5009 富士興産 2021-05-28 16:30:00
アスリードによる当社株式に対する公開買付けに関する意見表明（反対）及び株主意思確認を当社第91回定時株主総会で行うことのお知らせ [pdf]
2021 年５月 28 日
各 位
会 社 名 富 士 興 産 株 式 会 社
代表者名 代表取締役社長 保谷 尚登
（コード番号：５００９ 東証第１部）
問合せ先 総 務 部 長 塩野 和志
（ＴＥＬ．０３－６８５９－２０５０）
アスリード・ストラテジック・バリュー・ファンド及びアスリード・グロース・インパクト・
ファンドによる当社株式に対する公開買付けに関する意見表明（反対）及び株主意思確認を
当社第 91 回定時株主総会で行うことのお知らせ
当社は、アスリード・ストラテジック・バリュー・ファンド及びアスリード・グロース・
インパクト・ファンド（以下「公開買付者ら」といいます。
）によって 2021 年 4 月 28 日に
開始された当社株式に対する公開買付け（以下「本公開買付け」といいます。）に関して、
2021 年 5 月 17 日付け「アスリード・ストラテジック・バリュー・ファンド及びアスリード・
グロース・インパクト・ファンドによる当社株式に対する公開買付けに関する意見表明（留
保）のお知らせ」において、同時点においては意見の表明を留保する旨を公表しておりまし
たが、本日開催の取締役会において、本公開買付けに対して反対の意見を表明することを決
議いたしましたので、お知らせいたします。
株主の皆様におかれましては、本公開買付けに応募されないようお願い申し上げますと
ともに、既に本公開買付けに応募された株主の皆様におかれましては、速やかに本公開買付
けに係る契約の解除を行っていただきますよう、お願い申し上げます。
本公開買付けは、2021 年 5 月 24 日付けで導入した本対応方針（下記「６.会社の支配に
関する基本方針に係る対応方針」の「
（1）本対応方針の導入及び株主意思確認総会の開催の
判断に至った経緯及び理由」に定義いたします。以下同じです。
）における当社株式に対す
る大規模な買付行為にあたり、当社の企業価値ひいては株主の皆様共同の利益の最大化を
妨げるものであると当社取締役会は判断しましたので、本公開買付けがなされることを受
け入れるか否かの判断につき株主の皆様の意思を確認するために、本対応方針の導入及び
これに基づく対抗措置（差別的行使条件等及び取得条項等が付された新株予約権の無償割
当て）の発動について、2021 年 6 月 24 日開催予定の当社第 91 回定時株主総会（以下「本
株主意思確認総会」といいます。）の議案として上程することを決議いたしました。株主意
思確認総会にあたる当社第 91 回定時株主総会に上程する議案の内容その他詳細については、
別途、お知らせいたします。
なお、当社は公開買付者らに対して、本日付け書簡において、2021 年 6 月 9 日の正午を
1
期限として、公開買付期間終了日を少なくとも 2021 年 6 月 25 日以後まで延長することを
要請いたしました。かかる要請に応じて公開買付者らが公開買付期間を延長した場合、株主
意思確認総会は公開買付期間中に行われることになります。
1. 公開買付者らの概要
公開買付者①
アスリード・ストラテジック・バリュー・ファンド
（1） 名称
（Aslead Strategic Value Fund）
ケイマン諸島、グランド・ケイマン、KY1-9008、ジョー
ジ・タウン、27ホスピタルロード、ケイマン・コーポレ
（2） 所在地 ート・センター(Cayman Corporate Centre, 27
Hospital Road, George Town, Grand Cayman KY1-9008,
Cayman Islands)
（3） 代表者の役職・氏名 ディレクター 門田 泰人
（4） 事業内容 投資業
２米ドル(注１)
（5） 資本金
（216円）
（6） 設立年月日 2020年１月20日
大株主及び持株比率 門田 泰人 50％
（7）
（2021年4月28日現在） 浅野 弘揮 50％
(8) 当社と公開買付者との関係(注2)
公開買付者①は、当社株式の10.32％を所有しておりま
資本関係
す。(注３)
人的関係 該当事項はありません。
取引関係 該当事項はありません。
関連当事者への該当状況 該当事項はありません。
公開買付者②
アスリード・グロース・インパクト・ファンド（Aslead
（1） 名称
Growth Impact Fund）
ケイマン諸島、グランド・ケイマン、KY1-9008、ジョージ・
タウン、27 ホスピタルロード、ケイマン・コーポレート・
（2） 所在地
センター(Cayman Corporate Centre, 27 Hospital Road,
George Town, Grand Cayman KY1-9008, Cayman Islands)
（3） 代表者の役職・氏名 ディレクター 浅野 弘揮
（4） 事業内容 投資業
2
２米ドル(注 1)
（5） 資本金
（216 円）
（6） 設立年月日 2020 年８月 24 日
大株主及び持株比率 門田 泰人 50％
（7）
（2021 年 4 月 28 日現在） 浅野 弘揮 50％
(8) 当社と公開買付者との関係(注 2)
公開買付者②は、当社株式の 6.43％を所有しております。
資本関係
(注 3)
人的関係 該当事項はありません。
取引関係 該当事項はありません。
関連当事者への該当状況 該当事項はありません。
（注 1）本公開買付けに関して公開買付者らが 2021 年４月 28 日に提出した公開買付届出書
（以下「本公開買付届出書」といいます。）によれば、2021 年４月 27 日現在の株
式会社みずほ銀行の為替レートの仲値である１米ドル＝108.14 円で日本円に換算
した場合、資本金の額は 216 円（１円未満切り捨て）となるとのことです。
（注 2）（8）当社と公開買付者の関係」の「人的関係」「取引関係」及び「関連当事者への
「 、
該当状況」の記載を除き、本公開買付けに関して本公開買付届出書又はその添付文
書の記載に基づきます。
（注 3）本公開買付届出書によれば、当社が 2021 年２月 12 日に提出した第 91 期第３四半
期報告書に記載された 2020 年 12 月 31 日現在の発行済株式総数（8,743,907 株）
から、当社が 2021 年２月５日に公表した「2021 年３月期第３四半期決算短信〔日
本基準〕（連結）」に記載された 2020 年 12 月 31 日現在の当社が所有する自己株式
数（772,604 株）を控除した株式数（7,971,303 株）に対する割合をいい、小数点
以下第三位を四捨五入しているとのことです。
2. 買付け等の価格
普通株式 1 株につき、金 1,250 円
3. 本公開買付けに関する意見の内容、根拠及び理由
(1) 本公開買付けに関する意見の内容
当社は、本日開催の取締役会において、本公開買付けに対して反対の意見を表明する
ことを決議いたしました。したがいまして、株主の皆様におかれましては、本公開買付
けに応募されないようお願い申し上げますとともに、既に応募された株主の皆様にお
かれましては、速やかに本公開買付けに係る契約の解除を行っていただきますよう、お
願い申し上げます。
当社は公開買付者らに対して、本日付け書簡において、2021 年 6 月 9 日の正午を期
3
限として、公開買付期間終了日を少なくとも 2021 年 6 月 25 日以後まで延長すること
を要請いたしました。
公開買付者らがこの要請に応じた場合、本公開買付けにおける公開買付期間は、最短
で 2021 年 6 月 25 日(金曜日)まで(39 営業日)となります。かかる要請に応じて公開買
付者らが公開買付期間を延長した場合、本株主意思確認総会において、本対応方針の導
入やこれに基づく対抗措置の是非を株主の皆様にお諮りし、株主の皆様が、本対応方針
の導入及び対抗措置の発動のいずれも承認可決された場合には、当社取締役会は、かか
る株主の皆様のご意思に従い、独立委員会の意見を最大限尊重した上で、対抗措置を発
動いたします。これに対し、上記いずれかの議案が承認されなかった場合には、当社取
締役会は、株主の皆様のご意思に従い、対抗措置を発動いたしません。
他方で、公開買付者らが、2021 年 6 月 9 日の正午までに、本公開買付けの公開買付
期間終了日を 2021 年 6 月 25 日以後に延長しなかった場合には、大規模買付行為等が
なされることを受け入れるか否かに関し、大規模買付者から開示される情報に基づき
株主の皆様が熟慮されるために必要な時間を確保できず、また、株主の皆様のご意思を
事前に確認する機会を確保することもできないことから、かかる場合には、当社取締役
会は、独立委員会の意見を最大限尊重した上で、本株主意思確認総会を経ることなく、
特段の事由がない限り、対抗措置を発動いたします。但し、この場合においても、当社
は、対抗措置の発動後ではありますが、事後的に株主の皆様のご意思を確認するため、
2021 年 6 月 24 日の定時株主総会で株主意思確認をお諮りします。
本株主意思確認総会の詳細については、下記「6.会社の支配に関する基本方針に係る
対応方針」をご参照ください。
(2) 本公開買付けに関する意見の根拠及び理由
① 本公開買付けに関する意見の根拠
公開買付者らは、2021 年 4 月 27 日付けで本公開買付けを開始することを公表いたし
ました。本公開買付けは当社には知らされることなく開始されました。公開買付者らの
本公開買付けの開始の公表をもって、当社ははじめて本公開買付けについて知りまし
た。本公開買付けの開始時点で本公開買付けの内容について当社が知るところは、本公
開買付届出書の記載事項だけでした。
2021 年 5 月 7 日付け「独立委員会の設置及び独立委員会委員の選任に関するお知ら
せ」に記載のとおり、当社は、本公開買付けに対する当社意見表明の公正性・客観性を
高め、当社取締役会による恣意的な判断を防止すること等を目的として、当社及び公開
買付者らと利害関係を有しない外部の有識者及び当社の業務執行を行う経営陣から独
立した独立社外取締役から構成される独立委員会を設置しました。
同月 13 日に本諮問事項（下記「（5）公正性を担保するための措置及び利益相反を回
避するための措置」の「②独立委員会の設置及び勧告」に定義いたします。以下同じで
す。）を独立委員会に諮問しました。
公開買付者らは、本公開買付けについて、当社との間で何らの協議を行うことなく準
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備を行い、公開買付届出書に記載されている内容では、当社株式の非公開化が当社企業
価値の向上になぜなるといえるのかその根拠、その他非公開化の必要性、本公開買付け
成立後の当社の経営方針、本公開買付けの買付価格の算定の基礎、算定の経緯等につい
て、不十分な内容であったこと等に鑑みると、本公開買付けの目的及びその結果が、当
社の企業価値ひいては株主の皆様共同の利益の最大化を妨げるようなものであるおそ
れは否定できないと、当社は認識いたしました。
かかる認識の下、当社取締役会は、公開買付者らが、本公開買付け等を通じて大規模
買付行為等に該当する当社株式の大規模取得等を目指すものである場合、また、公開買
付者らによる本公開買付けを受け他の当事者による大規模買付行為等が企図されるに
至る場合には、当社の企業価値ひいては株主の皆様共同の利益の最大化を妨げる事態
が生じないよう、これらの大規模買付行為等が当社の企業価値やその価値の源泉に対
してどのような影響を及ぼし得るかについて、株主の皆様が適切なご判断を下すため
の情報と時間を確保するため、かかる大規模買付行為等は、当社取締役会の定める一定
の手続に基づいてなされる必要があるとの結論に至りました。
その結果、2021 年 5 月 24 日付け「アスリード・ストラテジック・バリュー・ファン
ド及びアスリード・グロース・インパクト・ファンドによる当社株式を対象とする公開
買付けを受けた当社の対応方針（既に具体化している公開買付けを含む大規模買付行
為への買収防衛策）に関するお知らせ」
（以下「対応方針プレスリリース」といいます。）
に記載のとおり、当社取締役会は、2021 年 5 月 24 日開催の取締役会において、当社の
基本方針に照らして不適切な者によって当社の財務及び事業の方針の決定が支配され
ることを防止するための取組み（会社法施行規則第 118 条第 3 号ロ（2）
）として、本公
開買付け及び公開買付者らからの当社株式を対象とする公開買付けがなされている状
況下において企図されるに至ることがあり得る他の大規模買付行為等への対応方針を
導入することを決議いたしました。
並行して、当社は、公開買付者らによる本公開買付けの公表を受けた後、本公開買付
けに対する当社の意見を表明することに向けて、直ちに、本公開買付け及び公開買付者
らに関する情報の収集を試み、また、本公開買付届出書に記載された内容を含め、本公
開買付けに関して、慎重に評価・検討を進めてまいりました。
当社取締役会は、本公開買付けの是非及びその諸条件等に関し、当社の企業価値ひい
ては株主の皆様共同の利益の最大化の観点から、慎重に評価・検討を行った上で、本公
開買付けに対する当社の意見を形成するために、引き続き本公開買付け及び公開買付
者らに関する情報の収集に努めるべきであると考えました。
そこで 2021 年 5 月 17 日、当社は、金融商品取引法（昭和 23 年法律第 25 号。その後
の改正を含みます。以下「法」といいます。
）に基づく意見表明報告書における公開買
付者らに対する質問の制度を用いて本公開買付け及び公開買付者らに関する正確な情
報収集を早期に実施すべきであると判断するとともに、本公開買付に対する意見の表
明を留保することは適当である旨の勧告を独立委員会から得ていましたので、2021 年
5 月 17 日、当社取締役会において、同日時点においては、本公開買付けに対する意見
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の表明を留保することを決議するとともに、公開買付者らに対する質問を記載した意
見表明報告書を提出することを決議いたしました。
上記の当社の質問を受けて、公開買付者らは、2021 年 5 月 24 日に、対質問回答報告
書（以下「本対質問回答報告書」といいます。）を関東財務局長に提出しました。
当社は、本対質問回答報告書並びに当社が収集した本公開買付け及び公開買付者ら
に関する情報を基に、公開買付者らの提案を詳細に評価・検討いたしました。
独立委員会は 2021 年 5 月 14 日、2021 年 5 月 24 日及び 2021 年 5 月 27 日に開催さ
れ、
（i）5 月 14 日には、本諮問事項等についての審議・勧告を行い、
（ⅱ）5 月 24 日に
はアスリード・キャピタル ピーティーイー エルティーディーの金融商品取引法（以
下「金商法」）第 27 条の 25 に違反する変更報告書不提出罪・虚偽記載罪の疑いに関し
て、証券取引等監視委員会宛に、書面で調査の申入を行うことについての審議・勧告を
行い、
（ⅲ）5 月 27 日には、公開買付者らから提出された本対質問回答報告書等を踏ま
えた上で、本諮問事項に関して、本公開買付けに対する当社の意見表明および 2021 年
6 月 24 日開催予定の当社定時株主総会をもって本対応方針に定める株主意思確認総会
とすること、公開買付者らに対し 2021 年 6 月 9 日の正午を期限として、公開買付期間
終了日を少なくとも 2021 年 6 月 25 日以後に延長することを文書で要請することの是
非にかかる審議を実施しております。
そして、独立委員会は、2021 年 5 月 27 日、当社取締役会に対し、独立委員会の全員
一致の意見として、本公開買付けに関して、当社が本公開買付けに対して反対の意見を
表明することは適当である旨等の勧告を行いました。
この勧告を受けて、本日開催の取締役会において、出席取締役全員の一致により、本
公開買付けに反対の意見を表明する旨の決議を行いました。
② 本公開買付けに関する意見の理由
A 本公開買付けの対応を判断するにあたって基礎とした主な事情
A1. ENEOS との取引関係への影響
a(1)ENEOS は当社の仕入の 8 割を担い、かつ当社は ENEOS の物流網を利用して全国各地のお
得意先に当社製品を供給しています。ENEOS と当社の信頼関係が崩れた場合、ENEOS か
らの仕入ができなくなる、仕入条件が悪化する、取扱製品が減少する、といったリスク、
当社の強みである全国各地に届けられる物流網が崩壊するリスクが現実化し、当社の
石油事業の継続に重大な支障が生じます。当社にとって石油事業は、売上高の 9 割、資
産の 6 割を占める主力事業です。
さらに脱石油後の事業継続にも重大な支障が生じます。当社は脱石油後は、取扱製品を
石油から、カーボンニュートラルな次世代液体エネルギーへ転換していき、その際には
石油の物流網、運搬・貯蔵施設を次世代液体エネルギーにおいても利用し、脱石油後も
成長を図っていくことを事業方針としていますが、この実現は次世代液体エネルギー
の開発、商品化を先導する ENEOS との協力がなければ不可能です。
したがって ENEOS との信頼関係は当社が継続企業として存続していくためには必要不
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可欠であり、本公開買付けは、当社の企業価値を著しく毀損させるおそれがあります。
A2. アスリード・キャピタルの非公開化の提案内容には具体性がありません。
下記のとおり、公開買付者らと投資一任契約を締結している Aslead Capital Pte. Ltd.
（以下「アスリード・キャピタル」といいます。
）の説明はいずれも抽象的・一般的な
ものにとどまり、当社の実情を踏まえておりません。なぜ当社が非公開化すると上場し
ている現状よりも企業価値を向上させることができるのか、当社が企業価値向上のた
めに上場廃止して非公開化させる必要性について、具体的な説明がありません。
a(1)本公開買付届出書の記載において、非公開化の必要性についての具体的説明、非公開化
後の企業価値向上のための実効性ある施策がありません。これらに関する本公開買付
届出書の記載は以下のとおりです。
（公開買付届出書 4 頁）2021 年 4 月 27 日本公開買付けを実施することを決定いたしま
した。アスリード・キャピタルは対象者やその事業環境等に関して理解を深めることに
加え、運用戦略に応じた建設的な「目的をもった対話」
（エンゲージメント）などを通
じて、対象者の企業価値の向上や持続的成長を促すことにより、公開買付者らの出資者
の中長期的な投資収益の拡大を図る活動を行う予定です。
具体的には、株主と経営陣という関係性に基づき、対象者経営陣に対して、定期的に対
象者の置かれた事業環境を踏まえた経営課題や成長機会の認識、経営方針、事業活動の
進捗についての説明を求め、経営陣に適切かつ十分な検討や取り組みが行われている
様子が見られない、又は十分に合理的な説明が得られない場合には、経営陣に再検討及
びより合理的な説明を改めて求めるといった対話活動を行っていくことを想定してい
ます。
こうした対話活動を通じて、経営陣に対してより真剣かつ積極的に企業価値の向上や
持続的成長に対して取り組む規律付けを与えることができると考えています。
このような目的を実現するため、アスリード・キャピタルは本公開買付けにおいては買
付予定数の上限を設定せず、本公開買付け成立後に対象者の支配権を取得する予定で
すが、その後の経営方針としては、自らが対象者の経営を行うことは考えておらず、株
主と経営陣といういわゆる所有と経営の分離の関係性に基づき、経営は経営陣に委ね
る方針です。
同時にアスリード・キャピタルは、株主である公開買付者らから委任を受けた株主権の
行使を通じて、経営陣に対して規律付け活動を行っていく方針を持っています。
具体的には株主総会の議案として、対象者より取締役選任議案が上程された場合には、
当該議案における取締役候補者の適切性を評価し、適切であると判断する場合には、賛
成票を投じ、不適切であると判断する場合には、反対票を投じます。
（公開買付届出書 5 頁）アスリード・キャピタルは対象者の経営を引き続き対象者経営
陣に委ねる予定であるため、今後対象者の経営陣が策定する経営計画を支持する予定
であり、これと異なる独自の経営方針又は計画は有しておりません。
但し非公開化後は、上場会社における中期経営計画で一般的に設定される期間である 3
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年間といった期間にとらわれず、より時間がかかるとしても企業価値向上に寄与する
施策の策定と実行を対象者経営陣には求めていきたいと考えています。
また本公開買付け成立後、対象者取締役会の過半未満の人数の取締役がアスリード・キ
ャピタルが指名する者となるよう、アスリード・キャピタルが指名する者を取締役候補
者とする取締役選任議案を対象者の株主総会に上程していただくよう、対象者に要請
する予定です。
アスリード・キャピタルが指名する者を取締役として選任することを対象者に要請す
る目的は、外部の投資者の視点を有する者を対象者の取締役会に参加させることによ
り、外部の投資者の視点から、対象者取締役会にて企業価値向上施策の検討及び実行に
ついて取締役間で真剣かつ活発な議論がなされるようにするためであり、これにより
経営の規律付けをより効果的に行うことができるようになるとアスリード・キャピタ
ルは考えています。
（公開買付届出書 5 頁）アスリード・キャピタルによる経営の監督の具体例としては、
アスリード・キャピタルが指名する者以外の取締役が対象者の中期経営計画及び当該
中期経営計画に基づく年次経営計画の策定と実際の実行を行い、アスリード・キャピタ
ルが指名する取締役がそれら経営計画が効果的なものになっているか、またそれら経
営計画に基づく事業活動の進捗が十分であるかを、アスリード・キャピタルが指名する
者以外の取締役に対して定期的に説明を求めることで確認し、十分に合理的な説明が
できていないとアスリード・キャピタルが指名する取締役が考える場合には、アスリー
ド・キャピタルが指名する者以外の取締役に対して再検討及びより合理的な説明を求
めることが挙げられます。
a(2)アスリード・キャピタルとの協議において、アスリード・キャピタルからの説明は以下
のとおりで、非公開化の必要性について抽象的・一般的なもので具体的な内容ではあり
ませんでした（詳細は別紙 1 をご覧ください）。
上場会社として内包するしがらみであったり、資本市場の短期的な成長への圧力から
解放されることは意義があるのではないか。
市場の雑音を排して中長期的な経営戦略を実行するために非公開化を提案したい。
私であったり顧問であったり、ネットワークであったり、事業投資のノウハウを活用し
て頂いて、拡販であったり、アライアンスの拡大、M＆A の実行を支援できる。
アスリード・キャピタルが仮に非公開化のスポンサーになるのであれば、100 億、200
億の買収をしたいんだみたいな話があったとしても、アスリード・キャピタルはファン
ドから別途資金を出して、そうした買収を支援することも可能である。
インセンティブスキームの大胆な導入や、人員を外部からリクルートし、経営管理体制
を高度化、洗練化する。
こうしたことを通じて非公開化をしながらも、既存の事業ドメインを拡大改善し、リー
ディングプレイヤーとしての地位を確立する。
a(3)第 3 回協議 2020 年 11 月 26 日にアスリード・キャピタルから交付された MBO 非公開化
に関する文書の記載は以下の通りで、非公開化の必要性について抽象的・一般的なもの
8
で、具体的な内容ではありませんでした（詳細は別紙 1 をご覧ください）
。
上場を維持した体制では、事業展開においていくつかの潜在的な課題が存在する。
上場を維持した体制において内包される課題として、既存の事業ドメインでの今後の
成長の余地は限定的。
仮に新規事業に取り組むにしても柱として育てるには中長期的視野が必要。
上場したままでは結果がでるまでに時間のかかる経営戦略の実行が難しい。
ENEOS から資本面で独立することも一考。
M&A を含め、新たな事業展開に向けたリソースやノウハウが不足している可能性。
市場の雑音を排して、中長期的な経営戦略を実行するために非公開化を行うことを提
案。
MBO の提案、非公開化を行いアスリード・キャピタルとの共同で取り組むことで、上場
維持のままでは難しい経営課題の解決と、当社の更なる飛躍に向けた支援が可能。
今後の成長に向けて取り組むべき課題。更なる成長に向けた、大胆な成長投資や国内外
含む関連事業分野への展開。新たな事業展開とそれに向けたリソースやノウハウの確
保。M&A を実行するうえで必要となる事業の目利き、シナジーの創出可能性の試算、実
行後の PMI の設計ノウハウの獲得。新事業展開や M&A 活動を効率的に行っていくため
の必要な経営体制の構築
将来の姿。持続的に成長していける新たな事業の柱を複数要する企業に。既存の事業ド
メインにおいても事業拡大と改善を追及し、関連バリューチェーンを取り込んだリー
ディングプレイヤーとしての地位を確立。オーガニックグロースだけに留まらない当
社の次のステージに向けた成長を実現。
a(4)当社が 2020 年 12 月 3 日に交渉のテーブルに着くべきかを判断するための材料が足り
ないと回答しましたが、アスリード・キャピタルからこれに応える材料の提供はありま
せんでした。
A3. アスリード・キャピタルは当社企業価値の向上のために非公開化が必要と言っていま
すが、実態は非公開化ありきの非公開化のための非公開化です（アスリード・キャピタ
ルが 100%株主になるための非公開化です）。
a(1)アスリード・キャピタルは当社事業についての事業計画はなく、当社事業についても知
りません。
公開買付社らが提出した 2021 年 5 月 24 日付け対質問回答報告書別紙において、
「アス
リード・キャピタルは本公開買付け後も対象者経営陣に経営を委ねる方針であり、
「同
様の事業に関して会社を経営ないし業務に関与されたご経験」について具体的な回答
が、対象者株主の皆様が本公開買付けへの応募を判断するために必要とは考えており
ません。（第 45～47 項の回答ご参照）「アスリード・キャピタルは対象者による開示
」 、
情報及び公開買付届出書記載の対象者経営陣との面談等を通じて得た情報以外に判断
材料を有しておりません。（第 30 項の回答）
」 、と回答しています。
そのようなアスリード・キャピタルが 2020 年 6 月の第 1 回の協議、2020 年 9 月 30 日
9
の第 2 回協議の当社からの説明を聞いただけで、2020 年 11 月 26 日の第 3 回協議に、
アスリード・キャピタルは MBO による非公開化を当社に提案し、その際には MBO によ
る非公開化の提案資料を作成し持参していました。
a(2)アスリード・キャピタルの提案には、上場しているために当社が企業価値を向上できず、
非公開化すれば当社が解決できる課題、非公開化後の当社の企業価値向上の施策等に
ついて、具体的な内容が示されておらず、具体的な非公開化の必要性の説明はありませ
ん。
a(3)そのような中身のない貧弱な提案内容にもかかわらず、非公開化の提案を終えるや否
や、アスリード・キャピタルへの独占交渉権の付与を求めてきました。
a(4)アスリード・キャピタルからの MBO の提案を、2020 年 12 月 3 日に当社が断った後も、
アスリード・キャピタルは株式を市場から買い集めました。
a(5)2020 年 12 月 3 日に当社は、アスリード・キャピタルから示された提案では、交渉のテ
ーブルに着くべきか判断するための材料が足りない、と伝えましたが、アスリード・キ
ャピタルからこれに応える材料は提出されませんでした。
a(6)アスリード・キャピタルは 2021 年 4 月 14 日の第 5 回協議で、当社経営陣からアスリ
ード・キャピタルが十分納得できる方策が提示されることはなかったから、非公開化が
必要であると考えて、本公開買付けを実施したと本公開買付届出書に記しています。
しかし同日の第 5 回協議でアスリード・キャピタルから当社に対し公開買付けの計画
について話はありませんでした。
当社が成長投資をしていない、上場したままやりきるんだということであれば、もう一
段成長の角度が上がっていくためにやり切れることがないか議論したい、とのアスリ
ード・キャピタルのこれまでの協議での発言を踏まえて、同協議で、当社は、2021 年 5
月公表予定の新中期経営計画では、成長投資などの施策の早期化によりリターン時期
を早める努力をし収益の積み上げを図っていく旨、説明しました。石油事業についても
石油後に広く使われると見込まれている次世代液体エネルギーへの転換・併用等につ
いて説明しました。
a(7)このような当社の積極的な投資方針の説明に対し、同第 5 回協議で、アスリード・キャ
ピタルが当社に渡した書類には、当社に今後の投資予定はない、投資可能現金が遊休キ
ャッシュになっている、過剰に株主資本を積み上げ長らく 1 倍を下回る低水準の PBR、
低下し続ける ROE といった企業価値を減少させる一因となっている、具体的な事業戦
略が示せない状況にあれば、バランスシートマネジメントによる資本効率向上策を実
施することも選択肢として一般的である、仮に 24.3 億円を自己株式取得に充てた場合
の資本効率の変化が記されていました。
仮に第 5 回協議において、アスリード・キャピタルが十分納得できる方策が提示される
ことはなかったから本公開買付けを実施した、とするならば、それは同協議で、当社が
アスリード・キャピタルの株式を自己株式取得する、という方策を示さなかったことを
指していると考えられます。
10
A4. 他の参加者の加入を封じるアスリード・キャピタルが利するための非公開化です。
a(1)2020 年 11 月 26 日の第 3 回協議で、非公開化の提案の説明を終えると、それと同時に
アスリード・キャピタルに独占交渉権を付与するよう要求してきました。
当社が、アスリード・キャピタル以外の者と交渉するのを封じ、アスリード・キャピタ
ルの提示する条件で当社を承諾させよう、という思惑が垣間見られます。
a(2)本件の情報管理の重要性、プロセス管理の厳格化の要請に鑑みて、独占交渉権を付与し
てくれ、というのがアスリード・キャピタルからの説明でした。
しかし情報管理の重要性のために必要なのは、独占交渉権ではなく、守秘義務契約です。
プロセス管理の厳格化と、独占交渉権の付与がどうして関係するのか意味が分かりま
せん。
このような不自然な理由で独占交渉権の付与を求めてきたのは、当社がアスリード・キ
ャピタル以外の者との交渉を封じようとしたものと思われます。
a(3)2021 年 4 月 14 日第 5 回協議で、当社から石油にかわる次世代液体エネルギーの話をし
ましたが、さほど興味を示しませんでした。当社は、新中期経営計画では、投資を前倒
しして積極的に実施すると話しました。しかし、前回までは投資がない、と発言してい
たのに、アスリード・キャピタルから評価する旨の発言はありませんでした。
逆に本公開買付届出書によれば、この話を聞いて本公開買付けをして非公開化するこ
とが必要であるとの判断に至ったとのことです。
新中期経営計画が発表されると、キャッシュを投資に使用する計画が公になり、投資を
しないなら株主還元として自己株式取得を求める、というアスリード・キャピタルの主
張を今後できなくなる、新中期経営計画の公表で株価が上昇すると公開買付けが成立
しなくなる、という懸念から、2021 年 4 月 28 日に本公開買付けを始めた、と推察され
ます。
a(4)2021 年 4 月 14 日第 5 回協議の終了時に、アスリード・キャピタルは当社に、5 月 14 日
の決算発表の後に時間をもらえないか、と要望し、当社が、決算発表にあわせて新中期
経営計画の概要についても開示するので、その時であれば可能な限り回答したいと思
う、と返すと、アスリード・キャピタルは、よろしくお願いしたい、と話しました。
このアスリード・キャピタルの発言は、当社が本公開買付けの開始を想定できなかった
要因の一つです。
A5. アスリード・キャピタルは当社の主力である石油事業に否定的でありながら、どうする
かについて事業方針が不明確です。
当社の主力事業である石油事業は、当社の連結売上高の 9 割を占め（2021 年 3 月期石
油事業セグメント売上高 37,969 百万円/連結売上高 42,391 百万円）
、当社の連結資産
の 6 割超を占めます（2021 年 3 月期石油事業セグメント資産 11,951 百万円/連結資産
18,013 百万円）
。
このような主力事業である石油事業にアスリード・キャピタルは否定的な発言をしな
がら、これに対する代替案は示されません。仕入の約 8 割を担い当社の物流網を支える
11
ENEOS との関係を断つべきとも伺わせる発言をしています。
脱石油化の流れの中で、石油事業を今後どのように舵を切って、将来に向かっていくか
は、当社にとって極めて重大な課題です。石油事業にも、次世代液体エネルギー事業に
も知識・経験・ネットワークもないアスリード・キャピタルが、当社の支配権をとり経
営に関与すると、石油事業を切り捨て、石油事業から次世代液体エネルギーへの転換を
機とした当社の成長の機会も喪失します。
なお、脱石油後のカーボンニュートラル社会に向けた当社の事業方針については、新中
期経営計画をご覧ください。
A6. アスリード・キャピタルの関心は当社の現預金です。
37 億円のキャッシュを保有しつつも投資をしていなかった、だから非公開化すれば大
胆な投資ができる、といいつつ、同時に、キャッシュの使い道がなくなっている状況、
大胆な株主還元を頂かないと困ると言い、24 億円を自己株式取得に充てた場合のシミ
ュレーションを提示し自己株式取得を求めてきており、アスリード・キャピタルの関心
は当社の現預金です。
a(1)2020 年 11 月 26 日第 3 回協議において、37 億円のネットキャッシュが手元にあるもの
の、大胆な成長投資は過去実現してこなかった、キャッシュの使い道はよりなくなって
きている、とアスリード・キャピタルは当社に話しました。
a(2)2021 年 3 月 19 日第 4 回協議において、環境事業などコアではない部分は一旦手放して
現金を得る、という考えはないか、投資をするあてがあまりないなら、大胆な株主還元
を考えて頂かないと我々は困る、配当の株価に対する影響は持続しないので、自社株買
いのほうがよい、少しプレミアムがつくような自社株買いが検討に値する、当面そこま
で投資が必要ないのであれば大胆な株主還元を考えて頂きたい、とアスリード・キャピ
タルは当社に話しました。
a(3)2021 年 4 月 14 日第 5 回協議でアスリード・キャピタルが当社に渡した資料には、投資
可能資金が遊休キャッシュになっているから、低水準の PBR、ROE の要因となり企業価
値を減少させている、と記すとともに、24.3 億円を自己株式取得に充てた場合の試算
が記されていました。
A7. 当社が非公開化提案を難しいと回答した以降のアスリード・キャピタルの行動は、事実
経緯等を踏まえ以下のとおりであると当社は考えます。
a(1)2020 年 11 月 26 日の第 3 回会議で、アスリード・キャピタルは当社に対し、当社の同
意を得た非公開化の提案と独占交渉権を要求しましたが、当社は 2020 年 12 月 3 日に
難しいと回答しました。
そこでアスリード・キャピタルは、12 月下旬から、当社の同意を得ない公開買付けに
より非公開化させる方策について検討を開始し、2021 年 2 月 16 日の取締役会で、当社
の同意を得ない公開買付け、すなわち本公開買付けにより当社を非公開化する方針を
決めた。その間も並行して、本公開買付けの成立を高めるために、当社株式を買付けた。
12
そして保有株式数を増やした上で、当社に協議を申し入れ、2021 年 3 月 19 日の第 4 回
協議で、非公開化をしてみるのも検討に値する、非上場化した方がよいという選択肢が
あれば検討して頂いて、などと当社に非公開化を申し向けたが、当社の反応がなく、
2021 年 4 月 14 日の第 5 回協議をするも、当社が非公開化に同意する見込みがない、と
判断し、かえって間もなく新中期経営計画で資金を積極的に投資する方針を公表する
と察し、2021 年 4 月 28 日に本公開買付けを開始した、と考えるのが、自然で合理的で
す。
このように、当社の同意を得ない公開買付けという自らの計画を、当社に悟られ、アス
リード・キャピタルよりも、よりよい条件の他の買付者等（いわゆるホワイトナイト）
を見つけたり、その他本公開買付けへの対応策を準備させないよう、アスリード・キャ
ピタルが行動してきたため、当社は本公開買付けの計画に気づけませんでした。
a(2)なおアスリード・キャピタルの本公開買付届出書における 2020 年 12 月 3 日に当社が
難しいと回答した後のアスリード・キャピタルの説明は、以下のとおりです。
2020 年 12 月 3 日にこれらの回答を受領した後、MBO による非公開化については検討を
断念したものの、引き続き・・・・純投資を目的として市場内取引で対象者株式を取得
してきました。
・・・
対象者の中長期的な企業価値の向上の実現は、 の手法でなくともその他手法による
MBO
非公開化を行うことで、上場を維持したままよりもより効果的に実現が可能であり・ ・
・
2020 年 12 月下旬から、対象者の支配権の取得及び非公開化を目的とする本公開買付け
の実施に向けた検討を開始しました。
・・・2021 年 2 月 16 日開催の取締役会にて・・・
公開買付者らによる対象者を非公開化することができるまでの株数の取得と、その結
果として支配権の取得を目的として本公開買付けを実施する方針としました。・・・対
象者経営陣に本四半期決算の内容と今後の経営方針について説明を求める面談を依頼
しました。日程の調整の結果、2021 年 3 月 19 日に対象者経営陣と面談しました。2021
年 3 月 19 日の面談では、面談時間に限りがあったことから、アスリード・キャピタル
からの質問のすべてにはお答え頂くことがかなわなかったため、2021 年 4 月 14 日に対
象者経営陣と再度面談し、今後の企業価値の向上についての対象者経営陣の考え方に
関する追加的な説明を受けました。
しかしながら、当該面談では対象者経営陣の考え方を確認したものの、アスリード・キ
ャピタルが十分納得できる方策が提示されることはなかったことから、この度アスリ
ード・キャピタルは、対象者の中長期的な企業価値の向上のためにも、非公開化が必要
であると考え、対象者の支配権の取得及び対象者の非公開化を目的として、2021 年 4
月 27 日本公開買付けを実施することを決定いたしました。
A8. 変更報告書の不提出罪・虚偽記載罪（金融商品取引法 197 条の 2 第 5 号、27 条の 25 第
1 項違反）に関し捜査が現実化するリスクを抱えています。
a(1)重要提案行為等をすることを目的として有することになった場合、当該目的を有する
ことになった日から 5 営業日以内に、保有目的欄に重要提案行為等と記した変更報告
13
書を提出しなければなりません（金融商品取引法第 27 条の 25 第 1 項）
。重要提案行為
等には、上場廃止が列挙されています（金融商品取引法施行令第 14 条の 8 の 2 第 1 項
11 号）
。
a(2)2020 年 11 月 26 日の第 3 回協議で、アスリード・キャピタルから非公開化の提案があ
りました。したがって当該日から 5 営業日後に変更報告書が提出されていなければな
りません。
しかし 2020 年 12 月 18 日変更報告書 No.5、2021 年 1 月 4 日変更報告書 No.6、2021 年
1 月 29 日変更報告書 No.7、2021 年 2 月 4 日変更報告書 No.8 が提出されていますが、
いずれも保有目的欄には、
「純投資」とのみ記され、重要提案行為等は記されていませ
ん。
そして 2021 年 4 月 28 日に本公開買付けが開始されました。
変更報告書 No.4 の 2020 年 10 月 7 日の保有株券等の数が 889,800 株、2021 年 4 月 28
日の保有株券等の数が 1,335,500 株であり、この間 445,700 株をアスリード・キャピ
タルは取得しています。
a(3)アスリード・キャピタルは本公開買付け開始後の 2021 年 5 月 10 日に変更報告書 No.9
を提出しました。そこには、2021 年 4 月 27 日に、支配権の取得及び発行者の非公開化
を保有目的として有するに至ったと記しますが、これは当社の認識する事実と違いま
す。
（注）変更報告書の不提出罪・虚偽記載罪は、5 年以下の懲役もしくは 500 万円以下の罰金計又は
併科。法人の両罰規定 5 億円以下の罰金。
（金融商品取引法 197 条の 2 第 5 号、207 条 1 項 2
号）
このように金融商品取引法に違反していると疑われる者が当社の 100%株主になってし
まうと、当社の信用を失います。変更報告書の不提出罪・虚偽記載罪で証券等監視等委
員会から捜査が開始されて事件化した場合、当社の信用は完全に失墜し、当社の事業価
値が破壊されます。
なお、本日、当社は証券取引等監視委員会に、アスリード・キャピタルの上記変更報告
書の不提出罪・虚偽記載罪に関し、調査を始めるように申し入れました。
B 買収防衛策を講じる必要性
B1. 企業価値・株主共同の利益の確保又は向上のための買収防衛策に関する指針（経済産業
省・法務省）で、以下のとおり定められています。
b(1)株式会社は、従業員、取引先など様々な利害関係人との関係を尊重しながら企業価値を
高め、最終的には株主共同の利益を実現することを目的としている。
B2
買収者が株式を買い集め、 多数派株主として自己の利益のみを目的として濫用的な会
社運営を行うことは、その株式会社の企業価値を損ない、株主共同の利益を害する。
また買収の態様によっては、B3 株主が株式を売却することを事実上強要され、又は真実
の企業価値を反映しない廉価で株式を売却せざるえない状況に置かれることとなり、
株主に財産上の損害を生じさせることとなる。
14
したがって株式会社が特定の株主による支配権の取得について制限を加えることによ
り、株主共同の利益を確保し、向上させることを内容とする買収防衛策を導入すること
は株式会社の存立目的に照らし適法かつ合理的である。
b(2)株主共同の利益を確保し、向上させる防衛策の代表的なものとしては次のようなもの
が考えられる。
B4
株主共同の利益を損なうおそれがある買収の提案であるにもかかわらず、 株主が株式
を買収者に譲渡するか、保持し続けるかを判断するために十分な情報がないなど、株主
が当該提案を判断することが困難な場合に、買収者に情報を提供させたり、あるいは会
社が買収者の提示した条件よりも有利な条件をもたらしたりするため、必要な時間と
交渉力を確保するための買収防衛策。
下線部 3 か所に該当していると考える理由を以下 B2、B3、B4 で説明します。
B2. アスリード・キャピタルが、多数派株主として自己の利益のみを目的として濫用的な会
社運営をし、当社の企業価値を損ない、株主共同の利益を害するおそれがあると考える
理由は、以下のとおりです。
b(1)当社の主力事業である石油事業、脱石油後の主力事業と位置付けている次世代液体エ
ネルギーの供給先であり、当社の全国各地への供給を可能にする物流網を支えている
ENEOS との良好な信頼関係に問題が生じた場合、当社の企業価値が著しく毀損します。
b(2)アスリード・キャピタルの非公開化の提案内容、非公開化の必要性等の説明は、当社の
実情を離れた一般論・抽象論であり、非公開化の必要性とは関連性の薄いものでした。
特に当社の売上高の 9 割、
資産の 6 割を占める石油事業については否定的な発言をし、
また当社仕入の 8 割及び物流機能を担う ENEOS との関係も断ってはどうかと発言する
一方、これに替わる改善案・代替案について話はありません。そのためアスリード・キ
ャピタルが支配権を有した後には、石油事業を整理する、あるいは継続したとしても取
引先からの信用を失い、毀損するおそれがあります。
b(3)アスリード・キャピタルによる本公開買付けによる非公開化は、当社の企業価値の向上
を目的とした非公開化ではなく、非公開化のための非公開化です。アスリード・キャピ
タルが当社の 100%株主となり当社を支配することが目的です。
b(4)当社がアスリード・キャピタルの条件よりも当社株主様にとって有利な条件を提示す
る他社を探さないようにするために、アスリード・キャピタルは本公開買付けの計画を
隠し密かに準備を進めていました。本公開買付けは、アスリード・キャピタルの利益の
ための公開買付けであって、その結果公開買付者ら以外の株主様の利益が蔑ろにされ
ます。
b(5)アスリード・キャピタルは当社のキャッシュを自己株式取得に使うように提案してき
ました。環境事業は売却してはどうか、コア事業以外は売却してはどうか、など事業の
現金化に関心が寄せられていました。
アスリード・キャピタルの狙いは、当社のキャッシュであり、自己株式取得で当社のキ
ャッシュを得て、事業は別々に売却する目論見が垣間見られます。
15
b(6)アスリード・キャピタルは現経営陣による経営を続ける、現経営陣の策定する経営計画
を支持する、とのことです。
アスリード・キャピタルの本対質問回答報告書によれば、アスリード・キャピタルには
当社事業の経験者もいません。
それにもかかわらず、上場維持したままでの事業改革・成長に取り組むという当社経営
陣の方針に対し、アスリード・キャピタルはそれと真逆の上場廃止を目的とする本公開
買付けを、当社経営陣の同意なく開始しました。今回当社経営陣は本公開買付けに反対
する意見を表明しました。
もし本公開買付けが成立し、その後当社経営陣が退任した場合、当社を経営する者がい
なくなります。
b(7)金融商品取引法違反で、アスリード・キャピタルに対し捜査が開始された場合には、当
社の信用は喪失します。
B3. 本公開買付けにより、当社株主様が株式を売却することを事実上強要され、又は真実の
企業価値を反映しない廉価で株式を売却せざるをえない状況に置かれ、当社株主様に
財産上の損失を生じさせるおそれがある、と考える理由は、以下のとおりです。
b(1)本公開買付価格は当社の企業価値を適正に評価していません。
b① 買収における企業価値の評価方法には、純資産の額を株主価値と評価するネットアセ
ットアプローチ、市場価額を参考に株主価値を評価するマーケットアプローチ、対象会
社から期待される利益又はキャッシュフローに基づいて株主価値を評価するインカム
アプローチがあり、これらを総合的に評価して企業価値を算定します。
ところが本公開買付価格では、インカムアプローチでの評価が検討されていません。
マーケットアプローチについても市場株価法だけであり、類似会社比較法での評価が
検討されていません。
b② インカムアプローチにおいて基礎となる 2021 年 5 月 28 日に公表した 2021 年度からの
3 年間を対象とする新中期経営計画が、買付価格には反映されていません。
したがって仮にアスリード・キャピタルの提案する非公開化をするとしても、通常行わ
れるデューディリジェンスを行い、インカムアプローチでの評価を行えば、本公開買付
価格よりも高い買付価格になる可能性があります。
インカムアプローチ及びマーケットアプローチ（類似会社比較法）による外部専門家
（太陽グラントソントン・アドバイザーズ株式会社）による評価額は、本公開買付価格
を上回っています。
b③ 本公開買付価格は、過去の外部資料のみを基にした簿価純資産価格方式での算定価値
を根拠としています。本公開買付届出書に、解散した際に株主に分配される 1 株あたり
の財産の価額と等しい水準と記しているとおり、本公開買付価格は、デューディリジェ
ンスもなく外部資料だけで算定した価格ですので、保守的にアスリード・キャピタルは、
当社の企業価値評価額のうちの低い価格を用いたと考えられます。
16
b(2)本来、以下の選択肢が当社株主様には存在します。
甲 本公開買付けの価格で株式を売却する。
乙 当社がアスリード・キャピタルと交渉し、本公開買付価格よりも有利な条件にかえ
させた上で株式を売却する。
丙 アスリード・キャピタル以外の者も募り、内部資料も提供し新中期経営計画に基づ
くインカムアプローチでの企業価値も含めて企業価値評価をした参加者から、有利
な条件を引き出した上で、株式を売却する。
丁 新中期経営計画を遂行し、計画達成により株式市場の支持を得られれば、現状のま
ま上場を維持し、逆に計画未達で支持を得られず、上記のような株式の売却を選択
するほうが株主共同の利益を最大化させるのであれば、その時点で丙を選択する。
このように多数の選択肢がある中で、アスリード・キャピタルが、事前の協議もなく、
当社に秘して突然 30 営業日までを買付期限とする本公開買付けを開始したため、上記
の乙・丙・丁の選択肢を株主様にお示しできません。このままでは、いずれが株主共同
の利益を最大化させるのか検討もできぬまま、本公開買付けの届出期限が到来し甲が
実行されてしまいます。
当社としては、アスリード・キャピタルに本公開買付けを撤回してもらい、その上で、
アスリード・キャピタルの提案に限らず、その他の提案も含めて比較検討し、各々と条
件交渉してより有利な条件を引き出していくと同時に、並行して新中期経営計画を遂
行し、これらのうちいずれが株主共同の利益を最大化させるのか比較検討した上で、こ
れらを株主様にご説明し提示していくことこそ、現在の当社が取るべき行動であると
考えます。
B4. 株主共同の利益を損なうおそれがある買収の提案であるにもかかわらず、株主が株式
を買収者に譲渡するか、保持し続けるかを判断するために十分な情報がないなど、株主
が当該提案を判断することが困難な場合に、買収者に情報を提供させたり、あるいは会
社が買収者の提示した条件よりも有利な条件をもたらしたりするため、必要な時間と
交渉力を確保する必要が、現在の当社には、あると考える理由は以下のとおりです。
当社は本公開買付けが開始されることを知らされず、本公開買付けの目的・条件につい
ても公開買付届出書で初めて知りましたし、以下の事情等により本公開買付けが開始
することを予期できませんでした。そのため当社は、本公開買付け以外の他の選択肢に
関する情報を収集し検討する機会を奪われました。
b(1)本公開買付けは当社に知らされることなく開始されました。公開買付者らの本公開買
付けの開始の公表をもって、当社ははじめて本公開買付けを知りました。本公開買付け
開始時点で本公開買付けの内容について当社が知るところは、本公開買付届出書の記
載事項だけでした。
b(2)本公開買付けが実施されるかもしれないと予期させたのは、公開買付開始日の前日に
アスリード・キャピタルから送られてきた書簡が初めてです。
b(3)アスリード・キャピタルの非公開化の提案に対し、当社が、交渉テーブルにつくのに判
17
断材料が足りない等の理由を伝えて、アスリード・キャピタルの提案を断った後、アス
リード・キャピタルから判断を補うための材料の当社への提出はありませんでした。
b(4)アスリード・キャピタルの非公開化の提案に対する当社の難しいとの回答に対し、アス
リード・キャピタルからは、了解しました、引き続き株主と発行体という関係で対話を
させていただきたい、との返答でした。
b(5)公開買付開始日までに提出された大量保有報告書および 8 回の変更報告書すべてにお
いて保有目的は「純投資」とのみ記され、「重要提案行為等」は記されていません。
b(6)2021 年 4 月 14 日第 5 回協議の終了時に、アスリード・キャピタルから当社に対し、5
月 14 日の決算発表の後に時間をもらえないか、と申し入れがあり、決算発表にあわせ
て新中期経営計画の概要についても開示するので、その時であれば可能な限り回答し
たいと思う、と当社が回答すると、アスリード・キャピタルは、宜しくお願いしたい、
と話しました。このように、当社の同意を得ない公開買付けという自らの計画を、当社
に悟られないよう、アスリード・キャピタルが行動してきたため、当社は本公開買付け
の計画に気づけませんでした。
B5. 新中期経営計画
2021 年度から開始する新中期経営計画には、本公開買付け同様の非公開化を含む
様々な資本政策の検討と同時に、当社が主体になって業界内の統合提携を進めていく
M&A も盛り込みました。石油から次世代液体エネルギーへの転換において業界再編が起
こる可能性が大きく高まります。当社の歴史・実績や、全国各地に行き渡る当社物流網
を背景に、当社で手薄となっている点の補完や、他社との重複の解消などを、他社との
統合提携で実現していくことを新中期経営計画の柱の一つとしました。詳細は 2021 年
5 月 28 日付け「新中期経営計画」プレスリリースをご覧ください。
これはアスリード・キャピタルをはじめ他者からの資本政策に関する提案を排斥す
るものではありません。新中期経営計画に基づく統合提携を実現しつつ、並行して他者
からの提案があればそれも含め、いずれが当社の企業価値への貢献・株主様の利益に資
するかという観点から比較検討します。資本政策においても上場維持したままかある
いは非公開化するか、その後の株主構成はどうするか、なども含め、幅広い可能性を検
討していくとともに、相手方とは条件交渉をして、よりよい条件を引き出していきます。
相手はファンドに限らず、事業会社も含め、幅広く検討していきます。
そしてこれらの当社の資本政策、M&A などを、適切に行っていくことを監督する者と
して、6 月開催の定時株主総会に、これまでの 2 名の独立社外取締役に加えて、これら
の分野において経験・実績を有する方 2 名を、独立社外取締役候補者として上程いたし
ます。6 月の定時株主総会で当社議案が可決されましたら、取締役 8 名のうち、4 名が
独立社外取締役となります。
これにより本公開買付けの撤回後も業務執行取締役による恣意的な運用等が起きな
いと株主の皆様にも確認いただけると存じます。
18
B6. 結論
当社は、このまま他の選択肢を検討もできぬまま、アスリード・キャピタルの外部資
料のみに基づいて算定した純資産価値評価額に基づく買付価格での本公開買付期間を
到来させてしまい、本公開買付けへの応募の是非を各株主様の判断に委ねることは、株
主共同の利益を最大化させる責務を負う取締役としては、相当でないと考えます。
本公開買付けをしたアスリード・キャピタルの提案も含めて、本公開買付け以外の選
択肢を当社が比較検討し、各提案相手と条件交渉して、よりよい条件を引き出すととも
に、これと並行して新中期経営計画も遂行し企業価値の向上を実現させ、これらの中か
ら、いずれの選択をとるのが当社の株主共同の利益の最大化に資するのかを検討する
時間が必要です。
そのために公開買付者らには本公開買付けを撤回して頂く必要があります。その方
策として、買収防衛策の導入と、もし撤回されなかった場合には買収防衛策を発動する
必要があると当社取締役会は判断し、決議しました。この当社取締役会の判断に関し、
株主の皆様のご意思を確認するために、これらにつき定時株主総会に上程します。
なお、公開買付者らが公開買付期限を定時株主総会開催後に延長しなかった場合は、
公開買付者らは、当社株主様の意思を確認する場を奪い、株主共同の利益が毀損されま
すので、取締役会決議により新株予約権を発行します。
(3) 上場廃止となる見込み及びその事由
当社株式は、本日現在、株式会社東京証券取引所（以下「東京証券取引所」といいま
す。）市場第一部に上場されております。
本公開買付届出書によれば、以下のとおりとのことです。
公開買付者らは、本公開買付けにおいて買付予定数の上限を設定していないため、本
公開買付けの結果次第では、東京証券取引所の上場廃止基準に従い、当社株式は所定の
手続を経て上場廃止となる可能性があるとのことです。また、本公開買付けの完了時点
で当該基準に該当しない場合でも、本公開買付け成立後に、本公開買付届出書第１の３
「(3)本公開買付け成立後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項） に
」
記載の手続が実行された場合には、上場廃止基準に該当し、当社株式は、所定の手続を
経て上場廃止となるとのことです。上場廃止後は、当社株式を東証一部において取引す
ることはできません。
なお本公開買付けは、本公開買付け成立後、公開買付者らの所有する当社の議決権が、
当社の総株主の議決権の 3 分の 2 を下回る場合もあり得ますが、その結果、上記「(3)
本公開買付け成立後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）」に記載
した、本臨時株主総会（以下「本臨時株主総会」といいます。 において本株式併合に
）
係る議案の承認を得られない場合が想定されるとのことです。しかし当該承認が得ら
れない場合であっても、アスリード・キャピタルは、当社株式のすべて（但し、公開買
付者らが所有する当社株式及び当社が所有する自己株式を除きます。
）を取得するため、
19
本臨時株主総会にて否決された非公開化にかかる議案における議決権行使個数に 3 分
の 2 を乗じた議決権数に相当する株式数に達するまでの株式を取得するに至るまで、
追加取得を行う時点での市場株価を考慮して決定する価格にて、市場内取引、公開買付
け以外の市場外買付け（法において認められる場合に限ります。
）により、当社株式を
追加取得することを予定しているとのことです。公開買付者らが、かかる数の株式を取
得した場合、又は本株式併合に係る議案の株主総会での承認が見込まれる数の株式を
取得した場合、アスリード・キャピタルは当社に対し、本臨時株主総会の開催を要請す
る予定とのことです。
なお本公開買付届出書提出日現在、公開買付者らによる当社株式を対象とする追加
取得の具体的な時期、及び数量については、決定している事項はありませんが、上記の
とおり本臨時株主総会にて否決された非公開化にかかる議案における議決権行使個数
に 3 分の 2 を乗じた議決権数に相当する株式数に達するまで、本臨時株主総会以降に
追加取得する予定とのことです。
(4) 本公開買付け成立後の組織再編等の方針（いわゆる二段階買収に関する事項）
本公開買付届出書によれば、以下のとおりとのことです。
アスリード・キャピタルは、当社の支配権の取得及び当社の非公開化を目的として、
公開買付者らの資産の運用として、当社株式を取得することを企図しており、本公開買
付届出書第１の３「(1)本公開買付けの概要」に記載の方針は当社が上場を維持してい
るか否かで変わりはないことから、買付予定数の上限を設定せずに本公開買付けを実
施するとのことですが、本公開買付けにおいて当社株式のすべて（但し、公開買付者ら
が所有する当社株式及び当社が所有する自己株式を除きます。
）を取得できなかった場
合には、本公開買付けの成立後に、公開買付者らが当社株式のすべて（但し、公開買付
者らが所有する当社株式及び当社が所有する自己株式を除きます。
）を取得することに
なるように手続きを行うことを予定しているとのことです。
具体的には、本公開買付けが成立したものの、当社株式のすべて（但し、公開買付者
らが所有する当社株式及び当社が所有する自己株式を除きます。
）を取得できなかった
場合、アスリード・キャピタルは会社法（平成 17 年法律第 86 号。その後の改正を含
み、以下「会社法」といいます。）第 180 条に基づき当社株式の併合（以下「本株式併
合」といいます。
）を行うこと及び本株式併合の効力発生を条件として単元株式数の定
めを廃止する旨の定款変更を行うことを付議議案に含む当社の臨時株主総会を開催す
ることを、本公開買付けの決済の完了後速やかに当社に要請するとのことです。
なお、アスリード・キャピタルは、本公開買付け成立後、公開買付者らの所有する当
社の議決権が当社の総株主の議決権の 3 分の 2 を下回る場合でも本臨時株主総会の開
催を要請する予定とのことですが、その理由は、当社が 2020 年 7 月 1 日に提出した臨
時報告書によれば、直近の当社の定時株主総会における議決権行使比率（注 4）が 70％
程度にとどまっていることや、パッシブ・インデックス運用ファンド（注 5）等、取引
条件の適否にかかわらず公開買付けへの応募を行わない方針で当社株式を保有する株
20
主の存在する可能性を考慮すれば、本公開買付けに応募しなかった株主の中には、本株
式併合を行うこと及び本株式併合の効力発生を条件として単元株式数の定めを廃止す
る旨の定款変更を行うことに係る付議議案に賛成する株主も存在する可能性があると
認識していることが理由とのことです。そのため、本公開買付けに応募しなかった株主
の意思を確認するためにも、これらの要請を行うことを予定しているとのことです。
（注 4）本有価証券報告書によれば 2020 年 6 月開催の第 90 回定時株主総会の基準日に
おける議決権の数は 81,125 個でしたが、2020 年 7 月 1 日付の臨時報告書によ
れば、実際に行使された議決権の数は全議案平均 54,161 個であり、行使され
た議決権は議決権の数全体に対して 66.76％に相当します。同様に議決権行使
率を算定すると、第 89 回定時株主総会は 77.45％、第 88 回定時株主総会は
67.45％、第 87 回定時株主総会は 67.96％、第 86 回定時株主総会は 69.51％
となります。
（注 5）パッシブ・インデックス運用ファンドとは、「株式をはじめとする投資対象資
産の市場のベンチマークとなる株価指数等の指数（インデックス）と投資成果
が連動することを目的として運用することにより、市場平均並みの収益率を
確保することを目指すファンド」を一般的に意味するところ、本書においても
同様の意味を持つ用語として使用しております。
本臨時株主総会の開催時期等については、アスリード・キャピタルと当社にて協議の
上、決定次第、当社に速やかに公表するように要請するとのことです。なお、アスリー
ド・キャピタルは、本臨時株主総会の開催に向けて当社に協力してもらえるよう誠実に
説明をする予定とのことですが、仮に当社の協力が得られない場合には、やむを得ず、
公開買付者らに、会社法第 297 条の規定に基づき、株主としての地位に基づく本臨時株
主総会の招集請求手続を実施させる予定とのことです。また、アスリード・キャピタル
は、公開買付者らの議決権を行使し、本臨時株主総会において上記各議案に賛成する予
定とのことです。本臨時株主総会において本株式併合の議案について承認された場合
には、本株式併合がその効力を生ずる日において、当社の株主は、本臨時株主総会にお
いて承認を得られた本株式併合の割合に応じた数の当社株式を所有することとなりま
す。本株式併合をすることにより株式の数に１株に満たない端数が生じるときは、当社
の株主に対して、会社法第 235 条その他の関係法令の定める手続に従い、当該端数の合
計数（合計した数に 1 株に満たない端数がある場合には、当該端数は切り捨てられま
す。以下同じです。
）に相当する当社株式を当社又は公開買付者らに売却すること等に
よって得られる金銭が交付されることになるとのことです。当該端数の合計数に相当
する当社株式の売却価格については、当該売却の結果、本公開買付けに応募しなかった
当社の株主（公開買付者ら及び当社を除きます。
）に交付される金銭の額が、本公開買
付価格に当該各株主が所有していた当社株式の数を乗じた価格と同一となるよう設定
した上で、裁判所に対して任意売却許可の申立てを行うことを当社に要請するとのこ
とです。
21
本株式併合の割合は、本書提出日現在において未定ですが、公開買付者らのみが当社
株式のすべて（公開買付者らが所有する当社株式及び当社が所有する自己株式を除き
ます。
）を所有することとなるよう、本公開買付けに応募しなかった当社の株主が所有
する当社株式の数が 1 株に満たない端数となるように決定するよう当社に要請すると
のことです。なお、本公開買付けの結果、Aslead Strategic Value Fund が所有する当
社株式の数と同数以上の当社株式を所有する株主（公開買付者ら及び当社を除きます。
）
が存在し、又は株式併合の効力発生時点でかかる株主が生じることが見込まれる場合、
かかる株主が当社の株主として残存することのないよう、Aslead Strategic Value
Fund の所有する当社株式の数も１株に満たない端数となるような株式併合の割合とす
る予定とのことです。
本株式併合に関連する少数株主の権利保護を目的とした会社法上の規定として、本
株式併合がなされた場合であって、本株式併合をすることにより株式の数に 1 株に満
たない端数が生じるときは、会社法第 182 条の 4 及び第 182 条の 5 その他の関係法令
の定めに従い、所定の条件を充たす場合には、当社の株主は、当社に対し、自己の所有
する当社株式のうち１株に満たない端数となるものの全部を公正な価格で買い取るこ
とを請求することができる旨及び裁判所に対して当社株式の価格の決定の申立てを行
うことができる旨が定められているとのことです。上記のとおり、本株式併合において
は、本公開買付けに応募されなかった当社の株主（公開買付者ら及び当社を除きます。）
が所有する当社株式の数は１株に満たない端数となる予定ですので、本株式併合に反
対する当社の株主は、上記申立てを行うことができることになる予定とのことです。
なお、本公開買付けは、本臨時株主総会における当社の株主の皆様の賛同を勧誘する
ものではないとのことです。
上記の手続については、関係法令についての改正、施行及び当局の解釈等の状況等に
よっては、実施に時間を要し、又はそれと概ね同等の効果を有するその他の方法に変更
する可能性があるとのことです。但し、その場合でも、本公開買付けが成立した場合に
は、本公開買付けに応募しなかった当社の株主（公開買付者ら及び当社を除きます。）
に対しては、最終的に金銭を交付する方法が採用される予定であり、その場合に当該各
株主に交付される金銭の額については、本公開買付価格に当該各株主が所有していた
当社株式の数を乗じた価格と同一になるよう算定する予定とのことです。もっとも、本
株式併合についての株式買取請求に関する価格の決定の申立てがなされた場合におい
て、当社株式の株式買取請求に関する価格は、最終的に裁判所が判断することになると
のことです。
以上の場合における具体的な手続及びその実施時期等について、本公開買付け成立
後、アスリード・キャピタルは当社に協議の申入れを行う予定であり、決定次第、当社
に速やかに公表するよう要請するとのことです。
なお、本公開買付けへの応募又は上記の手続における税務上の取扱いについては、当
社の株主の皆様が自らの責任にて税務専門家にご確認いただきますようお願いすると
のことです。
22
(5) 公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置
①本対応方針の導入等
対応方針プレスリリースに記載のとおり、当社取締役会は、同日開催の取締役会にお
いて、本対応方針を導入することを決議しております（「本対応方針」は「6.会社の支
配に関する基本方針に係る対応方針」の「
（1）本対応方針の導入及び株主意思確認総会
の開催の判断に至った経緯及び理由」に定義しております。
）
なお、基本方針、本対応方針の詳細については、対応方針プレスリリースをご参照く
ださい。
また、当社として、当社の企業価値ひいては株主の皆様共同の利益の最大化の観点か
ら、本対応方針を踏まえて、適切な対応を模索した結果、当社第 91 回定時株主総会に
おいて株主意思確認を行うことを決定するに至った経緯については、下記「6.会社の支
配に関する基本方針に係る対応方針」の「
（1）本対応方針の導入及び株主意思確認総会
の開催の判断に至った経緯及び理由」をご参照ください。
②独立委員会の設置及び勧告
上記「
（2）本公開買付けに関する意見の根拠及び理由」に記載のとおり、当社は、本
公開買付けに対する当社意見表明の公正性・客観性を高め、当社取締役会による恣意的
な判断を防止すること等を目的として、当社及び公開買付者らと利害関係を有しない
外部の有識者及び当社の業務執行を行う経営陣から独立した独立社外取締役から構成
される独立委員会を設置することを決議しております。
なお、2021 年 5 月 13 日に、当社は下記趣旨の事項（以下「本諮問事項」といいます。
）
を独立委員会に諮問いたしました。
本公開買付け、ならびに本対応方針に関して。
I. 以下を諮問すること。
(1) 当社が公開買付者らに対して提供を要請する情報の十分性及び適切性等につい
て検討及び評価すること。
(2) 公開買付者らが提供する情報の十分性等について調査・検討及び評価すること。
(3) 公開買付者らによる本対応方針に規定する手続の遵守の有無・その状況につい
て、調査・検討及び評価するとともに、公開買付者らに対して公開買付期間の延
長要請を行なうことの是非（要請を行なうべき場合には当社取締役会が延長要
請を検討している期間の適切性を含む。
）について検討及び評価すること。
(4) 本公開買付けが、当社の企業価値ひいては株主の共同の利益の最大化を妨げる
ものでないかについて、調査・検討及び評価すること。
(5) 以上の調査・検討及び評価を踏まえた上で、株主意思を株主総会で確認すること
の是非、若しくは、公開買付者らが本対応方針に規定する手続を遵守しないと評
価される場合において株主意思を株主総会で確認することを経ずに本対応方針
に基づく対抗措置を発動することの是非、又は、その開催・発動に当たって前提
23
となる条件若しくは手続等について勧告又は意見を行なうこと。
(6) 以上の他、当社取締役会が判断すべき事項のうち、当社取締役会が独立委員会に
随時諮問する事項及び独立委員会が当社取締役会に勧告又は意見すべきと考え
る事項について、調査・検討・評価及び勧告又は意見を行なうこと。
II. 諮問時点においては本公開買付けに対する意見の表明を留保し、さらに慎重に
評価・検討を行うべく、公開買付者らに対して質問を提示し、当該質問に対する
公開買付者らの回答を受領した後に、それを踏まえて当社の賛否の意見を最終
的に決定し、表明する予定とすること及びその旨の書簡を公開買付者らに対し
て提出するとの対応（以下「意見留保等」いいます）。
III.会社の財務及び事業の方針の決定を支配する者の在り方に関する基本方針並び
に本対応方針を導入すること。
独立委員会は、2021 年 5 月 14 日に本諮問事項についての審議のうえ、独立委員会
の全員一致の意見として、当社取締役会に対し、同日付けで、①意見留保等および基本
方針・本対応方針を導入することは、本公開買付けへの対応として適当である旨、②基
本方針及び本対応方針を当社が導入・実施し、その一環として各事項について公開買付
者らに対して行った質問の回答その他の情報を受領した上で、適宜諮問事項について
調査・検討・評価及び勧告又は意見を行なう旨の勧告を行い、当社取締役会は同勧告を
受領いたしました。
なお、本対応方針の導入については、監査等委員であるか否かを問わず当社の独立社
外取締役 2 名全員を含む取締役の全員が賛成しております。
独立委員会は 2021 年 5 月 27 日に開催され、公開買付者らから提出された本対質問回
答報告書等を踏まえた上で、本諮問事項に関して、本公開買付けに対する当社の意見表
明および 2021 年 6 月 24 日開催予定の当社定時株主総会をもって本対応方針に定める株
主意思確認総会とすること、公開買付者らに対し 2021 年 6 月 9 日の正午を期限として、
公開買付期間終了日を少なくとも 2021 年 6 月 25 日以後に延長することを文書で要請す
ることの是非、並びに当社第 91 回定時株主総会の招集にあたり、当社取締役会が決定
予定の定時株主総会にかかる、開催日時、場所及び目的事項その他株主総会の招集に関
する事項並びに株主意思確認総会における付議事項にかかる審議を実施しております。
そして、独立委員会は、2021 年 5 月 27 日、当社取締役会に対し、独立委員会の全員
一致の意見として、本公開買付けに関して、当社取締役会が本公開買付けに対して反対
の意見を表明すること、本対応方針に定める株主意思確認総会を開催することは適当
である旨の勧告を行いました。
かかる勧告の概要は次のとおりです。
（i） 当社の反対意見表明に関して
当社取締役会が策定し公表の新中期経営計画は、近時の経営環境の変化等を踏まえ、
低収益体質から高収益企業への再生を図るための構造改革や成長投資等を推進する
とともに、資本政策についても、必要な財務健全性を維持確保しつつ最大限の株主還
24
元を企図するものであり、当社の企業価値ないし株主の共同の利益の向上に資する
ものと認められる。内容面においても、当社事業に関する高度な専門性と深度ある検
証に基づき、抜本的な経営改革を志向し、かつ、従前より留保されてきた資金の使途
を明確化している等の点において、従前の中期経営計画とは一線を画するものとい
える。
他方、本公開買付けに係る公開買付届出書や当社の質問書に対する回答では、公開買
付者らは、本公開買付け成立後に当社の支配権を取得する予定ですが、その後の経営
方針としては、自らが当社の経営を行うことは考えておらず、株主と経営陣というい
わゆる所有と経営の分離の関係性に基づき、経営は経営陣に委ねる方針であり、また
今後対象者の経営陣が策定する経営計画を支持する予定であり、これと異なる独自
の経営方針又は計画は有しておりませんとのことである。実際、公開買付者らに石油
事業の経営に経験を有する方がいらっしゃるようには窺われなかった。これは、新中
期経営計画が実施されることを通じて自己の投資に対する収益を期待しているに他
なりません。
当社の株主の皆様に対し、多数の選択肢がある中で、いずれが株主共同の利益を最大
化させるのか検討を十分に行うだけの情報と時間を株主の皆様が得ることができぬ
まま、本公開買付けの届出期限が到来し、不安感から、本公開買付けに応募せざるを
得ない危険があるが、それは株主の皆様の利益の最大化に反すると考える。
新中期経営計画の実現を前提とすると、本公開買付価格は当社の企業価値を適正に
評価していない。本公開買付けは、他の参加者の加入を封じる公開買付者らが利する
ための、新中期経営計画の実現による当社の企業価値向上により得られる利益を独
占するのための非公開化であると考える。当社としては、公開買付者らの提案に限ら
ず、その他の提案も含めて比較検討し、各々と条件交渉してより有利な条件を引き出
していくと同時に、並行して新中期経営計画を遂行し、これらのうちいずれが株主共
同の利益を最大化させるのか比較検討した上で、これらを株主様にご説明し提示し
ていくことこそ、現在の当社が取るべき行動であると考える。
さらに、ENEOS は当社の仕入の 8 割を担い、かつ当社は ENEOS の物流網を利用して全
国各地のお得意先に当社製品を供給しています。本公開買付けに関して、ENEOS は当
社の長期ビジョン実現のための施策の実施による当社の成長を望んでいると伺って
いる。当社取締役会は、本公開買付けの結果として当社の株主構成や経営体制に変更
が生じた場合、
当社と ENEOS との良好な関係に影響を及ぼす可能性を危惧している。
本リリース(2)②A1.「ENEOS との取引関係への影響」に記載のとおり、ENEOS との信
頼関係の維持は、当社が継続企業として存続していくためには必要不可欠であり、本
公開買付けは、当社の企業価値を著しく毀損させるおそれがあるという当社取締役
25
会の懸念は合理的であると考える。
（ii） 本定時株主総会を株主意思確認総会とすることに関して
株主意思確認総会の開催日についても、2021 年 6 月 24 日開催予定の当社第 91 回定
時株主総会において株主意思確認総会とする理由については合理的であり、株主の
皆様において、
（a）本対応方針の導入に対する賛否及び（b）本対応方針に基づく対
抗措置の発動に対する賛否について適切なご判断をいただくための期間を確保しつ
つ、本公開買付に与える影響を可及的に少なくした相当な期間であると考える。
（iii） 公開買付期間終了日の延長要請について
2021 年 6 月 24 日開催予定の当社第 91 回定時株主総会を超える期間まで延長を求め
たとしても、本公開買付に与える影響を可及的に少なくした相当な期間であると考
える。
また、来月 9 日を回答期限とする点についても、仮に公開買付者らからの延長の応諾
についての回答がなく本公開買付けの延長がなされないことが確定した場合、その
後、当社が対抗策を発動するか否かについて独立委員会で審議し、それ受けての取締
役会での審議をする時間として、3 営業日程度は必要と考えられることから、本公開
買付けの終了日までの期間を考慮すると、合理的であると考える。
（iv） 株主意思確認総会の開催日時、場所及び目的事項その他の株主総会の招集に関す
る事項について
株主総会参考書類には、当社株主が本対応方針の導入及び発動の適切性を判断する
ために必要な情報が記載されていると認められ、また、株主総会招集通知の発送から
定時株主総会の開催日までの間に、当社株主が当該適切性を判断するための熟慮期
間が設けられていると認められる。
（v） 株主意思確認総会としての定時株主総会における付議事項について
付議事項のうち第 3 号議案は、本対応方針の導入の是非を株主意思確認総会に諮る
ものであり、本対応方針が取締役会の決議に基づき導入されたものであることを踏
まえれば、当社株主の意思を改めて確認する趣旨でこのような議案を上程すること
は適当と考えられる。
付議事項のうち第 4 号議案は、本公開買付けに先立ち導入・公表された本対応方針の
内容に即したものであると認められるともに、本対応方針において当社取締役会に
おいて別途定めることとされ、今般、付議事項の決定に当たり定められた事項につい
ても、不合理な点は認められない。
③ 公開買付期間の延長
当社は公開買付者らに対して、本日付け書簡において、2021 年 6 月 9 日の正午を期
26
限として、公開買付期間終了日を少なくとも 2021 年 6 月 25 日以後まで延長すること
を要請いたしました。
かかる要請に応じて公開買付者らが公開買付期間を延長した場合、株主意思確認総
会は公開買付期間中に行われることになります。
4. 公開買付者らと当社株主・取締役等との間における公開買付けへの応募に係る重要な
合意に関する事項
本公開買付届出書によれば、該当事項はありません、とのことです。
5. 公開買付者ら又はその特別関係者による利益供与の内容
該当事項はありません。
6. 会社の支配に関する基本方針に係る対応方針
(1) 本対応方針の導入及び株主意思確認総会の開催の判断に至った経緯及び理由
公開買付者らは、2021 年 4 月 27 日付けで本公開買付けを開始することを公表いたし
ました。本公開買付けは当社には知らされることなく開始されました。公開買付者らの
本公開買付けの開始の公表をもって、当社ははじめて本公開買付けについて知りまし
た。本公開買付けの開始時点で本公開買付けの内容について当社が知るところは、本公
開買付届出書の記載事項だけでした。
2021 年 5 月 7 日付け「独立委員会の設置及び独立委員会委員の選任に関するお知ら
せ」に記載のとおり、当社は、本公開買付けに対する当社意見表明の公正性・客観性を
高め、当社取締役会による恣意的な判断を防止すること等を目的として、当社及び公開
買付者らと利害関係を有しない外部の有識者及び当社の業務執行を行う経営陣から独
立した独立社外取締役から構成される独立委員会を設置しました。
同月 13 日に本諮問事項を独立委員会に諮問しました。
本公開買付者らは、本公開買付けについて、当社との間で何らの協議を行うことなく
準備を行い、本公開買付届出書に記載されている内容では、当社株式の非公開化が当社
企業価値の向上になぜなるといえるのかその根拠、その他非公開化の必要性、本公開買
付け成立後の当社の経営方針、本公開買付けの買付価格の算定の基礎、算定の経緯等に
ついて、不十分な内容であったこと等に鑑みると、本公開買付けの目的及びその結果が、
当社の企業価値ひいては株主の皆様共同の利益の最大化を妨げるようなものであるお
それは否定できないと、当社は認識いたしました。
かかる認識の下、当社取締役会は、公開買付者らが、本公開買付け等を通じて大規模
買付行為等に該当する当社株式の大規模取得等を目指すものである場合、また、公開買
付者らによる本公開買付けを受け他の当事者による大規模買付行為等が企図されるに
至る場合には、当社の企業価値ひいては株主の皆様共同の利益の最大化を妨げる事態
が生じないよう、これらの大規模買付行為等が当社の企業価値やその価値の源泉に対
してどのような影響を及ぼし得るかについて、株主の皆様が適切なご判断を下すため
27
の情報と時間を確保するため、かかる大規模買付行為等は、当社取締役会の定める一定
の手続に基づいてなされる必要があるとの結論に至りました。
その結果、対応方針プレスリリースに記載のとおり、当社取締役会は、2021 年 5 月
24 日開催の取締役会において、当社の基本方針に照らして不適切な者によって当社の
財務及び事業の方針の決定が支配されることを防止するための取組み（会社法施行規
則第 118 条第 3 号ロ（2））として、公開買付者らからの当社株式を対象とする公開買付
けがなされている状況下において企図されるに至ることがあり得る他の大規模買付行
為等への対応方針（以下「本対応方針」といいます。）を導入することを決議いたしま
した。
当社は、当社株式に対する大規模な買付行為がなされることを受け入れるか否かの
判断については、当社の株式価値ひいては株主の皆様共同の利益の最大化の観点から、
最終的には株主の皆様によってなされるべきものと考えており、本対応方針は、本公開
買付けや、当該公開買付けがなされている状況下において企図されるに至ることがあ
り得る他の大規模買付行為等が当社の企業価値やその価値の源泉に対してどのような
影響を及ぼし得るかについて、株主の皆様が適切なご判断を下すための十分な情報と
熟慮期間を確保し、最終的には、株主総会において株主の皆様の総体的な意思を確認す
る機会を確保することを目的とするものです。なお、本対応方針の導入にあたっては、
上記「3.本公開買付けに関する意見の内容、根拠及び理由」の「（5）公正性を担保する
ための措置及び利益相反を回避するための措置」の「②独立委員会の設置及び勧告」に
記載のとおり、当社取締役会は、当社及び公開買付者らと利害関係を有しない外部の有
識者及び当社の業務執行を行う経営陣から独立した独立社外取締役から構成される独
立委員会を設置し、当社取締役会による恣意的な判断を防止し、本対応方針の運用の公
正性・客観性を一層高めております。
当社としては、本来的には、株主の皆様が適切なご判断を下すための十分な情報と熟
慮期間を確保するため、本対応方針の手続が履践された上で本公開買付けが実施され
ることが当社の企業価値ひいては株主の皆様共同の利益の最大化の観点から必要であ
ったと考えており、本公開買付けの目的及び本公開買付け後の具体的な経営方針に関
しては一切事前の通知・連絡もないまま、公開買付者らが本公開買付けを開始したこと
については誠に遺憾であると考えております。
同時に、本公開買付けが現実に開始された状況において、本公開買付けに対して、本
対応方針の趣旨を踏まえて、当社の企業価値ひいては株主の皆様共同の利益の最大化
の観点から、引き続き適切な対応を模索してまいりました。
その結果、当社取締役会における本公開買付けに係る今後の評価・検討の結果、当社
取締役会が本公開買付けに反対の立場をとり、これに対して対抗措置を発動すべきで
あると考える場合には、
（a）本対応方針の導入に対する賛否及び（b）本対応方針に基
づく対抗措置の発動に関する議案に対する賛否について株主の皆様の意思を確認する
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株主意思確認総会を開催することは、本対応方針の趣旨に合致するものであると考え
るに至り、上記（a）及び（b）について株主の皆様の意思を確認するべく、2021 年 6 月
24 日開催予定の当社第 91 回定時株主総会をもって株主意思確認総会にすることとし、
同定時総会に上記（a）及び（b）を議案として上程することを、本日当社取締役会で決
議いたしました。当社第 91 回定時株主総会に上程する同議案の内容その他詳細につい
ては、別途、お知らせいたします。
なお、株主意思確認総会の開催日については、対抗措置の発動の是非を検討する前提
となる本公開買付けについての評価・検討のための期間や、株主の皆様において、
（a）
本対応方針の導入に対する賛否及び（b）本対応方針に基づく対抗措置の発動に対する
賛否について適切なご判断をいただくためには、十分な情報と熟慮期間の確保が必要
であること、他方で公開買付期間は 2021 年 6 月 14 日までとされており、延長による
本公開買付けへの影響も可及的に少なくする必要があること、これらを考慮した上で、
2021 年 6 月 24 日開催予定の当社第 91 回定時株主総会をもって株主意思確認総会とす
ることが、相当であると判断しました。
株主意思確認総会の開催日である 2021 年 6 月 24 日は、本公開買付けの開始日を起
算日として 58 日目にあたります。独立委員会及び取締役会が発動の是非を判断する一
般的な事前警告型買収防衛策においても、発動の是非を判断するために必要な情報を
収集する期間として 60 日、発動の是非を検討するための期間として 90 日の合計 150 日
以上の期間が確保される事例が多く、同開催日の 6 月 24 日は本公開買付けの開始日を
起算日として 58 日目にあたりますので、これらの期間より短く、公開買付に与える影
響を可及的に少なくした相当な期間であると考えております。
なお、上記「3.本公開買付けに関する意見の内容、根拠及び理由」の「（5）公正性を
担保するための措置及び利益相反を回避するための措置」 「②独立委員会の設置及び
の
勧告」に記載のとおり、当社取締役会は、2021 年 5 月 27 日に、独立委員会より、独立
委員会の全員一致の意見として、本公開買付けは、当社の企業価値ひいては株主の皆様
共同の利益の最大化を妨げるものであることから、当社取締役会が本公開買付けに対
して反対の意見を表明すること、2021 年 6 月 24 日開催予定の当社第 91 回定時株主総
会をもって本対応方針に定める株主意思確認総会とすることは適当である旨の勧告を
受けております。
(2) 株主意思確認総会における決議事項及びその決議要件等
以下は、株主意思確認総会における決議事項及びその決議要件等について、記載して
おります。
① 株主意思確認総会における決議事項
株主意思確認総会における決議事項は、 本対応方針の導入に関する承認議案及び
（a）
（b）本対応方針に基づく対抗措置の発動に関する承認議案とします。
29
（a）本対応方針の導入に関する承認の件
対応方針プレスリリースにてお知らせいたしましたように、当社は、本公開買付けを
受け、本公開買付けや、当該公開買付けがなされている状況下において企図されるに至
ることがあり得る他の大規模買付行為等への対応方針として、2021 年 5 月 24 日に本対
応方針の導入を当社取締役会で決議しております。
株主意思確認総会においては、本対応方針の導入について、株主の皆様に賛否をお諮
りすることを予定しております。本対応方針の詳細については、対応方針プレスリリー
スをご参照ください。
（b）本対応方針に基づく対抗措置の発動に関する承認の件
上記 （1）
「 本対応方針の導入及び株主意思確認総会の開催の判断に至った経緯及び理
由」に記載のとおり、当社取締役会は、本公開買付けに反対の立場をとることを決議し
ました。そして本公開買付けに対して本対応方針に基づく対抗措置を発動すべきと結
論づけたことから、かかる対抗措置の発動について、株主の皆様に賛否をお諮りするこ
ととしました。なお、対抗措置の概要については、対応方針プレスリリースをご参照く
ださい。
② 株主意思確認総会における決議事項の決議要件
株主意思確認総会については、
（a）本対応方針の導入に関する承認議案及び（b）本
対応方針に基づく対抗措置の発動に関する承認議案のいずれの決議事項についても、
決議要件を普通決議とすることを予定しております。決議要件を普通決議とする予定
である理由は、以下のとおりです。
（i）支配株主の異動をもたらす募集株式の発行等の場面において、株主総会決議が必要
となる場合にも、その決議要件は普通決議であることから（会社法第 206 条の 2 第
5 項）、同様に、株式の買集めによる支配権取得においても、株主総会の普通決議に
よって株主意思を問うのが合理的であること。
（ii）株主総会における賛成が過半数を超える場合に、当該過半数の意思を考慮しない実
質的根拠がないこと。
（iii）ブルドックソース事件最高裁決定（最決平成 19 年 8 月 7 日民集 61 巻 5 号 2215
頁）においても、
「特定の株主による経営支配権の取得に伴い、株式会社の企業価値
がき損され、株主の共同の利益が害されることになるか否かについては、株主総会
における株主自身の判断の正当性を失わせるような重大な瑕疵が存在しない限り、
当該判断が尊重されるべきである。」と判示しており、「株主総会における株主自身
の判断」の決議要件について（特別決議が必要である等の）特段の言及をしていな
いことからすれば、ブルドックソース事件最高裁決定は、株主総会については、普
通決議を前提としていると読むことが合理的であること。
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③ 今後の手続等
当社は公開買付者らに対して、本日付け書簡において、2021 年 6 月 9 日の正午を期
限として、公開買付期間終了日を少なくとも 2021 年 6 月 25 日以後まで延長すること
を要請いたしました。当社の今後の対応は、公開買付者らがかかる当社の要請に対して、
どのように対応するかによって、大要、以下の 2 つのシナリオが存在いたします。
（i） 公開買付者らが 2021 年 6 月 9 日の正午までに、公開買付期間終了日を 2021 年 6 月 25
日以後に延長した場合
株主意思確認総会において、株主の皆様が、
（a）本対応方針の導入に関する承認議案
及び（b）本対応方針に基づく対抗措置の発動に関する承認議案のいずれも承認可決さ
れた場合には、当社取締役会は、かかる株主の皆様のご意思に従い、独立委員会の意見
を最大限尊重した上で、対抗措置を発動いたします。これに対し、上記いずれかの議案
が承認されなかった場合には、当社取締役会は、株主の皆様のご意思に従い、対抗措置
を発動いたしません。
なお、対抗措置を発動した後、公開買付者らによって本公開買付けが撤回された場合
又は本公開買付けに応じて売付け等の申込みがなされた当社株式の総数が買付予定数
の下限 1,853,100 株を満たさず本公開買付けが不成立となった場合において、対抗措
置の発動の必要性がなくなったと判断したときは、当社取締役会は、独立委員会の意見
を最大限尊重した上で、対抗措置としての差別的行使条件等及び取得条項等が付され
た新株予約権の無償割当てを中止することを予定しております。
（ii） 公開買付者らが 2021 年 6 月 9 日の正午までに、公開買付期間終了日を 2021 年 6
月 25 日以後に延長しなかった場合
公開買付者らが公開買付期間終了日を 2021 年 6 月 25 日以後に延長しなかった場合
は、2021 年 6 月 24 日の株主意思確認総会の開催日又はそれ以前に本公開買付けが終了
することになります。この場合、大規模買付行為等がなされることを受け入れるか否か
に関し、大規模買付者から開示される情報に基づき株主の皆様が熟慮されるために必
要な時間を確保できず、また、株主の皆様のご意思を事前に確認する機会を確保するこ
ともできないことから、かかる場合には、当社取締役会は、独立委員会の意見を最大限
尊重した上で、株主意思確認総会を経ることなく、特段の事由がない限り、対抗措置を
発動いたします。
但し、この場合においても、当社は、対抗措置の発動後ではありますが、2021 年 6 月
24 日に株主意思確認総会を開催いたします。この場合においては、（a）本対応方針の
導入に関する承認議案のみならず、 本対応方針に基づく対抗措置の発動に関する承
（b）
認議案についても、当社取締役会の決定を、株主の皆様に事後的にお諮りすることにな
ります。
株主意思確認総会において、（a）本対応方針の導入に関する承認議案及び（b）本対
応方針に基づく対抗措置の発動に関する承認議案のいずれも承認可決された場合には、
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当社取締役会は、かかる株主の皆様のご意思に従い、発動した対抗措置を維持いたしま
す。
逆に、同株主意思確認総会において、 本対応方針の導入に関する承認議案及び
（a） （b）
本対応方針に基づく対抗措置の発動に関する承認議案のいずれか一つでも承認可決さ
れなかった場合には、対抗措置としての差別的行使条件等及び取得条項等が付された
新株予約権の無償割当てを中止します。なお新株予約権無償割当ての効力発生日は同
株主意思確認総会後に設定します。
また、対抗措置を発動した後、公開買付者らによって本公開買付けが撤回された場合
又は、本公開買付けに応じて売付け等の申込みがなされた当社株式の総数が買付予定
数の下限 1,853,100 株を満たさず本公開買付けが不成立となった場合において、対抗
措置の発動の必要性がなくなったと判断したときには、対抗措置としての差別的行使
条件等及び取得条項等が付された新株予約権の無償割当てを中止することを予定して
いることは、上記「（i）公開買付者らが 2021 年 6 月 9 日の正午までに、公開買付期間
終了日を 2021 年 6 月 25 日以後に延長した場合」と同様です。
7. 公開買付者らに対する質問
該当事項はありません。
8. 公開買付期間の延長請求
該当事項はありません。
但し、上記「3.当該公開買付けに関する意見の内容、根拠及び理由」の「(5)公正性
を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置」 「③公開買付期間の延長」
の
に記載のとおり、当社は公開買付者らに対して、本日付け書簡において、2021 年 6 月
9 日の正午を期限として、公開買付期間終了日を少なくとも 2021 年 6 月 25 日以後まで
延長することを要請いたしました。
公開買付者らがこの要請に応じた場合、本公開買付けにおける公開買付期間は、最短
で 2021 年 6 月 25 日(金曜日)まで(39 営業日)となります。
以上
32
別紙 1
アスリード・キャピタルの発言概要そ