです。
④ 当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由
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（ⅰ）検討体制の構築の経緯
当社は、2021 年９月 30 日に公開買付者より公開買付けの手法により本取引を行うことを提案され
るとともに公開買付者及び当社の間で、本取引の実施の有無及び条件について協議を開始したい旨の
初期的な打診を受け、公開買付者と協議を進めることで合意いたしました。その後、本公開買付価格及
びその他本公開買付けを含む本取引の公正性を担保すべく、公開買付者及び当社から独立したファイ
ナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として野村證券株式会社（以下「野村證券」といいま
す。
）を、公開買付者及び当社から独立したリーガル・アドバイザーとしてアンダーソン・毛利・友常
法律事務所外国法共同事業（以下「アンダーソン・毛利・友常法律事務所」といいます。
）を、それぞ
れ 2021 年 10 月中旬に選任いたしました。そして、当社は、当社が公開買付者の連結子会社であり、
本取引が構造的な利益相反及び情報の非対称性の問題が類型的に存する取引に該当することに鑑み、
これらの問題に対応し、本取引の公正性を担保するため、アンダーソン・毛利・友常法律事務所の助言
を踏まえ、直ちに、公開買付者から独立した立場で、当社の企業価値の向上及び当社の少数株主の皆様
の利益の確保の観点から本取引に係る検討、交渉及び判断を行うための体制の構築を開始いたしまし
た。
具体的には、当社は、下記「
（６）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回
避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」 「②
の 当社における独立した特
別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、2021 年 10 月中旬から、当社の
独立社外取締役、独立社外監査役及び社外有識者から構成される特別委員会の設置に向けた準備を進
めました。その上で、同年 10 月 18 日開催の取締役会における決議により、中井元氏（当社の独立社
外取締役）
、河合千尋氏（当社の独立社外監査役、ベイサイド・パートナーズ会計事務所代表、横浜市
公立大学法人評価委員会委員）
、高橋明人氏（弁護士、高橋・片山法律事務所）の３名から構成される
特別委員会（以下「本特別委員会」といいます。本特別委員会の設置等の経緯、検討の経緯及び判断内
容等については、下記「
（６）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避する
ための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」 「②
の 当社における独立した特別委員
会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」をご参照ください。）を設置し、本特別委員会に対し、
（ⅰ）本取引の目的が合理的と認められるか（本取引が当社の企業価値向上に資するかという点を含
む。、
）（ⅱ）本取引に係る手続の公正性が確保されているか、
（ⅲ）本取引の条件（本公開買付価格を含
む。）の妥当性が確保されているか、
（ⅳ）上記（ⅰ）から（ⅲ）を踏まえて、本取引が当社の少数株主
にとって不利益なものではないと考えられるか、
（ｖ）当社取締役会が本公開買付けに賛同の意見を表
明するとともに、当社の株主に対して本公開買付けに応募することを推奨する旨の決議を行うことの
是非（以下、これらを総称して「本諮問事項」といいます。）について諮問いたしました。また、当社
取締役会は、本特別委員会の設置にあたり、本取引に関する当社取締役会の意思決定は、本特別委員会
の判断内容を最大限尊重して行われるものとし、特に本特別委員会が本取引に関する取引条件を妥当
でないと判断したときには、当社取締役会は当該取引条件による本取引に賛同しないこと、並びに①
本特別委員会が必要と認める場合には、自らのファイナンシャル・アドバイザー及びリーガル・アドバ
イザー等のアドバイザーを選任する（その場合の合理的な費用は当社が負担する。、
） 又は、当社のアド
バイザーを承認する権限、②当社の役職員その他本特別委員会が必要と認める者から本取引の検討及
び判断に必要な情報を受領する権限、並びに、③本特別委員会が必要と認める場合には、公開買付者と
の間で本取引の取引条件等の協議及び交渉を行う権限を付与すること等を決議しております（当該取
11
締役会における決議の方法については、下記「（６）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及
び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」 「②
の 当社にお
ける独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」をご参照ください。。
） なお、本特
別委員会は、下記「（６）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するため
の措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」 「②
の 当社における独立した特別委員会の
設置及び特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、上記の権限に基づき、2021 年 10 月 29 日、
独自のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関として山田コンサルティンググループ株
式会社（以下「山田コンサル」といいます。
）を選任しております。
また、当社は、下記「（６）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避する
ための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」 「②
の 当社における独立した特別委員
会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、本特別委員会において、当社のファイ
ナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関である野村證券並びに当社のリーガル・アドバイザー
であるアンダーソン・毛利・友常法律事務所について、その独立性及び専門性に問題がないことを確認
の上、その選任の承認を受けております。
さらに、当社は、下記「
（６）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避す
るための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」 「②
の 当社における独立した特別委
員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、公開買付者から独立した立場で、本
取引に係る検討、交渉及び判断を行うための体制（本取引に係る検討、交渉及び判断に関与する当社の
役職員の範囲及びその職務を含みます。）を当社の社内に構築するとともに、かかる検討体制に独立性
及び公正性の観点から問題がないことについて本特別委員会の承認を受けております。
（ⅱ）判断内容
当社は、アンダーソン・毛利・友常法律事務所から受けた本取引における手続の公正性を確保するた
めの対応についてのガイダンスその他の法的助言及び野村證券から受けた当社株式の価値算定結果に
関する報告、公開買付者との交渉方針に関する助言その他の財務的見地からの助言を踏まえつつ、本
公開買付けを含む本取引が当社の企業価値向上に資するか否か、及び本公開買付価格を含む本取引に
係る取引条件が妥当なものか否かについて、2021 年 10 月下旬から 11 月下旬において、慎重に協議及
び検討を行ってまいりました。
なお、当社における協議及び検討並びに公開買付者との交渉過程において、本特別委員会は、適宜、
当社や当社のアドバイザーから報告を受け、確認及び意見の申述等を行っております。当社のファイ
ナンシャル・アドバイザーは、公開買付者との交渉にあたっては、事前に当社内で検討し、本特別委員
会の意見を踏まえた交渉方針に従って対応を行っており、また、公開買付者から本公開買付価格につ
いての提案を受領した際には、その都度、直ちに本特別委員会に対して報告を行い、その助言を踏まえ
て当社内にて検討を行い、対応を行っております。
そして、当社は、2021 年 11 月 30 日、本特別委員会から、
（ⅰ）本取引の目的が合理的と認められる
（本取引が当社の企業価値向上に資する）ものと考える旨、
（ⅱ）本取引に係る手続の公正性が確保さ
れているものと考える旨、
（ⅲ）本取引の条件（本公開買付価格を含む。
）の妥当性が確保されているも
のと考える旨、
（ⅳ）上記（ⅰ）から（ⅲ）を踏まえて、本取引が当社の少数株主にとって不利益なも
のではないと考える旨、
（ⅴ）上記（ⅰ）から（ⅳ）を踏まえれば、現時点において、当社取締役会が
12
本公開買付けに賛同の意見を表明するとともに、当社の株主に対して本公開買付けに応募することを
推奨する旨の決議を行うことは相当（すなわち「是」）であり、当社の少数株主にとって不利益なもの
ではないと考える旨の答申書（以下「本答申書」といいます。
）の提出を受けております（本答申書の
概要については、下記「
（６）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避する
ための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」 「②
の 当社における独立した特別委員
会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」をご参照ください。。
）
その結果、以下のとおり、当社としても、本日、公開買付者の完全子会社となることにより、シナジ
ーの創出を見込むことができ、当社の企業価値の向上に資するとの結論に至りました。
当社を取り巻く市場環境は、当社の主要事業領域である港湾事業及びプラント・物流事業の双方に
おいて、様々な変革期を迎えております。
具体的には、港湾事業においては、ＳＤＧｓに代表される社会の持続性に関する世界的な潮流を受
け、環境への配慮と高品質なサービス提供の両立が必要となる中、船舶の大型化など港湾を取り巻く
環境変化にも積極的な設備投資を通じて柔軟に対応する必要があり、また、物流事業においては、環境
に配慮したモーダルシフト（注９）での輸送の推進や収益性の向上に向けたコスト競争力強化、技術開
発及び機材の拡充等の経営資源の投入が必要になると考えております。
（注９）モーダルシフトとは、トラック等の自動車で行われている貨物輸送を環境負荷の小
さい鉄道や船舶の利用へと転換することをいいます。
このように様々な変革期を迎え、先行きの不透明な状況が継続するものと予想される中、上記のと
おり経営基盤の抜本的な強化のためには積極的な投資が必要であると考えられ、当該投資は、中長期
的にはメリットが見込まれ、当社の企業価値向上に資すると考えられるものの、短期的には初期費用・
投資が先行し、当社の財務状況や業績に影響を与える可能性及び資本市場から十分な評価が得られな
い可能性があると考えております。したがって、当社の一般株主の皆様の利益を図りつつ積極的な投
資を実行することについては限界が存在するため、公開買付者が本取引の実行により当社を公開買付
者の完全子会社とし、親子上場に係る潜在的な利益相反を排除しつつ、柔軟かつ迅速な意思決定体制
を構築するとともに、両グループ間における経営資源の共有を行うことで、当社事業及び経営基盤の
抜本的な強化を図ることが当社の企業価値向上に資すると考えるに至りました。
当社が本取引によって実現可能と考える具体的なシナジーは以下のとおりです。
① 公開買付者グループとの経営資源の共有・経営戦略遂行に向けた意思決定の迅速化
これまで当社は上場会社として、当社の少数株主の利益を尊重し、当社としての独立性の確
保に努めてまいりました。このため、公開買付者グループの経営資源を共通活用することにつ
いては、公開買付者グループと少数株主との利益相反の懸念が存在し、当社としての独立性の
確保のため、多大な労力を要しておりました。本取引後においては、公開買付者の完全子会社
となることで、そのような公開買付者グループと少数株主の間の利益相反や独立性確保のため
の制約を回避しつつ、中長期的な成長の観点から必要な公開買付者グループとの連携及び経営
資源の効率的活用、積極的な投資を迅速かつ円滑に行うことを通じて、当社を含む公開買付者
グループの中長期的な企業価値向上を図ることができると考えております。
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② 人材育成の強化による人材基盤の構築
当社グループは、これまでも事業の発展のため多様で優秀な人材の育成、確保に努めてまい
りましたが、少子高齢化時代が到来し、働き方への価値観が大きく変わりつつある中で、必要
とする専門性を持ち、新たな技術導入・海外展開に対応する人材の確保・育成はより重要性を
増していると考えております。このような中、本取引を通じて公開買付者の完全子会社となる
ことで、より積極的な人材育成に関する投資が可能になるのみならず、公開買付者グループと
当社の相互の人材交流強化を図り、様々な職種や地域において、より実践的な経験を積む機会
を増加させることにより、当社グループの中核となる人材を確保し、人材基盤の強化を図るこ
とができると考えております。
③ 上場維持コスト及び関連する業務負担軽減
当社株式の上場廃止により、コーポレートガバナンス・コード等への対応を含めた近時の上
場維持に係る業務負担や、有価証券報告書等の継続的な情報開示、監査、株主総会の運営や株
主名簿管理人への事務委託に要する費用に代表される上場維持に要する費用の削減が見込まれ、
本取引を通じて、更なる事業成長への経営資源集中を図ることが可能になると考えております。
また、本公開買付価格に係る交渉経緯に関し、2021 年 10 月 29 日、当社は、公開買付者から、本公
開買付価格を１株当たり 680 円とすることを含む最初の提案を受領して以降、公開買付者との間で、
本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件について継続的に協議及び交渉を行ってまいりました。
具体的には、公開買付者から、
同年 11 月５日に本公開買付価格を１株当たり 700 円とする旨の提案を、
同月 12 日に本公開買付価格を１株当たり 710 円とする旨の提案を、同月 17 日に本公開買付価格を１
株当たり 715 円とする旨の提案を受領しております。このいずれに対しても、当社は、本特別委員会
から聴取した意見（本特別委員会は、当該意見の形成にあたり、そのアドバイザーである山田コンサル
から助言を受けております。
）並びに野村證券及びアンダーソン・毛利・友常法律事務所から聴取した
意見を踏まえて検討を行った上で、適正な価格に達していないとして、公開買付者に対し本公開買付
価格の再検討を要請いたしました。その後も公開買付者との間で、当社のファイナンシャル・アドバイ
ザーを通じて、継続的に協議及び交渉を行い、その結果、当社は、2021 年 11 月 25 日、公開買付者か
ら、本公開買付価格を１株当たり 725 円とすることを含む最終提案を受けるに至りました。その後、
当社は、同月 29 日に、公開買付者に対して、最終的な意思決定は本特別委員会の答申を踏まえた上で
取締役会決議を経てなされるという前提のもと本公開買付価格を 725 円とする旨の提案を受諾するこ
とが相当である旨回答いたしました。
本公開買付価格に関し、当社は、以下の点等から、本公開買付価格である１株当たり 725 円は当社
の少数株主の皆様が享受すべき利益が確保された妥当な価格であり、本公開買付けは、当社の少数株
主の皆様に対して適切なプレミアムを付した価格での合理的な当社株式の売却の機会を提供するもの
であると判断いたしました。
（a） 当該価格が、当社において、下記「（６）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利
益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」に記載の本公
開買付価格を含む本取引に係る取引条件の公正性を担保するための措置が十分に講じられた上
で、本特別委員会の実質的な関与の下、公開買付者との間で十分な交渉を重ねた結果合意され
14
た価格であること。
（b） 当該価格が、下記「（３）算定に関する事項」の「① 当社における独立したファイナンシャル・
アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書の取得」に記載の野村證券から 2021 年
11 月 30 日付で提出を受けた当社株式の価値算定結果に関する株式価値算定書（以下「本株式価
値算定書（野村證券） といいます。 における野村證券による当社株式の価値算定結果のうち、
」 ）
市場株価平均法及び類似会社比較法による算定結果の範囲を上回っており、また、ＤＣＦ法に
よる算定結果の範囲内であること。
（c） 当該価格が、下記「（３）算定に関する事項」の「② 特別委員会における独立したファイナン
シャル・アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオン
の取得」に記載の山田コンサルから 2021 年 11 月 29 日付で提出を受けた当社株式の価値算定結
果に関する株式価値算定書（以下「本株式価値算定書（山田コンサル）
」といいます。
）における
山田コンサルによる当社株式の価値算定結果のうち、市場株価法による算定結果の範囲を上回
っており、また、類似会社比較法による算定結果の中央値及びＤＣＦ法による算定結果の中央
値を上回っていること。また、下記「（３）算定に関する事項」の「② 特別委員会における独
立したファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェア
ネス・オピニオンの取得」に記載のとおり、山田コンサルから、本公開買付価格である１株当た
り 725 円が当社の株主（公開買付者及びその関係会社を除きます。
）にとって財務的見地から公
正である旨のフェアネス・オピニオン（以下「本フェアネス・オピニオン」といいます。
）が発
行されていること。
（d） 当該価格が、本公開買付けの実施についての公表日の前営業日である 2021 年 11 月 29 日の東京
証券取引所市場第一部における当社株式の終値 516 円に対して 40.50％（小数点以下第三位を
四捨五入しております。以下、プレミアム率の計算において同じです｡）
、2021 年 11 月 29 日か
ら直近１ヶ月間の終値単純平均値 527 円（小数点以下を四捨五入しております。以下、終値単
純平均値の計算において同じです｡）に対して 37.57％、同直近３ヶ月間の終値単純平均値 542
円に対して 33.76％、同直近６ヶ月間の終値単純平均値 534 円に対して 35.77％のプレミアムが
加算されたものであり、公表日の前営業日の当社株式の終値 516 円に付された 40.50％に相当
するプレミアム水準は、2018 年１月１日以降に公表された親会社による上場子会社の完全子会
社化を目的とした他の公開買付けの事例におけるプレミアムの実例 40 件（平均値 39％程度～
43％程度・中央値 39％程度～41％程度）と比較して、特段異なる水準を提示しているものと考
えられず、また、2021 年 11 月 29 日から直近１ヶ月間、３ヶ月間、６ヶ月間の当社株式の終値
単純平均値に付された 33.76％から 37.57％に相当するプレミアム水準については、上記プレミ
アムの実例 40 件のうち、公表前営業日から直近１ヶ月間の終値単純平均値に対するプレミアム
が 30％未満である事例が８件、30％以上 40％未満である事例が 14 件、公表前営業日から直近
３ヶ月間の終値単純平均値に対するプレミアムが 30％未満である事例が６件、30％以上 40％未
満である事例が 15 件、公表前営業日から直近６ヶ月間の終値単純平均値に対するプレミアムが
30％未満である事例が９件、30％以上 40％未満である事例が９件と、相当数存在することを踏
まえると、それぞれ合理的な水準の範囲内にあるものと評価できること。
（e） 当該価格は、下記「（６）本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避す
るための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「② 当社における独立し
15
た特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、本特別委員会から
取得した本答申書においても、妥当であると認められると判断されていること。
以上から、当社は、本取引が当社の企業価値の向上に資するものであるとともに、本公開買付価格を
含む本取引に係る取引条件は妥当なものであると判断し、本日開催の当社取締役会において、本公開
買付けに賛同する旨の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対し、本公開買付けへの応募を
推奨することを決議いたしました。
当該取締役会における決議の方法については、下記「（６）本公開買付価格の公正性を担保するため
の措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑦
当社における利害関係を有しない取締役全員の承認及び利害関係を有しない監査役全員の異議がない
旨の意見」をご参照ください。
なお、本公開買付価格は、当社の 2021 年９月 30 日現在の簿価純資産から算出した１株当たりの純
資産額 813 円（小数点以下を四捨五入しております。）を下回っていますが、当社が保有する債権の早
期回収に伴う費用・損失や倉庫の閉鎖に係る費用等、相当な費用・損失の発生を考慮すると、仮に当社
が清算する場合にも、簿価純資産額がそのまま換価されるわけではなく、相当程度毀損することが見
込まれており、本公開買付価格は１株当たりの実質的な清算価値を上回っているものと考えておりま
す。
（３）算定に関する事項
本公開買付けに関する意見の根拠及び理由のうち、公開買付者に関する記載については、公開買付者か
ら受けた説明に基づいております。
① 当社における独立したファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算定書
の取得
（ⅰ）算定機関の名称並びに当社及び公開買付者との関係
当社は、本公開買付価格に関する意見表明を行うにあたり、公開買付者から提示された本公開
買付価格に対する意思決定の公正性を担保するために、公開買付者及び当社から独立したファイ
ナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関である野村證券に対し、当社株式価値の算定を依
頼し、2021 年 11 月 30 日付で、本株式価値算定書（野村證券）を取得いたしました。野村證券
は、当社及び公開買付者の関連当事者には該当せず、本公開買付けを含む本取引に関して重要な
利害関係を有しておりません。また、本特別委員会は、初回の会合において、野村證券の独立性
及び専門性に問題がないことを確認した上で、当社のファイナンシャル・アドバイザー及び第三
者算定機関として承認しております。なお、当社は、野村證券から本公開買付価格の公正性に関
する意見書（フェアネス・オピニオン）を取得しておりません。
また、本取引に係る野村證券に対する報酬には、本取引の成立等を条件に支払われる成功報酬
が含まれております。当社は、同種の取引における一般的な実務慣行及び本取引が不成立となっ
た場合に当社に相応の金銭的負担が生じる報酬体系の是非等も勘案すれば、本公開買付けの完了
を条件に支払われる成功報酬が含まれていることをもって独立性が否定されるわけではないと
判断の上、上記の報酬体系により野村證券を当社のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者
算定機関として選任しております。
16
（ⅱ）当社株式に係る算定の概要
野村證券は、本公開買付けにおいて、複数の算定手法の中から当社の株式価値算定にあたり採
用すべき算定手法を検討の上、当社が継続企業であるとの前提の下、当社の株式価値について多
面的に評価することが適切であるとの考えに基づき、当社株式が東京証券取引所市場第一部に上
場していることから市場株価平均法を、当社と比較可能な上場会社が複数存在し、類似会社比較
による当社の株式価値の類推が可能であることから類似会社比較法を、将来の事業活動の状況を
算定に反映するためにディスカウンテッド・キャッシュ・フロー法（以下「ＤＣＦ法」といいま
す。 を算定手法として用いて、
） 当社の株式価値の算定を行い、当社は野村證券から 2021 年 11 月
30 日付で本株式価値算定書（野村證券）を取得しております。
本株式価値算定書（野村證券）において、上記各手法に基づいて算定された当社株式の１株当
たりの株式価値の範囲は以下のとおりです。
市場株価平均法： 516 円から 542 円
類似会社比較法： 322 円から 636 円
ＤＣＦ法： 630 円から 1,239 円
市場株価平均法では、2021 年 11 月 29 日を算定基準日として、東京証券取引所市場第一部にお
ける当社株式の基準日の終値 516 円、直近５営業日の終値の単純平均値 527 円、直近１ヶ月間の
終値の単純平均値 527 円、直近３ヶ月間の終値の単純平均値 542 円及び直近６ヶ月間の終値の単
純平均値 534 円を基に、当社株式の１株当たりの株式価値の範囲を 516 円～542 円と算定してお
ります。
類似会社比較法では、完全に類似していないものの、当社と比較的類似する事業を営む上場会
社として、株式会社上組、名港海運株式会社及び伊勢湾海運株式会社を選定した上で、企業価値
に対する営業利益の倍率、償却前営業利益（以下「ＥＢＩＴＤＡ」といいます。 の倍率
） （以下「Ｅ
ＢＩＴＤＡマルチプル」といいます。、時価総額に対する純利益倍率、及び時価総額に対する株
）
主資本倍率を用いて、さらに当社が保有する現金同等物の全ての価値を加算する等財務上の一定
の調整を行って、当社株式の株式価値算定を行い、当社株式の１株当たりの株式価値の範囲を 322
円～636 円と算定しております。
ＤＣＦ法では、当社事業計画を基に、2022 年３月期から 2027 年３月期までの６期分の事業見
通しにおける収益予測や投資計画、一般に公開された情報等の諸要素を前提として、当社が 2022
年３月期第３四半期以降に創出すると見込まれるフリー・キャッシュ・フローを、一定の割引率
で現在価値に割り引いて、当社の企業価値や株式価値を算定し、当社株式の１株当たり株式価値
の範囲を 630 円～1,239 円と算定しております。
なお、割引率は 4.50％～5.00％を採用しており、
継続価値の算定にあたっては永久成長率法及びマルチプル法を採用し、永久成長率は-0.25％～
0.25％、ＥＢＩＴＤＡマルチプルは 3.5 倍～5.5 倍として当社株式の１株当たり株式価値を算定
しております。
野村證券がＤＣＦ法による分析に用いた当社事業計画に基づく財務予測においては、大幅な増
益を見込んでいる事業年度が含まれています。具体的には、2025 年３月期において、営業利益が
17
前期比で約 30％の大幅な増益となることを見込んでおりますが、これは重量物輸送を中心とし
たプラント事業での受注の増加によるものです。また、本取引実行により実現することが期待さ
れるシナジー効果については、現時点において具体的に見積もることが困難であるため、以下の
財務予測には加味しておりません。
なお、ＤＣＦ法による分析において前提とした財務予測は以下のとおりです。
（単位：百万円）
2022 年 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
３月期 ３月期 ３月期 ３月期 ３月期 ３月期
（６ヶ月）
売上高 24,237 49,939 52,749 54,950 55,417 55,437
営業利益 606 2,067 2,255 2,923 2,952 2,962
ＥＢＩＴＤＡ 1,437 3,829 4,088 4,881 4,880 4,883
フリー・キャッ △454 △705 △1,240 1,715 2,063 2,103
シュ・フロー
（注）野村證券は、当社株式の株式価値の算定に際して、公開情報及び当社から提供を受けた一切の
情報が正確かつ完全であることを前提としており、独自にそれらの正確性及び完全性について
の検証は行っておりません。当社及びその関係会社の資産又は負債（金融派生商品、簿外資産
及び負債、その他の偶発債務を含みます。
）について、個別の資産及び負債の分析及び評価を含
め、独自に評価、鑑定又は査定を行っておらず、第三者機関への鑑定又は査定の依頼も行って
おりません。当社事業計画については、当社の経営陣により現時点で得られる最善かつ誠実な
予測及び判断に基づき合理的に検討又は作成されたことを前提としております。野村證券の算
定は、2021 年 11 月 29 日までに野村證券が入手した情報及び経済条件を反映したものです。な
お、野村證券の算定は、当社の取締役会が当社株式の株式価値を検討するための参考に資する
ことを唯一の目的としております。
② 特別委員会における独立したファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関からの株式価値算
定書及びフェアネス・オピニオンの取得
（ⅰ）算定機関の名称並びに当社及び公開買付者との関係
本特別委員会は、本諮問事項について検討するにあたり、本公開買付価格を含む本取引に係る
取引条件の公正性を担保するために、公開買付者及び当社から独立した独自のファイナンシャ
ル・アドバイザー及び第三者算定機関である山田コンサルに対し、当社株式の価値算定及び付随
する財務分析、並びに本公開買付価格の公正性に関する意見（フェアネス・オピニオン）の表明
を依頼し、2021 年 11 月 29 日付で、本株式価値算定書（山田コンサル）及び本フェアネス・オピ
ニオンを取得いたしました。
なお、当社取締役会は、上記「
（２）本公開買付けに関する意見の根拠及び理由」の「④ 当社
が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」に記載のとおり、2021 年 11 月 30
日、本特別委員会から本答申書の提出を受けた際、併せて本株式価値算定書（山田コンサル）及
び本フェアネス・オピニオンの提出を受けており、これらの内容も踏まえて、下記「
（６）本公開
18
買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの
公正性を担保するための措置」の「⑦ 当社における利害関係を有しない取締役全員の承認及び
利害関係を有しない監査役全員の異議がない旨の意見」に記載の決議を実施しております。
山田コンサルは、当社及び公開買付者の関連当事者には該当せず、本公開買付けを含む本取引
に関して重要な利害関係を有しておりません。下記 （６）
「 本公開買付価格の公正性を担保するた
めの措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」
の「② 当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」に記載の
とおり、本特別委員会は、ファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関の候補者の独立
性及び専門性・実績等を検討の上、山田コンサルを独自のファイナンシャル・アドバイザー及び
第三者算定機関として選任しております。また、本取引に係る山田コンサルの報酬は、本取引の
成否にかかわらず支払われる固定報酬のみであり、本公開買付けを含む本取引の成立等を条件に
支払われる成功報酬は含まれておりません。
（ⅱ）当社株式に係る算定の概要
山田コンサルは、本公開買付けにおいて、複数の算定手法の中から当社の株式価値算定にあた
り採用すべき算定手法を検討の上、当社が継続企業であるとの前提の下、当社の株式価値につい
て多面的に評価することが適切であるとの考えに基づき、当社株式が東京証券取引所市場第一部
に上場していることから市場株価法を、当社と比較可能な上場会社が複数存在し、類似会社比較
による株式価値の類推が可能であることから類似会社比較法を、将来の事業活動の状況を算定に
反映するためにＤＣＦ法を算定手法として用いて、当社の株式価値の算定を行い、本特別委員会
は山田コンサルから 2021 年 11 月 29 日付で本株式価値算定書（山田コンサル）を取得しておりま
す。
本株式価値算定書（山田コンサル）において、上記各手法に基づいて算定された当社株式の１株
当たりの株式価値の範囲は以下のとおりです。
市場株価法： 516 円から 542 円
類似会社比較法： 575 円から 740 円
ＤＣＦ法： 540 円から 877 円
市場株価法では、2021 年 11 月 29 日を算定基準日として、東京証券取引所市場第一部における
当社株式の基準日の終値 516 円、直近１ヶ月間の終値の単純平均値 527 円、直近３ヶ月間の終値
の単純平均値 542 円及び直近６ヶ月間の終値の単純平均値 534 円を基に、当社株式の１株当たり
の株式価値の範囲を 516 円～542 円と算定しております。
類似会社比較法では、当社と類似する事業を営む上場会社として丸全昭和運輸株式会社、株式
会社上組、名港海運株式会社、伊勢湾海運株式会社、東海運株式会社を選定した上で、市場株価
や収益性を示す財務指標との比較を行い、当社株式の１株当たりの株式価値の範囲を 575 円～740
円と算定しております。
ＤＣＦ法では、当社が作成した 2022 年３月期から 2027 年３月期までの６期分の事業計画に基
づく収益予測や投資計画、一般に公開された情報等の諸要素を前提として、当社が 2022 年３月期
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第３四半期以降に創出すると見込まれるフリー・キャッシュ・フローを、一定の割引率で現在価
値に割り引いて、当社の企業価値や株式価値を算定し、当社株式の１株当たり株式価値の範囲を
540 円～877 円と算定しております。なお、割引率は、6.69％～8.17％を採用しており、継続価値
の算定にあたっては永久成長率法及びマルチプル法を採用し、永久成長率は-0.50％～0.50％、Ｅ
ＢＩＴＤＡマルチプルは 3.38 倍～4.38 倍として当社株式の１株当たり株式価値を算定しており
ます。
山田コンサルがＤＣＦ法による分析に用いた当社事業計画に基づく財務予測においては、大幅
な増益を見込んでいる事業年度が含まれています。具体的には、2025 年３月期において 、営業利
益が前期比で約 30％の大幅な増益となることを見込んでおりますが、これは重量物輸送を中心と
したプラント事業での受注の増加によるものです。また、本取引実行により実現することが期待
されるシナジー効果については、現時点において具体的に見積もることが困難であるため、以下
の財務予測には加味しておりません。なお当該財務予測は当社が作成した事業計画に基づいてお
り、山田コンサルが当社との間で複数の質疑応答を行いその内容を分析及び検討しており、また
下記 （６）
「 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、
本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「②当社における独立した特別委員会の設置及
び特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、本特別委員会がその内容及び作成経緯等の
合理性を確認しております。
（単位：百万円）
2022 年 2023 年 2024 年 2025 年 2026 年 2027 年
３月期 ３月期 ３月期 ３月期 ３月期 ３月期
（６ヶ月）
売上高 24,236 49,939 52,749 54,950 55,417 55,437
営業利益 606 2,067 2,255 2,923 2,952 2,962
ＥＢＩＴＤＡ 1,484 3,987 4,247 5,040 5,039 5,043
フリー・キャッ 226 △975 △1,279 1,579 2,042 2,092
シュ・フロー
（ⅲ）本フェアネス・オピニオンの概要
本特別委員会は、2021 年 11 月 29 日付で、山田コンサルから、本公開買付価格である１株当た
り 725 円が当社の株主（公開買付者及びその関係会社を除きます。）にとって財務的見地から公正
である旨の本フェアネス・オピニオンを取得しております（注）。本フェアネス・オピニオンは、
当社が作成した事業計画に基づく当社の株式価値算定結果等に照らして、本公開買付価格である
１株当たり 725 円が、当社の株主にとって財務的見地から公正であることを意見表明するもので
す。なお、本フェアネス・オピニオンは、山田コンサルが、当社から、当社グループの事業の現
状、事業見通し等の開示を受けるとともに、それらに関する説明を受けた上で実施した当社の株
式価値算定結果に加えて、特別委員会との質疑応答、山田コンサルが必要と認めた範囲内での当
社グループの事業環境、経済、市場及び金融情勢等についての検討並びに山田コンサルにおける
エンゲージメントチームとは独立したフェアネス・オピニオンに対する検証を経て発行されてお
20
ります。
（注）山田コンサルは、本フェアネス・オピニオンの作成及び提出並びにその基礎となる株式価値の
算定を行うに際して、すでに公開されている情報又は当社によって提供され入手した情報につ
いて、それらが正確かつ完全であること、当社の株式価値の分析・算定に重大な影響を与える
可能性がある事実で山田コンサルに対して未開示の事実はないことを前提としてこれらに依拠
しており、独自にそれらの調査、検証を実施しておらず、その調査、検証を実施する義務も負
っておりません。
また、山田コンサルは、個別の資産及び負債の分析及び評価を含め、当社の資産及び負債（簿
外資産及び負債、その他の偶発債務を含みます。
）に関して、独自の評価又は鑑定を行っておら
ず、倒産、支払停止又はそれらに類似する事項に関する適用法令の下での当社の信用力につい
ての評価も行っておりません。また、これらに関していかなる評価書や鑑定書の提出も受けて
おりません。
山田コンサルが、本フェアネス・オピニオンの基礎資料として用いた当社の事業計画その他
の資料は、作成日現在における最善の予測と判断に基づき当社の経営陣によって合理的に作成
されていることを前提としており、山田コンサルはその実現可能性を保証するものではなく、
これらの作成の前提となった分析若しくは予測又はそれらの根拠となった前提条件については、
何ら見解を表明していません。
本フェアネス・オピニオンは、本公開買付価格が当社の株主（公開買付者及びその関係会社
を除きます。 にとって財務的見地から公正であるか否かについて、その作成日現在の金融及び
）
資本市場、経済状況並びにその他の情勢を前提に、また、その作成日までに山田コンサルが入
手している情報に基づいてその作成日時点における意見を述べたものであり、その後の状況の
変化により本フェアネス・オピニオンの内容に影響を受けることがありますが、山田コンサル
は、そのような場合であっても本フェアネス・オピニオンの内容を修正、変更又は補足する義
務を負いません。また、本フェアネス・オピニオンは、本フェアネス・オピニオンに明示的に
記載された事項以外、又は本フェアネス・オピニオンの提出日以降に関して、何らの意見を推
論させ、示唆するものではありません。
本フェアネス・オピニオンは、本公開買付価格が当社の株主（公開買付者及びその関係会社
を除きます。 にとって財務的見地から不利益なものではなく公正なものであることについて意
）
見表明するにとどまり、本公開買付けの実行の是非及び本公開買付けに関する応募その他の行
動について意見表明や推奨を行うものではなく、当社の発行する有価証券の保有者、債権者、
その他の関係者に対し、いかなる意見を述べるものではありません。
③ 公開買付者における独立した財務アドバイザーからの株式価値算定書の取得
（ⅰ）財務アドバイザーの名称並びに当社及び公開買付者との関係
公開買付者は、本公開買付価格を決定するにあたり、公開買付者の財務アドバイザーであるゴ
ールドマン・サックスに対し、当社株式の価値に係る財務分析を依頼し、これに関してゴールド
マン・サックスが作成した 2021 年 11 月 30 日付の本株式価値算定書（ＧＳ）を受領しているとの
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ことです。ゴールドマン・サックスは、公開買付者及び当社の関連当事者には該当せず、本公開
買付けに関して重要な利害関係を有していないとのことです。公開買付者及び当社の関連当事者
には該当せず、本公開買付けに関して重要な利害関係を有していないとのことです。ゴールドマ
ン・サックスは、2021 年９月 30 日時点の公開買付者の株主名簿上同日時点において公開買付者
の株式の 1.04％を保有しているとのことですが、ゴールドマン・サックスによれば、ゴールドマ
ン・サックスの社内において、財務アドバイザリー業務及び当社株式の価値の財務分析業務を担
当する部署と株式等のトレーディングを所轄する同社の別部署との間において情報隔壁措置等の
適切な利益相反防止措置を講じているとのことです。また、財務アドバイザリー業務及び当社株
式の価値の財務分析業務を担当する部署は、株式等のトレーディングを所轄する同社の別部署と
は独立した立場で当社株式の価値の財務分析を行っているとのことです。公開買付者は、上記記
載の通り、ゴールドマン・サックスの社内において情報隔壁措置等の適切な利益相反防止措置が
講じられていること、公開買付者とゴールドマン・サックスは一般取引先と同様の取引条件で取
引を実施していること、ゴールドマン・サックスは過去の同種事案の財務アドバイザーとしての
実績を有していること等を踏まえ、ゴールドマン・サックスを公開買付者及び当社から独立した
財務アドバイザーとして選定いたしたとのことです。また、公開買付者は、ゴールドマン・サッ
クスから本公開買付価格又は本公開買付けの公正性に関する意見（フェアネス・オピニオン）を
取得しておらず、ゴールドマン・サックスはかかる意見を一切表明していないとのことです。
（ⅱ）算定書の概要
ゴールドマン・サックスは、上記の本株式価値算定書（ＧＳ）において、市場株価法、ＤＣＦ
法、将来株式価値の現価分析、プレミアム分析を用いた分析を行っているとのことです。なお、
ＤＣＦ法及び将来株式価値の現価分析は本財務予測（公開買付者）（注）に定義します。
（ ）に基づ
いているとのことです。各手法の分析結果として、当社株式の１株当たり価値として下記のレン
ジが示されているとのことです。
１.市場株価法 454 円～603 円
市場株価法において、ゴールドマン・サックスは、2021 年 11 月 29 日を基準日とし、過去 52 週
間における当社株式の終値を検討しているとのことです。かかる検討に基づき、ゴールドマン・サ
ックスは、当社株式の１株当たり価値の範囲を 454 円から 603 円までと算出しているとのことで
す。
２.ＤＣＦ法 605 円～769 円
ＤＣＦ法において、ゴールドマン・サックスは、当社の推定加重平均資本コストを踏まえた
7.75％から 10.75％までのレンジの割引率を用いて、本財務予測（公開買付者）に織り込まれた当
社の将来のフリー・キャッシュ・フローを現在価値に割り引くことにより当社株式の価値を分析
しているとのことです。ゴールドマン・サックスは、0.25％から 0.75％までの永久成長率を適用
してターミナル・バリューを計算しているとのことです。かかる分析に基づき、ゴールドマン・サ
ックスは、当社株式の１株当たり価値の範囲を 605 円から 769 円までと算出しているとのことで
す。ゴールドマン・サックスがＤＣＦ法に用いた本財務予測（公開買付者）は、2022 年３月期か
22
ら 2027 年３月期を対象とする６会計年度で構成されているとのことです。なお、ゴールドマン・
サックスがＤＣＦ法に用いた 2022 年３月期から 2027 年３月期を対象とする本財務予測（公開買
付者）には、大幅な増減益を見込んでいる事業年度が含まれているとのことです。具体的には、
2025 年３月期において、重量物輸送を中心としたプラント事業での受注の増加により、営業利益
が大幅な増益となることが見込まれているとのことです。なお、本財務予測（公開買付者）は、当
社単独のものであり、また、本取引により実現することが期待できるシナジー効果を現時点にお
いて具体的に見積もることが困難であることから、当該シナジーを織り込んでいないとのことで
す。
３.将来株式価値の現価分析 649 円～879 円
将来株式価値の現価分析において、ゴールドマン・サックスは、本財務予測（公開買付者）に基
づく当社の 2023 年３月期から 2026 年３月期の将来のＥＢＩＴＤＡに 4.0 倍から 6.0 倍までの１年
フォワードＥＢＩＴＤＡ倍率を適用して、2022 年から 2025 年の各年３月 31 日時点の当社株式の
価値を算出しているとのことです。そして、当社の推定株主資本コストを踏まえた 3.75％の割引率
を用いて、それぞれの時点の株式価値を現在価値に割り引いているとのことです。2022 年から 2025
年の各年３月 31 日時点の当社株式の価値を算出するに際して、ゴールドマン・サックスは本財務
予測（公開買付者）における各年３月 31 日時点のネットキャッシュを加算しているとのことです。
更に、ゴールドマン・サックスは、本財務予測（公開買付者）において 2022 年３月期から 2025 年
３月期のそれぞれの年度で当社が支払うと見込まれる配当の現在価値の累積値を加算し、当社株式
の１株当たり価値の範囲を 649 円から 879 円までと算出しているとのことです。
４.プレミアム分析 660 円～782 円
プレミアム分析において、ゴールドマン・サックスは、公開情報に基づき、日本において一定の
期間に公表された、上場子会社の少数株主持分の取得を目的とした親会社による公開買付けにお
けるプレミアム水準の検討と分析を行っているとのことです。当該参照期間における取引に関し
て、ゴールドマン・サックスは、公表日の前営業日の対象会社の株価終値（事前に報道が行われた
案件については、当該報道が行われた日の前営業日）に対する公開買付価格のプレミアムの第一
四分位と第三四分位を計算しているとのことです。かかる計算により、当該参照期間において、第
一四分位である 27.9％から第三四分位である 51.5％までのプレミアム比率のレンジが示されて
いるとのことです。そのうえで、ゴールドマン・サックスは、27.9％から 51.5％までのプレミア
ムを当社株式の 2021 年 11 月 29 日の終値に適用しているとのことです。かかる分析に基づき、ゴ
ールドマン・サックスは、当社株式の１株当たり価値の範囲を 660 円から 782 円までと算出して
いるとのことです。
本公開買付価格である１株当たり 725 円は、公開買付者による本公開買付けの公表日の前営業
日である 2021 年 11 月 29 日の東京証券取引所市場第一部における当社株式の終値 516 円に対し
て 40.50％、直近１ヶ月間（2021 年 11 月 1 日から 2021 年 11 月 29 日）の終値単純平均値 527 円
に対して 37.57％、直近３ヶ月間（2021 年８月 30 日から 2021 年 11 月 29 日）の終値単純平均値
542 円に対して 33.76％、直近６ヶ月間（2021 年５月 31 日から 2021 年 11 月 29 日）の終値単純
23
平均値 534 円に対して 35.77％のプレミアムをそれぞれ加えた金額となるとのことです。
（注）ゴールドマン・サックスによる当社株式に係る財務分析及び本株式価値算定書（ＧＳ）の作成
を行うにあたっての前提条件、手続、考慮事項及び分析における制約事項に関する補足説明は
以下のとおりとのことです。
ゴールドマン・サックス及びその関連会社（以下「ゴールドマン・サックス・グループ」と
総称します。）は、様々な個人及び法人顧客のために、アドバイザリー、証券引受及びファイナ
ンス、自己勘定投資、セールス・トレーディング、リサーチ、投資顧問その他の金融及び非金
融の業務及びサービスに従事しているとのことです。ゴールドマン・サックス・グループ及び
その従業員、並びにこれらが管理する又は（共同若しくは単独で）投資若しくはその他の経済
的利益を有するファンドその他の事業体が、公開買付者、当社及びそのいずれかの関係会社並
びに第三者の証券、デリバティブ、ローン、コモディティ、通貨、クレジット・デフォルト・
スワップその他の金融商品又は本公開買付けに係るいずれかの通貨及びコモディティにつき、
常時、売買し、買い持ち若しくは売り持ちのポジションを取り、これらのポジションに対する
議決権を行使し又は投資する場合があるとのことです。ゴールドマン・サックスは、本公開買
付けに関し公開買付者の財務アドバイザーを務め、本公開買付けの実施に向けた交渉に一定の
関与をしたとのことです。ゴールドマン・サックスは、本公開買付けに関するゴールドマン・
サックスのサービスに対して報酬を受領する予定であるほか（報酬の大半は本公開買付けの完
了を条件としているとのことです。、公開買付者は、ゴールドマン・サックスが要した一定の
）
実費を負担すること及び財務アドバイザー業務に起因する一定の債務を補償することに同意し
ているとのことです。ゴールドマン・サックスは、これまでに、また本公開買付けと並行して、
公開買付者及び／又はその関係する会社に対して、2021 年４月の 2056 年満期 1.60％公募ハイ
ブリッド社債（元本総額 500 億円）のコ・マネージャーとしての活動を含む一定の財務アドバ
イザリー及び／又は証券引受業務を提供しており、ゴールドマン・サックスの投資銀行部門は
それらのサービスに関して報酬を受領しており、また、受領する可能性があるとのことです。
さらに、ゴールドマン・サックスは、将来、公開買付者及び当社並びにそれらの関係会社に対
して、財務アドバイザリー及び／又は証券引受業務を提供する可能性があり、ゴールドマン・
サックスの投資銀行部門はそれらのサービスに関して報酬を受領する可能性があるとのことで
す。
本株式価値算定書（ＧＳ）の作成にあたり、ゴールドマン・サックスは、当社の 2021 年３月
31 日に終了した会計年度までの５会計年度の有価証券報告書、当社の 2021 年９月 30 日に終了
した四半期の四半期報告書、その他の当社による当社の株主に対する一定のコミュニケーショ
ン、当社の経営陣が作成し、公開買付者による一定の調整を織り込み、ゴールドマン・サック
スによる使用につき公開買付者の了承を得た、当社の一定の内部財務分析及び予測（以下「本
財務予測（公開買付者）」といいます。）等について検討したとのことです。また、ゴールドマ
ン・サックスは、当社の過去及び現在の事業・財務状況並びに将来の見通しに関する評価につ
いて公開買付者及び当社の経営陣と協議をし、公開買付者の過去及び現在の事業・財務状況並
びに将来の見通しに関する評価、並びに本公開買付けの戦略的意義及び潜在的利益について公
開買付者の経営陣と協議をし、また、当社株式の市場価格及び取引状況を検討し、日本におけ
24
る近年の上場子会社を対象とした公開買付けの取引条件を財務的見地から検討し、ゴールドマ
ン・サックスが適切と思料するその他の調査と分析を実施し、その他の要因を考慮したとのこ
とです。財務分析の実施並びに本株式価値算定書（ＧＳ）の作成にあたり、ゴールドマン・サ
ックスは、ゴールドマン・サックスに対して提供され、ゴールドマン・サックスが聴取し又は
ゴールドマン・サックスが検討した財務、法務、規制、税務、会計その他の情報全ての正確性
及び完全性について、公開買付者の同意に基づき、これに依拠し、また、これを前提としてお
り、これらについて何ら独自の検証を行う責任を負うものではないとのことです。ゴールドマ
ン・サックスは、公開買付者の同意に基づき、本財務予測（公開買付者）が、当社の経営陣に
よる現時点で得られる最善の予測及び判断に基づき合理的に作成されたものであることを前提
としているとのことです。ゴールドマン・サックスは、当社又は当社の子会社の資産及び負債
（偶発的なもの、派生的なもの又はその他の貸借対照表に計上されていない資産及び負債を含
みます。 について独自の評価又は鑑定を行っておらず、
） かかる評価書又は鑑定書も入手してい
ないとのことです。
本株式価値算定書（ＧＳ）は、本公開買付けを行うに際しての公開買付者の経営上の意思決
定や公開買付者がとりうる他の戦略的手段と比較した場合における本公開買付けの利点につい
て見解を述べるものではなく、法務、規制、税務又は会計に関する事項についていかなる見解
を述べるものでもないとのことです。ゴールドマン・サックスは、本公開買付けに関するいか
なる条件又は側面、あるいは本公開買付けにおいて企図され又は本公開買付けに関連して合意
又は修正されるその他の合意又は法律文書に関するいかなる条件又は側面（公開買付者、当社
の各種類の証券の保有者、当社の債権者又はその他の関係者にとっての本公開買付けの公正性
及びこれらの者が本公開買付けに関連して受領した対価の公正性を含みます。
）についても、考
察を述べるものではなく、また、ゴールドマン・サックスは、当社の役員、取締役、従業員等
に対して本公開買付けに関連して支払われる又は支払うべきあらゆる報酬の金額や性質の公正
性又はこれらの者の階級についての見解を示すものではないとのことです。また、ゴールドマ
ン・サックスは、当社株式の将来の取引価格や、クレジット市場、金融市場及び株式市場の変
動が当社又は公開買付者に与える潜在的な影響、本公開買付けの影響による公開買付者又は当
社の支払能力や存続性、公開買付者又は当社のそれぞれの債務についてその支払期日における
弁済能力についての意見を一切表明するものではないとのことです。本株式価値算定書（ＧＳ）
は、必然的に、その時点の経済環境、金融環境、市場環境及びその他の状況、並びに当該日時
点においてゴールドマン・サックスに提供された情報のみに基づいており、ゴールドマン・サ
ックスは、当該日以降に発生するいかなる事情、変化又は事由に基づいても、本株式価値算定
書（ＧＳ）を更新し、改訂し又は再確認する責任を負うものではないとのことです。ゴールド
マン・サックスのアドバイザリー・サービス及び本株式価値算定書（ＧＳ）は、公開買付者の
取締役会が本公開買付けを検討するにあたっての情報提供及びかかる検討の補佐のみを目的と
して提供されたものとのことです。ゴールドマン・サックスは、特定の公開買付価格を公開買
付者に対して推奨したことはなく、また、特定の公開買付価格を唯一適切なものとして推奨し
たこともないとのことです。本株式価値算定書（ＧＳ）は、必ずしも、部分的な分析又は要約
を行うことができるものではないとのことです。本株式価値算定書（ＧＳ）を全体として考慮
することなく一部又はその要約を選択することは、本株式価値算定書（ＧＳ）が依拠するプロ
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セスについての不完全な理解をもたらすおそれがあるとのことです。ゴールドマン・サックス
はいずれの要素又は実施したいずれの分析に対しても特に重点的に依拠をするものではないと
のことです。
（４）上場廃止となる見込み及びその事由
当社株式は、本日現在、東京証券取引所市場第一部に上場されておりますが、公開買付者は、本公開
買付けにおいて買付け等を行う株券等の数に上限を設定していないため、本公開買付けの結果次第で
は、東京証券取引所の定める上場廃止基準に従って、当社株式は、所定の手続を経て上場廃止となる可
能性があるとのことです。また、本公開買付けの成立時点では当該基準に該当しない場合でも、公開買
付者は、本公開買付けが成立した場合には、下記「(５）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆ
る二段階買収に関する事項） に記載の各手続を実施することを予定しておりますので、
」 その場合には、
当社株式は、東京証券取引所の定める上場廃止基準に従い、所定の手続を経て上場廃止となるとのこ
とです。なお、上場廃止後は、当社株式を東京証券取引所市場第一部において取引することができなく
なるとのことです。仮に、本公開買付けが撤回等された場合や本公開買付けに対して一切の応募が行
われなかった場合等、本公開買付けが不成立となった場合には、本公開買付けが不成立となった理由・
背景等の分析を踏まえ、当社との間で公開買付者による本スクイーズアウト手続の実施について協議
を行うことを想定しているとのことですが、本公開買付けが不成立となった場合に本スクイーズアウ
ト手続を実施するか否かの方針は、本日時点では未定とのことです。
（５）本公開買付け後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）
公開買付者は、上記「
（２）本公開買付けに関する意見の根拠及び理由」の「① 本公開買付けの概
要」に記載のとおり、当社を公開買付者の完全子会社とする方針であり、本公開買付けにおいて公開買
付者が当社株式の全部を取得できなかった場合には、本公開買付け成立後、以下の方法により、当社株
式の全部の取得を目的とした手続を実施することを予定しているとのことです。公開買付者は、上記
「（２）本公開買付けに関する意見の根拠及び理由」の「① 本公開買付けの概要」に記載のとおり、
当社を公開買付者の完全子会社とすることを目的としているところ、当社株式 28,919,526 株（所有割
合：66.87％）を所有しているため、本公開買付けを行うことなく、当社に株式併合の実施を要請する
こと等により、当社を完全子会社とすることも可能と考えているとのことです。もっとも、本公開買付
けを前置することにより、本取引に関して適切な情報開示を行うことで、当社の株主の皆様に対して
本取引につき適切な判断機会を確保し、もって本取引の公正性を担保することを企図しているとのこ
とです。
なお、仮に本公開買付けが撤回等された場合や本公開買付けに対して一切の応募が行われなかった
場合等、本公開買付けが不成立となった場合には、本公開買付けが不成立となった理由・背景等の分析
を踏まえ、当社との間で公開買付者による本スクイーズアウト手続の実施について協議を行うことを
想定しているとのことですが、本公開買付けが不成立となった場合に本スクイーズアウト手続を実施
するか否かの方針は、本日時点では未定とのことです。
① 株式売渡請求
公開買付者は、本公開買付けの成立により、公開買付者の所有する当社の議決権の合計数が当社の総
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株主の議決権の数の 90％以上となり、公開買付者が会社法第 179 条第１項に規定する特別支配株主と
なる場合には、本公開買付けの決済の完了後速やかに、会社法第２編第２章第４節の２の規定に基づき、
当社の株主（公開買付者及び当社を除きます。以下①において同じです。）の全員に対し、その所有す
る当社株式の全部を売り渡すことを請求（以下「株式売渡請求」といいます。 する予定とのことです。
）
株式売渡請求においては、当社株式１株当たりの対価として、本公開買付価格と同額の金銭を当社の
株主に対して交付することを定める予定とのことです。この場合、公開買付者は、その旨を当社に通知
し、当社に対して株式売渡請求の承認を求めるとのことです。当社が取締役会の決議により株式売渡請
求を承認した場合には、関係法令の定める手続に従い、当社の株主の個別の承諾を要することなく、公
開買付者は、株式売渡請求において定めた取得日をもって、当社の株主全員からその所有する当社株式
の全部を取得するとのことです。そして、公開買付者は、当該各株主の所有していた当社株式１株当た
りの対価として、当該各株主