3840 ＰＡＴＨ 2020-09-30 16:40:00
第三者割当による新株式及び第10回新株予約権の発行に関するお知らせ [pdf]
2020 年９月 30 日
各 位
会社名パ ス 株 式 会 社
代表者名 代表取締役 堀 主知ロバート
（コード番号 3840 東証二部）
問合せ先 管理本部長 塚田 岳士
（TEL. 03-6823-6664）
第三者割当による新株式及び第 10 回新株予約権の発行に関するお知らせ
当社は、2020 年９月 30 日開催の取締役会において、下記のとおり、令和キャピタル有限責任事業組合
（以下「令和キャピタル」といいます。
）への第三者割当による新株式（以下「本新株式」といいます。
）
及び第 10 回新株予約権（以下「本新株予約権」といいます。
）の発行を行うことについて決議いたしまし
たのでお知らせいたします。
記
１．募集の概要
＜本新株式の募集の概要＞
（１） 払 込 期 日 2020 年 10 月 16 日
（２） 発 行 新 株 式 数 普通株式 2,189,800 株
（３） 発 行 価 額 １株につき金 137 円
（４） 調 達 資 金 の 額 300,002,600 円
募集又は割当方法
（５） 第三者割当の方法により、その全てを令和キャピタルに割り当てる。
（ 割 当 先 ）
上記各号については、金融商品取引法による届出の効力発生を条件
（６） そ の 他
とします。
＜本新株予約権の募集の概要＞
（１） 払 込 期 日 2020 年 10 月 16 日
（２） 新 株 予 約 権 の 総 数 50,806 個
（３） 発 行 価 額 総額 3,962,868 円（新株予約権１個当たり 78 円）
当 該 発 行 に よ る
（４） 5,080,600 株
潜 在 株 式 数
（５） 調 達 資 金 の 額 700,005,068 円
1
（内訳）
新株予約権発行分 3,962,868 円
新株予約権行使分 696,042,200 円
上記資金調達の額は、本新株予約権の払込金の総額に、すべての新株
予約権が行使されたと仮定して算出された金額の合計額です。新株
予約権の権利行使期間内に行使が行われない場合及び当社が取得し
た新株予約権を消却した場合には、上記資金調達の額は減少します。
（６） 行 使 価 額 １株当たり 137 円
募集又は割当方法
（７） 第三者割当の方法により、その全てを令和キャピタルに割り当てる。
（ 割 当 先 ）
① 取得条項
当社は、本新株予約権の割当日以降、東京証券取引所における当社普
通株式の普通取引の終値が 20 取引日連続して、行使価額の 120％を
上回った場合、当社は、当社取締役会が別途定める日（以下、
「取得
日」といいます。
）の２週間前までに本新株予約権者に対する通知又
は公告を行うことにより、当該取得日において本新株予約権１個に
つき金 78 円で、当該取得日に残存する本新株予約権の全部又は一部
を取得することができます。また、2021 年１月末日以降は、東京証
券取引所における当社普通株式の普通取引の終値が行使価額の
（８） そ の 他 110％を超えた場合、当社は、取得日の２週間前までに本新株予約権
者に対する通知又は公告を行うことにより、当該取得日において本
新株予約権１個につき 78 円で、当該取得日に残存する本新株予約権
の全部又は一部を取得することができるものとします。
② 譲渡制限
本新株予約権の譲渡については、当社取締役会の承認を要するもの
とします。
③ その他
前記各号については、金融商品取引法に基づく届出の効力発生を条
件とします。
２．募集の目的及び理由
（１）資金調達の目的及び理由
（i）これまでの当社の経営戦略
当社グループでは企業価値向上を目的に、既存事業の成長拡大に向けた取り組みと新規事業の構築を推
進してまいりました。通信販売事業においては、
「女優肌」ファンデーションをはじめとしたエクスボーテ
「EX:Beaute」ブランドの化粧品を中心に事業展開する当社連結子会社である株式会社マードゥレクス（住
所：東京都渋谷区神宮前六丁目 17 番 11 号、代表取締役社長：八重樫宏志。以下「マードゥレクス社」と
いいます。
）と、
“美と健康”をテーマに美容・健康領域での旬な商品を企画・製造、仕入・販売する当社
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連結子会社である株式会社ジヴァスタジオ（住所：東京都渋谷区神宮前六丁目 17 番 11 号、代表取締役社
長：深野実。以下「ジヴァスタジオ社」といいます。
）において、成長へ向けた様々な施策を講じてまいり
ました。
特にマードゥレクス社においては、販売促進を中心とする施策、中国における越境 EC での拡販及び新
たに中国国内 EC・実店舗での展開へ向けたパートナー開拓を進めてまいりましたが、両社の売上高は 2017
年３月期が 3,044 百万円、2018 年３月期は 3,087 百万円と伸び悩みが続きました。2019 年３月期は 3,615
百万円と、クレンジング商品の販売が好調に推移したことにより 17.1％の伸びが見られましたが、2020 年
３月期においては、取扱商品の縮小並びに短期的なコスト削減を目的とした広告宣伝費の削減及び新商品
開発の抑制の結果、売上に大きくマイナスの影響があり、2,366 百万円（前年同期比 34.5％減）となりま
した。
今後の成長が著しいとの見通しで参入したブロックチェーン関連事業においては、ブロックチェーン技
術を用いた新規事業の企画・提案・システム実装・導入・新規事業資金の調達手段としての ICO に関する
コンサルティングの提供をめざしてまいりましたが、ブロックチェーン技術の導入へ向けた具体的アクシ
ョンを起こすのは大手企業の一部に限られてきたことから、当社のターゲット層となる中堅企業では未だ
様子見している状況であることも影響して当社のブロックチェーン関連事業は当初の見通しを大きく下
回りました。
その結果、2020 年２月 14 日に公表しました「当社のブロックチェーン関連事業からの撤退についての
お知らせ」に記載の通り、当社のブロックチェーン事業が市場プレゼンスを確立するには相当の期間を要
するとの判断から当該事業から撤退をすることにいたしました。
また、当社グループにおいては、前連結会計年度において、営業損失 546,216 千円、親会社株主に帰属
する当期純損失 777,815 千円、営業活動によるキャッシュ・フローの赤字 345,698 千円を計上し、2021 年
３月期第１四半期連結累計期間においても営業損失 134,716 千円、親会社株主に帰属する四半期純損失
134,428 千円を計上したことから、継続企業の前提に重要な疑義を生じさせるような事象又は状況が存在
しており、2020 年９月４日付「2021 年３月期第１四半期報告書」
（以下「四半期報告書」といいます。
）に
おいて、以下のとおり、継続企業の前提に関する事項を記載しております。
（継続企業の前提に関する事項）
当社は、四半期報告書に記載のとおり、2021 年３月期第１四半期連結累計期間において、売上高 472 百
万円（前年同期比 24.0％減）となりました。
なお、新型コロナウィルス感染症の影響による売上高減少が見込まれることから、これまでの事業運営
の見直しが不可欠となったことで、収益構造や抜本的な財務体質の改善を行っております。当該ウィルス
感染症拡大が懸念される中で世界経済・日本経済の見通しは、今後の拡大ペースや終息時期も不透明であ
り、終息後も経済低迷が長期化しかねない状況であるため、当社グループの今後の業績や資金繰りに悪影
響を与える可能性があります。
当該四半期報告書に記載された「継続企業の前提に関する重要事象について」のとおり、当社グループ
には、継続企業の前提に重要な疑義を生じさせる事象又は状況が存在しております。
当社グループでは、当該事象または状況を解消するため、以下の施策を進め、当社グループの収益構造
を抜本的に改革していくとともに、継続した財務基盤の強化を図ります。
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①本業への集中
当社グループは、美と健康を事業領域として定め、当該事業に人的資源および資金を集中して成長を目
指してまいります。Ｍ＆Ａによる投資機会があった場合にも、既存事業の成長につながるような関連多角
化を行い、非関連多角化は、相当の収益性が見込める場合などに、投資機会を限定してまいります。
②店販チャネル
当社が取り扱っている化粧品は、現在においても、店頭でお買い上げいただける機会が多い商品です。
販売力のある店舗様への営業活動を強化するとともに、それらの店舗のお客様のニーズにマッチする商品
を開発し、投入してまいります。
③定期便モデルの強化
スキンケア商品等の商品を、定期便によって継続的にご購入いただける仕組みを強化してまいります。
そのために、そのような商流の構築に強く、投資資金のある事業者との提携も進めてまいります。
④リブランディング投資
当社の商品は、長期にわたりご愛顧いただいている根強いファンのお客様がいます。こうしたお客様と
の関係を大切にしながら、新たなお客様にも当社の商品をご利用いただけるよう、デジタルマーケティン
グ等の手法を用いて、リブランディングを行ってまいります。
⑤経費削減
業務の効率化による販売費および一般管理費のさらなる削減や、その他の経費見直しを行ってまいりま
す。また、広告および販促活動の効果を見極め、非効率な広告・販促投資を控えることにより、収益に悪
影響を与えることのないコスト削減を行ってまいります。
⑥財務基盤の強化
手元流動性を確保して安定的な事業運営を行うとともに、中長期にわたる成長を見込んだ投資を行える
ような財務基盤を確立するために、安定的な資金調達を行ってまいります。
以上のような対応策を実施していることから、継続企業の前提に関する重要な不確実性は認められない
ものと判断しております。
（ⅱ）今後の当社の成長戦略
① 既存事業の安定黒字化
当社グループの既存事業としてのマードゥレクス社の化粧品事業とジヴァスタジオ社の美容・健康関
連事業においては、ジヴァスタジオ社は自社製品の扱いを増強することが利益率向上において重要であ
り、そのための自社新商品の開発を積極的に行っていく計画であります。
また、マードゥレクス社の化粧品事業は、引き続き競合他社が増加しつつ、様々な新商品が市場に投
入されている中、市場におけるポジショニングに鑑みて、極めて当たり前ではありますが、新規の顧客
獲得による安定的な固定顧客の増加が非常に重要であり、そのために以下のような施策を計画しており
ます。
A) 前期行ったような既存製品に対して、短期的な収益改善を目的とした広告宣伝費の抑制ではなく、
新規顧客獲得のためにマードゥレクス社のブランド価値の向上へ向けた投資及び広告宣伝費と
して YouTuber・メディアとのコネクションや SNS 広告の強化などを行ってまいります。
B) 「Ex:Beaute」ブランドは成長に伸び悩みが見られることから、スキンケア商品の拡充を企図し
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た、当社主力商品である「クッションファンデーション」の成功と同じくしてスキンケア商品を
中心とした、新商品開発を行ってまいります。
（※１）
C) 消費者の生活シーンに合わせたメイクの提案を行っており、春夏秋冬の季節ごとに合わせたシー
ンでのポイントメークからベースメークに至るまで、季節商品を限定品として販売してまいりま
す。
D) 「Ex:Beaute」ブランドは、来年 20 周年を迎えるに当たり、新たなお客様と出会う為に、新商品
の開発や更なる PR 活動を行い、店頭什器の刷新等リブランディングに向けた取組みを進めてま
いります。依って、幅広く多くのお客様に当社商品をご利用いただくこと、創業当初より長くご
愛顧いただいているお客様に、定期便を利用してリピート販売を行い、継続的に顧客との絆を強
固にすることは、当社グループの成長に資するものと考えております。
これらの投資金額規模やタイミングについては、企業価値向上に繋がる投資であるかを慎重かつ適切に
判断し対応していくことで中期的に安定的な収益化を目指してまいります。
② 事業拡大のための投資及びＭ＆Ａ
マードゥレクス社は化粧品事業に 19 年、ジヴァスタジオ社は美容・健康関連事業に 15 年の経験を持
ち、それぞれの事業領域での実績を踏まえた親和性の高い領域での新たな商材や事業モデルをＭ＆Ａに
より取り込むことで当社グループの事業価値を高めていくことを目指します。
グループの企業価値向上と事業基盤強化を進め、競争力を高めるとともに、自然由来の成分に特化し
た有用成分を国内外の研究機関と共同開発を行う会社を設立もしくは資本参加をすべく、急ピッチで検
討（※２）しております。
これらの相手先選定にはシナジー効果による企業価値の拡大を期待できるシナリオも描けるかがポ
イントとなり、当社の流通網への拡販/プロモーション、既存顧客への重ね売り（買収先の商材/サービ
スを既存の顧客へ販売）などを想定いたします。
（※１）商品発売前のため、マーケティング上の企業機密として現時点では開示できませんが、発売後の
適切な時期に適時開示を速やかに行ってまいります。
（※２）現時点では多くの研究機関及び企業の選定の段階であり具体的には何も機関決定されておりませ
ん。
以上のとおり、既存事業の安定黒字化に向けた企業価値向上に繋がる事業展開と、当社の最先端技術に
おけるノウハウを生かした新たな商材を手掛ける事業領域への参入を目的として投資を行うための資金
調達が必要であり、また、継続企業の前提に重要な疑義を生じさせるような事象又は状況が存在している
ことからも、手元流動性を確保して安定的な事業運営を行うとともに中長期にわたる成長を見込んだ投資
を行えるような財務基盤を確立するために、速やかに安定的な資金を調達することが必要であると考えた
ことから、本新株式及び本新株予約権による資金調達を実施することといたしました。
（２）資金調達の方法として本新株式及び本新株予約権を選定した理由
上記「
（１）資金調達の目的及び理由（ⅱ）今後の当社の成長戦略」に記載した内容を進めるに当たり、
既存株主への影響を抑えながら機動的な資金調達ができる方法を検討してまいりました。様々な調達方法
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がある中、それぞれのメリット・デメリットを勘案した結果、本新株式と本新株予約権の発行を組み合わ
せた今回の資金調達のスキームは、本新株式により、財務体質の強化及び事業成長のために、一定の額を
速やかにかつ確実に調達できる方法であり直近の資金需要に対処するとともに、本新株予約権により割当
先が当社に対して段階的に投資を行うことができるように配慮したものであります。加えて、当社及び当
社既存の株主にとっても、本新株予約権は一度に大量の新株式を発行しないため、既存株式の希薄化が段
階的に進む点で優位性があると判断して採用いたしました。
＜他の資金調達方法と比較した場合の特徴＞
A. 金融機関からの借入
金融機関からの間接金融による資金調達に関しては、現状の当社の業績・財務内容を踏まえれば、極
めて困難と考えられます。また、必要な調達資金全額を借入金によって賄った場合の返済や金利は、短
期的なキャッシュ・フローを悪化させる恐れがあります。
B. 第三者割当による新株発行のみの場合
第三者割当による新株発行のみの場合は、一度に新株式を発行して資金調達を完了させることができ
る反面、１株あたりの利益の希薄化が同時に発生し、新株予約権の発行と比べて株価への影響が大きく
なる可能性があります。
C. 公募増資の方法による新株式発行
公募増資に関しては、調達金額に比べてコストが高く、当社の現在の業績の状況等を考慮すると必要
な資金が調達できるかは不透明であり、実現可能性は低いと考えられることから、現時点における資金
調達方法としては合理的でないと判断いたしました。
D. 私募社債の発行
引受先が見つかっている場合は、短期間・低コストで比較的容易に発行が可能である一方、金利負担
が発生することに加え、引受先を見つけることが困難であると判断いたしました。
なお、当社が重視した本新株予約権のメリット及びデメリットとなる要素は以下のとおりであります。
＜メリットとなる要素＞
ⅰ 本新株予約権は、昨今その商品設計等について市場の公平性や既存株主への配慮といった観点から
の懸念が示される行使価額修正条項付きのいわゆるＭＳＣＢやＭＳワラントとは異なり、行使価額及
び割当株式数の双方が固定されていることから、既存株主の保有する株式価値の希薄化に配慮した内
容となっていること。具体的には、上記の本新株予約権の主な特徴のとおり、本新株予約権は発行当
初から行使価額は 137 円で固定されており、
また、
本新株予約権の目的となる株式の総数についても、
発行当初から 5,080,600 株で固定されているため、将来的な市場株価の変動によって潜在株式数が変
動することはないこと。
ⅱ 本新株予約権の行使は、その行使の時期（期間）が分散されるものと見込まれることから、短期間
に大量の株式を発行する公募増資などと比べ、当社株式の需給関係への影響を一定程度軽減させるこ
とが期待できること。
＜デメリットとなる要素＞
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ⅰ 本新株予約権の行使が進んだ場合、5,080,600 株の新株式が交付されるため、既存株式の希薄化が
生じること。
ⅱ 本新株予約権の行使請求期間である、2020 年 10 月 16 日から 2021 年 10 月 15 日までの１年間の期
間内に、市場の動向等の要因により、本新株予約権の行使が十分に進まない可能性があり、その場合、新
たな資金調達などを検討しなければならなくなること。
既存の株主の皆様には本新株式及び本新株予約権の発行により短期的には株式価値の希薄化が生じる
こととなりますが、既存事業の安定黒字化やＭ＆Ａによる事業拡大を実現することが、経営の安定及び当
社の企業価値の向上につながることになり、中長期的な観点から見れば、既存株主の株式価値向上につな
がるものと認識しております。
（３）本新株予約権の特徴
本新株予約権の主な特徴は、次のとおりとなります。
ⅰ 本新株予約権は、発行当初から行使価額は 137 円で固定されており、行使価額修正条項付きのいわ
ゆるＭＳＣＢやＭＳワラントとは異なり、将来的な市場株価の変動によって行使価額が変動すること
はありません。また、本新株予約権の目的となる株式の総数についても、発行当初から 5,080,600 株
で固定されており、将来的な市場株価の変動によって潜在株式数が変動することはありません。なお、
株式分割等の一定の事由が生じた場合には、行使価額及び割当株式数の双方が本新株予約権の発行要
項に従って調整されます。
ⅱ 本新株予約権には、
「１．募集の概要（８）その他」欄に記載のとおり、東京証券取引所における当
社普通株式の普通取引の終値が 20 取引日連続して行使価額の 120％を上回った場合、及び、2021 年
１月末日以降は、東京証券取引所における当社普通株式の普通取引の終値が行使価額の 110％を超え
た場合、一定の手続を経て、当社は本新株予約権の全部又は一部を取得することができる旨の取得条
項が付されております。かかる取得条項により当社は、事業戦略の進捗次第で将来的に資金調達ニー
ズが後退した場合、又はより有利な他の資金調達手法が確保された場合には、その判断により取得条
項に従い本新株予約権者の保有する本新株予約権の全部又は一部を発行価額相当額で取得すること
ができ、本新株予約権の発行後も資本政策の柔軟性を確保することができます。
なお、本新株予約権に買取請求権（取得条項）を設定することは、当社の資本政策の柔軟性を確保
しておく観点からも、割当先の行使促進を促すという観点からも、当社にとっては有利であります。
ⅲ 本新株予約権には、
「１．募集の概要（８）その他」欄に記載のとおり、譲渡制限条項が規定されて
おり、本新株予約権の譲渡については、当社の取締役会の承認を要するものとしております。
３．調達する資金の額、使途及び支出予定時期
（１） 調達する資金の額（差引手取概算額）
① 払込金額の総額 1,000,007,668 円
（内訳）
本新株式発行による
(ア) 300,002,600 円
調達額
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(イ) 本新株予約権の発行 3,962,868 円
(ウ) 本新株予約権の行使 696,042,200 円
② 発行諸費用の概算額 17,000,000 円
③ 差引手取概算額 983,007,668 円
（注）１．発行諸費用の概算額には、消費税等は含まれておりません。
２．発行諸費用の概算額の内訳は、弁護士費用 8,000 千円、本新株予約権公正価値算定費用 1,500
千円、登記費用、司法書士報酬等のその他諸費用として 7,500 千円を予定しております。
３．本新株予約権の権利行使期間内に行使が行われない場合には、上記払込金額の総額、発行諸費
用の概算額及び差引手取概算額は減少いたします。
４．登記費用につきましては、新株予約権の権利行使のタイミング、回数等の理由により、変動す
る可能性がございます。
（２） 調達する資金の具体的な使途
a.本新株式の手取金の使途
具体的な使途 金額（百万円） 支出予定時期
①借入金の返済 80 2020 年 10 月
②新製品開発費用 96 2020 年 10 月～2022 年３月
③新製品広告費用 124 2020 年 10 月～2022 年３月
b.本新株予約権の手取金の使途
具体的な使途 金額（百万円） 支出予定時期
③新製品広告費用 116 2020 年 10 月～2022 年３月
④既存製品広告費用 140 2020 年 10 月～2022 年３月
⑤事業拡大のための投資 100 2020 年 10 月～2022 年３月
⑥運転資金 327 2020 年 10 月～2022 年３月
（注）１．調達した資金につきましては、支出するまでの期間、銀行口座において安定的な資金管理を
いたします。
２．手取金の使途の優先順位は上記①から⑥までの記載順となります。
３．資金使途の具体的な内容は、それぞれ以下のとおりとなります。
①借入金の返済
下記「６．割当先の選定理由等（２）割当先を選定した理由」に記載のとおり、当社グループが令和
キャピタル有限責任事業組合から 2020 年７月 21 日に借り入れた 80 百万円は、本新株式及び本新株予
約権の発行により返済期を迎えることから、本新株式及び本新株予約権の発行による手取金のうち同額
をその返済に充当することを見込んでおります。
②新製品開発費用
当社グループにとって、その中核をなす化粧品の通信販売事業における新たな成長の原動力となるよう
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な新商品の開発を行い、顧客層高齢化に伴う次世代顧客獲得に向けた取組みが必要であることから、マー
ドゥレクス社及びジヴァスタジオ社が新商品を開発するための研究費等として、 百万円を支出すること
96
を見込んでおります。
発売前のため詳細を開示出来ませんが、新商品開発、新規販路開発を計画しております。
具体的な内容は、新商品及び新たな販路を開始後速やかに開示いたします。
③新製品広告費用
上記②に記載の新商品の開発と併せ、当社グループは、「ブランド価値向上」を実現するにあたり顧
客基盤の刷新、新たなターゲット年齢層の開拓と顧客基盤化、デジタルマーケティング等による効果的
な販促施策の展開を予定しており、テレビショッピング、カタログ、Web 及び店頭での販売のため SNS や
YouTube 等を通じた広告費用として 240 百万円を支出することを見込んでおります。
④既存製品広告費用
当社グループの既存製品である「クッションファンデーション」
、夏季限定商品として前期 3 万個、今
期 4 万個以上（前年対比 140％）を安定的に出荷している「クールフィットパウダー」の両商品は、大手
バラエティーショップを中心に 500 店を超える店舗数でプロモーション什器展開を行い、足元の売上を
牽引しておりますが、これらの成功事例を、更なる継続的なものとするべく SNS や YouTube 等を通じた
広告が必要であり、その費用として 140 百万円を支出することを見込んでおります。
⑤事業拡大のための投資
当社グループは、美と健康に関わる新規の事業への投資を通じた事業の拡大を検討しており、他社の
株式の取得及び新会社設立のための新規投資費用として 100 百万円を支出することを見込んでおりま
す。対象先については、上記「２．募集の目的及び理由（１）資金調達の目的及び理由 (ii) 今後の当
社の成長戦略 ② 事業拡大のための投資及びＭ＆Ａ」に記載のとおり、自然由来の成分に特化した有用
成分を国内外の研究機関と共同開発を行う会社を設立もしくは資本参加することを検討対象としており
ますが、現時点では多くの研究機関及び企業の選定の段階であり具体的には機関決定されておりませ
ん。なお、当該投資に関しては現時点で決定した案件はなく、支出は各案件の進捗に応じて、段階的に
行われることとなります。現時点で支出予定時期を具体的に想定することは困難ですが、具体的な
資金使途が確定した場合は、適切に開示いたします。
また、手取金が 2022 年３月までに事業拡大のための投資資金として充当されない場合には、既存製品
及び新製品を提供するための運転資金に充当いたします。
⑥運転資金
上記のほか、上記「２．募集の目的及び理由（１）資金調達の目的及び理由 （i）これまでの当社の
経営戦略」に記載のとおり、当社グループにおいて継続企業の前提に重要な疑義を生じさせるような事
象又は状況が存在していることも踏まえて、当社グループが安定した事業運営を継続していくための資
金として、327 百万円を支出することを見込んでおります。
４．資金使途の合理性に関する考え方
本第三者割当によって調達する資金は、借入金の返済や運転資金のみならず、当社グループの基幹事業
であります通信販売事業における商品開発や広告費に充当されるとともに、更なる事業成長のための投資
を行うことで、当社グループの新たな基盤づくりに寄与するものであります。
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財務基盤が更に安定することは勿論のこと、当社グループの企業価値の向上及び株主価値の向上に繋が
るものであり、本件資金使途は合理的と考えております。
５．発行の条件等の合理性
（１） 発行価額の算定根拠及びその具体的内容
a. 本新株式
本新株式の発行価額につきましては、本新株式に係る取締役会決議日の直前取引日（2020 年９月 29 日）
の株式会社東京証券取引所第二部市場における当社普通株式の終値 147 円に対して 93.20％を乗じた金額
の 137 円といたしました。
上記発行価額は、直近の市場価額に基づくものが合理的であると判断したこと及び、日本証券業協会
「第三者割当増資の取扱いに関する指針」(平成 22 年４月１日付以下、
「日証協指針」といいます。)に
よれば、第三者割当により株式の発行を行う場合には、その払込金額は原則として株式の発行に係る取
締役会決議の直前日の価額（直前日における売買がない場合は、当該直前日から遡った直近日の価額）
を基準として決定することとされているため、本新株式の発行価額を決定する際にも、本新株式に係る
取締役会決議の直前営業日の終値を基準といたしました。
また、発行価額のディスカウント率については、当社と割当先との発行価額における交渉の結果、割当
先が負う本新株式の価格下落リスク等を勘案して、日証協指針に準拠する 10％を超えない範囲で、相応の
率をディスカウントすることはやむを得ないと判断し、発行価額について割当先のディスカウントに対す
る要望を受け入れた結果によるものとなります。
当該発行価額は、直近の市場価格に基づくものが合理的であると判断したこと及び本新株式に係る取締
役会決議日の直前１か月間の終値平均値 147 円に対して 6.80％のディスカウント、当該直前営業日までの
３か月間の終値平均値 157 円に対して 12.74％のディスカウント、当該直前営業日までの６か月間の終値
平均値 159 円に対して 13.84％のディスカウントであり、日証協指針を勘案し、割当先と協議のうえ決定
したものであり、特に有利な発行価額には該当しないものと判断いたしました。
本日開催の当社取締役会にて監査役３名（うち、社外監査役２名）が、本新株式の発行価額は日証協指
針に準拠しているとともに、取締役会決議日の直前取引日における終値を基準に発行価額を決定したこと
について、当該終値が直近の当社の株式価値を適正に反映しているとの会社の判断は妥当であるとする旨
の意見も合わせて表明しております。
b. 本新株予約権
本新株予約権の発行価額の決定に際して、公正を期すために第三者評価機関である株式会社スチュアー
トマクラーレン（住所：東京都港区東麻布一丁目 15 番 6 号、代表者：代表取締役 小幡 治）に対して本
新株予約権の発行価額の算定を依頼いたしました。同社は発行会社及び割当先の行動に関してそれぞれか
ら聴取した事項を踏まえて発行会社の行動（基本的に割当先の権利行使を待つが、株価終値が 20 取引日
連続して行使価格の 120％を上回った場合、又は、2021 年 1 月末日以降は 110％を上回った場合には、期
限前取得条項を発動すること。
）並びに割当先の権利行使行動（随時行使を行う。
）及び株式売却動向（１
日当たりに売却可能な株式数の目安を、直近１年間にわたる発行会社普通株式の１日当たり平均売買出来
高の 10％である 37,000 株とする。
）について合理的に想定される仮定を置くとともに、当社の株価（2020
10
年９月 29 日の終値）
、当社株式の市場流動性、配当率（０％）
、割引率（リスクフリーレート-0.2％）
、ボ
ラティリティ（62.5％）及び１日当たりの売却可能株式数（直近１年間にわたる発行会社普通株式の１日
当たり平均売買出来高（約 370,000 株/日）
）等について一定の前提を置いて、権利行使価額（2020 年９月
29 日の終値に対して 6.80％のディスカウントである 137 円） 権利行使期間
、 （2020 年 10 月 16 日から 2021
年 10 月 15 日まで）その他の発行条件の下、一般的な価格算定モデルであるモンテカルロ・シミュレーシ
ョンを用いて公正価値の算定を実施した結果、新株予約権１個の公正価値を 78 円（１株当たり 0.78 円）
と算定いたしました。
当該算定は、当社との取引関係のない独立した外部の第三者算定機関である株式会社スチュアートマク
ラーレンが公正な評価額に影響を及ぼす可能性のある行使価額、当社株式の市場売買高及び株価、権利行
使期間、株価変動性、金利等の前提条件を考慮して、新株予約権の評価額の算定手法として一般的に用い
られているモンテカルロ・シミュレーションを用いて公正価値を算定していることから、当該第三者算定
機関の評価額は合理的な公正価格と考えられ、当社取締役会は、この評価を妥当として、本新株予約権１
個の発行価額を金 78 円といたしました。また、本新株予約権の行使価額は、当社の業績動向、財務動向、
株価動向（取締役会決議日の直前営業日までの１か月間、３か月間及び６か月間の終値平均株価等）を勘
案するとともに、当社株式の流動性を鑑みると割当先がすべての本新株予約権を行使するには相当程度の
期間にわたることなどを総合的に勘案し、割当先と協議した結果、当該発行に係る取締役会決議日の直前
取引日（2020 年９月 29 日）の株式会社東京証券取引所第二部市場における当社普通株式の普通取引の終
値に対して 6.80％のディスカウントの 137 円といたしました。
なお、本新株予約権の行使価額は、当該直前取引日までの１か月間の終値平均値 147 円に対して 6.80％
のディスカウント、当該直前取引日までの３か月間の終値平均値 157 円に対して 12.74％のディスカウン
ト、当該直前取引日までの６か月間の終値平均値 159 円に対して 13.84％のディスカウントとなっており
ます。
また、2020 年９月 30 日開催の当社取締役会において監査役３名（うち社外監査役２名）全員が、本新
株予約権の発行については、特に有利な条件での発行に該当せず、かつ適法である旨の意見を表明してお
ります。当該意見は、払込金額の算定にあたり、当社との取引関係のない独立した外部の第三者算定機関
である株式会社スチュアートマクラーレンが公正な評価額に影響を及ぼす可能性のある行使価額、当社株
式の市場売買高及び株価、権利行使期間、株価変動性、金利等の前提条件を考慮して、新株予約権の評価
額の算定手法として一般的に用いられているモンテカルロ・シミュレーションを用いて公正価値を算定し
ていることから、当該第三者算定機関の評価額は合理的な公正価格と考えられ、発行価額も当該評価額と
同額であることを判断の基礎としております。また、行使価額についても取締役会決議日の直前取引日に
おける終値を参考に行使価額を決定したことについて、当該終値が直近の当社の株式価値を適正に反映し
ているとする旨の意見も合わせて表明しております。
（２） 発行数量及び株式の希薄化の規模が合理的であると判断した根拠
本新株式により発行される株式は 2,189,800 株（議決権の数は 21,898 個）及び本新株予約権のすべて
が行使された場合に発行される株式数は 5,080,600 株（議決権の数は 50,806 個）であり、2020 年８月 31
日 現在の当社の発行済株式総数 28,240,000 株（自己株式及び単元未満株式を除いた株式に係る議決権の
数は2020 年３月31 日現在の議決権数282,386 個）
に対して25.75％
（議決権の総数に対する割合は25.75％）
11
の希薄化が発生いたします。
しかしながら、本新株式及び本新株予約権の発行による資金調達につきましては、既存事業の安定黒字
化やＭ＆Ａによる事業拡大を実現することが、経営の安定及び当社の企業価値の向上につながることにな
り、中長期的な観点から見れば、既存株主の株式価値の向上につながるものであると考えております。ま
た、当社株式の直前１年間の１日当たりの平均出来高 370,000 株に対して、本新株式及び本新株予約権の
行使により発行される株式数 7,270,400 株を本新株予約権の行使期間１年間（250 取引日と仮定）で均等
に株式を売却していくと仮定した場合、１日当たりの売却株式数は 29,082 株となり、当社株式の１年間
の１日当たりの平均出来高の 7.86％程度にとどまることから、当社株式の株価に与える影響は限定的かつ
消化可能なものであり、流通市場へ大きな影響を与えるものではないと考えております。
以上のことから本新株式及び本新株予約権の発行による資金調達は、当社の企業価値及び株主価値の向
上に寄与できるものであり、希薄化の程度を踏まえても、今回の募集規模は合理的であると判断しており
ます。
６．割当先の選定理由等
（１） 割当先の概要
（１） 名 称 令和キャピタル有限責任事業組合
（２） 所 在 地 東京都葛飾区東新小岩１－３－５－401
（３） 設 立 根 拠 等 有限責任事業組合契約に関する法律
有価証券の保有及び運用
経営コンサルティング事業
（４） 組 成 目 的
不動産等に関するコンサルティング事業
資金運用等に関するコンサルティング事業
（５） 組 成 日 2019 年 12 月２日
（６） 出 資 の 総 額 2,000 百万円
浅沼 潔 50％
（７） 出資者及びその出資比率
井上 裕治 50％
（８） 業務執行組合員の概要
代 表 者 の 役 職 ・ 氏 名 代表組合員 浅沼 潔
住 所 東京都葛飾区
職 業 個人事業主
当社と割当先及び業務執
（９）
行組合員との間の関係
出 資 関 係 該当事項はありません。
人 事 関 係 該当事項はありません。
資 金 関 係 当社は割当先から資金の借入れを行っております。
取 引 関 係 該当事項はありません。
割当先、割当先の代表者及び出資者が暴力団等の反社会的勢力であるか否か、反社会的勢力と何らかの
関係を有しているか否かについて、独立した第三者機関である株式会社セキュリティー＆リサーチ（住所：
12
東京都港区赤坂２丁目８番 11 号、代表取締役 羽田寿次）に対して調査を委託し、調査結果を得ました。
これにより、当社は、割当先、割当先の代表者及び出資者が反社会的勢力とは一切関係がないことを確認
しており、その旨の確認書を株式会社東京証券取引所に提出しています。
（２） 割当先を選定した理由
当社は、2020 年６月以降、次年度の事業計画を策定していく過程において、新たな成長投資を計画して
おり、これを実現するためには資金が必要であるところ、金融機関からの借入れ等も含め各種資金調達方
法について検討してまいりました。そのような中で、同年５月 19 日及び６月 18 日の二度にわたり、令和
キャピタル有限責任事業組合（以下「令和キャピタル」といいます。 の業務執行組合員である浅沼潔氏か
）
ら、当社経営陣が当社取締役に就任する以前の他社における創業から上場、そしてそれ以降の経営実績を
評価しており、当社代表取締役堀主知ロバートに対して、他社での化粧品、通販、EC 事業及び経営全般の
強みが、当社の成長に寄与することに関心を持った旨の SNS メッセージによる連絡を受けました。上記の
とおり当社において資金調達の方法について検討を行っていたところ、２回目の連絡の際に令和キャピタ
ルから、当社の成長性に期待しており投資を検討している旨及び再度の WEB 面談を行いたい旨の意向が示
されていたことから、同年６月 30 日に当社から令和キャピタルに対して資金調達についての検討を依頼
し、令和キャピタルとの協議の結果、同年７月 21 日に同組合から運転資金として使用することを目的と
して 80 百万円の借入れ（年利３％、返済期限 2021 年１月 12 日）を行いました。なお、当該借入金には、
当社が新株発行等による資金調達を行った場合には直ちに弁済期が到来する条件が付されております。加
えて、同年８月から同組合との間で数回の個別面談を行い、当社既存株主の利益に充分に配慮しながら資
金の調達ができる第三者割当による新株発行及び第三者割当による新株予約権発行による資金調達方法
の提案を受けました。
令和キャピタルは、上場会社の有価証券投資を目的として組成された LLP であります。令和キャピタル
は、これまでアビックス株式会社（住所：神奈川県横浜市西区みなとみらい２－２－１－１、代表者：代
表取締役社長 廣田武仁）や株式会社プラコー（住所：埼玉県さいたま市岩槻区笹久保新田 550 番地、代
表者：代表取締役社長 黒澤秀男）等、種々の上場会社の株式への投資の実績を有しております。
当社は、資金調達に際して、純投資を目的として当社の事業モデル、経営方針、資金需要等の当社の状
況を深く理解し尊重していただける割当先であること及び最終的に市場で売却することにより流動性向
上に寄与していただけることを重視しており、また既存株主の利益への配慮を充分に行いたいというニー
ズをもっておりました。これらを勘案して検討を行った結果、最終的に本日開催の当社取締役会において、
同組合を割当先として選定することが当社の企業価値及び株式価値の向上並びに既存株主の皆様の利益
に資すると判断いたしました。
（３） 割当先の保有方針
本新株式及び本新株予約権について、当社と令和キャピタルとの間で、継続保有及び預託に関する取り
決めはありません。また、同組合は、当社に対して、本新株予約権の行使により取得する当社株式の保有
方針は純投資であり、原則として当社株式を長期間保有する意思がないこと、当社の経営に介入する意思
や親会社となる意思がないこと及び可能な限り市場動向に配慮しながら取得した当社株式を売却してい
くことを表明しております。
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なお、当社は令和キャピタルから、本新株式の払込期日から２年以内に本新株式の全部又は一部を譲渡
した場合には、その内容を当社に対して書面により報告すること、当社が当該報告内容を株式会社東京証
券取引所に報告すること、並びに当該報告内容が公衆の縦覧に供されることに同意することにつき、確約
書を取得する予定であります。
（４） 割当先の払込みに要する財産の存在について確認した内容
当社は、割当先である令和キャピタルから、本新株式及び本新株予約権の払込金額の総額並びに本新株
予約権の行使に要する資金は確保されている旨を令和キャピタルの 2020 年８月 13 日現在の預金通帳及び
2020 年８月末日時点の証券残高報告書を通じて確認しており、割当先が当該行使等に要する資金に対し現
預金その他の流動資産を十分に保有していることを確認しております。なお、令和キャピタルの払込みに
要する資金の原資は、業務執行組合員である浅沼潔氏からの借入によるものであります。
７．発行後の大株主及び持株比率（議決権比率）
発行前（2020 年９月 29 日現在） 発行後
Ｏａｋキャピタル株式会社 16.94％ 令和キャピタル有限責任事業組合 20.47％
韓 震 6.37％ Ｏａｋキャピタル株式会社 13.47％
Blockchain Global Limited
（常任代理人） 4.24％ 韓 震 5.06％
大山 圭哲
INTERACTIVE BROKERS LLC
Blockchain Global Limited
（常任代理人）
1.76％ （常任代理人） 3.37％
インタラクティブ・ブローカーズ証
大山 圭哲
券株式会社
INTERACTIVE BROKERS LLC
（常任代理人）
株式会社 SBI 証券 1.67％ 1.40％
インタラクティブ・ブローカーズ
証券株式会社
日本証券金融株式会社 1.29％ 株式会社 SBI 証券 1.33％
濱野 晃浩 1.06％ 日本証券金融株式会社 1.02％
依光 達郎 0.88％ 濱野 晃浩 0.84％
野本 豊 0.86％ 依光 達郎 0.70％
(注) １．発行前の持株比率は、2020 年３月 31 日現在の株主名簿及び 2020 年９月 29 日までに提出された
大量保有報告書に基づき記載しております。
２．発行後の持株比率は、2020 年３月 31 日現在の総議決権数（282,386 個）に、本新株式による発
行株式 2,189,800 株及び本新株予約権の目的となる株式の数 5,080,600 株により増加する議決権数
72,704 個を加えた数によって算出しております。
３．発行後については、割当先が本新株予約権の全てを行使したものと仮定して記載しております。
４．持株比率は、小数点以下第３位を切り捨てて表示しております。
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８．今後の見通し
第三者割当による本新株式及び本新株予約権の発行並びに本新株予約権の行使が当社の業績に与える
影響については、現在精査中であり、今後、業績予想修正の必要性及び公表すべき事項が生じた場合には、
速やかに開示いたします。
９．企業行動規範上の手続きに関する事項
当社が本第三者割当により発行する株式数及び本新株予約権に係る潜在株式数は、それぞれ 2,189,800
株及び 5,080,600 株の合計 7,270,400 株となり、2020 年８月 31 日現在の発行済株式総数 28,240,000 株
（議決権数 282,386 個）に対して、合計 25.75％（議決権比率 25.75％）の希薄化となり、希薄化率が 25％
以上となることから、東京証券取引所の定める有価証券上場規程第 432 条の規定に基づき、①経営者から
一定程度独立した者による当該割当の必要性及び相当性に関する意見の入手又は②当該割当に係る株主
総会決議などによる株主の意思確認手続のいずれかが必要となります。
そこで当社は、経営者から一定程度独立した者として、当社と利害関係がない公認会計士である寺田芳
彦氏並びに公認会計士及び弁護士である坂本朋博氏及び社外監査役である福田優氏で構成される第三者
委員会を組成し、大規模な第三者割当を行うことについての必要性及び相当性に関する意見を求め、以下
の内容の意見書を 2020 年９月 29 日に入手しております。
なお、本第三者委員会の意見の概要は以下の通りです。
〈第三者委員会による意見書の概要〉
第１． 結論
本新株式及び本新株予約権の割当（以下「本第三者割当」という。
）は、必要性及び相当性があ
るものと考えられる。
第２． 検討の内容
１． 必要性
貴社及び貴社の子会社（以下貴社と貴社子会社を総称して「貴社グループ」という。
）では、企
業価値向上を目的に、既存事業の成長拡大に向けた取り組みと新規事業の構築を推進してきたと
のことである。通信販売事業においては、
「女優肌」ファンデーションをはじめとしたエクスボー
テ「EX:Beaute」ブランドの化粧品を中心に事業展開する貴社連結子会社であるマードゥレクス社
と、
“美と健康”をテーマに美容・健康領域での旬な商品を企画・製造、仕入・販売する貴社連結
子会社であるジヴァスタジオ社において、成長へ向けた様々な施策を講じてきたとのことである。
特にマードゥレクス社においては、販売促進を中心とする施策、中国における越境 EC での拡販
及び新たに中国国内 EC・実店舗での展開へ向けたパートナー開拓を進めてきたものの、両社の売
上高は 2017 年３月期が 3,044 百万円、2018 年３月期は 3,087 百万円と伸び悩みが続いたとのこと
である。2019 年３月期は 3,615 百万円と、クレンジング商品の販売が好調に推移したことにより
17.1％の伸びが見られたものの、2020 年３月期においては、取扱商品の縮小並びに短期的なコス
ト削減を目的とした広告宣伝費の削減及び新商品開発の抑制の結果、売上に大きくマイナスの影
響があり、2,366 百万円（前年同期比 34.5％減）となったとのことである。
このような状況において、貴社グループの経営戦略として、既存事業としてのマードゥレクス社
15
の化粧品事業とジヴァスタジオ社の美容 健康関連事業においては、
・ ジヴァスタジオ社は自社製品
の扱いを増強することが利益率向上において重要であり、そのための自社新商品の開発及び広告
宣伝を積極的に行っていく計画であるとのことであり、また、既存製品に対しても、短期的な収益
改善を目的とした広告宣伝費の抑制ではなく、新規顧客獲得のためにマードゥレクス社のブラン
ド価値の向上へ向けた投資及び広告宣伝費として YouTuber・メディアとのコネクションやＳＮＳ
広告の強化などを行っていく計画であるとのことである。
また、貴社グループにおいては、マードゥレクス社の化粧品事業及びジヴァスタジオ社の美容・
健康関連事業の各事業領域での実績を踏まえた親和性の高い領域での新たな商材や事業モデルを
Ｍ＆Ａにより取り込むことで貴社グループの事業価値を高めていくことを目指しているとのこと
であり、自然由来の成分に特化した有用成分を国内外の研究機関と共同開発を行う会社を設立も
しくは資本参加をすべく検討を行っているとのことである。
一方、貴社グループにおいては、前連結会計年度において、営業損失 546,216 千円、親会社株主
に帰属する当期純損失 777,815 千円、営業活動によるキャッシュ・フローの赤字 345,698 千円を
計上し、2021 年３月期第１四半期連結累計期間においても営業損失 134,716 千円、親会社株主に
帰属する四半期純損失 134,428 千円を計上したことから、継続企業の前提に重要な疑義を生じさ
せるような事象又は状況が存在しているとのことである。そのため、上記の経営戦略の遂行と並行
して、手元流動性を確保して安定的な事業運営を行うとともに、中長期にわたる成長を見込んだ投
資を行えるような財務基盤を確立するために、安定的な資金調達を検討していたとのことである。
これらの経営戦略に基づき、2020 年６月以降、貴社が次年度の事業計画において計画している
新たな成長投資を実現するための資金及び安定的な事業運営を行うための資金が必要であり、金
融機関からの借入れ等も含め各種資金調達方法について検討してきたところ、令和キャピタルか
ら、貴社経営陣が貴社取締役に就任する以前の他社における創業から上場、そしてそれ以降の経営
実績を評価しており、他社での化粧品、通販、EC 事業及び経営全般の強みが、貴社の成長に寄与
することに関心を持ったとの連絡を受けたことから、同年７月 21 日に同組合から運転資金として
使用することを目的として 80 百万円の借入れ（年利３％、返済期限 2021 年１月 12 日）を行った
とのことである。加えて、同年８月から同組合との間で数回の個別面談を行い、貴社既存株主の利
益に充分に配慮しながら資金の調達ができる第三者割当による新株発行及び第三者割当による新
株予約権発行による資金調達方法の提案を受けたとのことである。
以上の状況の下で、本届出書「手取金の使途」に記載のとおり、新製品の開発及び広告宣伝並び
に既存製品の広告宣伝による既存事業の安定黒字化に向けた企業価値向上に繋がる事業展開と、
貴社の最先端技術におけるノウハウを生かした新たな商材を手掛ける事業領域への参入を行うた
めの投資についての検討を行っており、それらの投資のために資金調達が必要であるとの貴社の
説明に特段不合理な点は認められず、また、とりわけ現状の貴社の財務状態に照らして、安定的な
事業運営を行うための運転資金確保は緊急性が高いものといえることから、貴社においては、本第
三者割当を行う高度の必要性が認められるものと判断した。
２． 相当性
(ア) 他の資金調達手段との比較
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貴社は、他の資金調達手段として、金融機関からの借入、第三者割当による新株発行のみを行う
方法、公募増資の方法による新株式発行、私募社債の発行を検討したとのことである。上記「１.
必要性」記載の貴社の資金使途及び緊急性に鑑みれば、今般の資金調達は、相当程度の金額を確実
かつ短期間で調達できることが望ましいものと考えられるところ、貴社はこれらの観点に基づき
資金調達手段の比較検討を行ったものと認められる。
金融機関からの間接金融による資金調達に関しては、現状の貴社の業績・財務内容を踏まえれ
ば、極めて困難と考えられ、また、必要な調達資金全額を借入金によって賄った場合の返済や金利
は、短期的なキャッシュ・フローを悪化させる恐れがあると考えたとのことである。
第三者割当による新株発行のみの場合は、一度に新株式を発行して資金調達を完了させること
ができる反面、１株あたりの利益の希薄化が同時に発生し、新株予約権の発行と比べて株価への影
響が大きくなる可能性があると考えたとのことである。
公募増資に関しては、調達金額に比べてコストが高く、貴社の現在の業績の状況等を考慮すると
必要な資金が調達できるかは不透明であり、実現可能性は低いと考えたとのことである。
私募社債については、金利負担が発生することに加え、引受先を見つけることが困難であると判
断したとのことである。
以上の他の資金調達手段との比較については、各資金調達手段の特徴等を適切に把握したうえ
で比較検討を行ったものであり、その検討内容は相当なものであると考えられる。したがって、以
上の他の資金調達手段を総合的に比較検討したうえで、貴社が本新株式の発行及び本新株予約権
の発行を併用する本第三者割当による資金調達を選択したことについて、特段の不合理な点は認
められず、相当性が認められるものと判断した。
(イ) 割当先の相当性について
令和キャピタルを割当先に選定することについて、貴社は、上記「１.必要性」記載のとおり、
令和キャピタルから運転資金として使用することを目的として 80 百万円の借入れにより資金調達
の目的を達成したという実績があること及び令和キャピタルがこれまでアビックス株式会社や株
式会社プラコー等、種々の上場会社の株式への投資の実績を有していることを確認したとのこと
である。
また、貴社は資金調達に際して、純投資を目的として貴社の事業モデル、経営方針、資金需要等
の貴社の状況を深く理解し尊重する割当先であること及び最終的に市場で売却することにより流
動性向上に寄与することを重視しており、また既存株主の利益への配慮を充分に行いたいという
ニーズをもっていたところ、令和キャピタルから、本新株予約権の行使により取得する貴社株式の
保有方針は純投資であり、原則として貴社株式を長期間保有する意思がないこと、貴社の経営に介
入する意思や親会社となる意思がないこと及び可能な限り市場動向に配慮しながら取得した貴社
株式を売却していくことを表明したことから、貴社の割当先として適当であると判断したとのこ
とである。
さらに、令和キャピタルの代表者及び出資者に関して外部機関に依頼した調査によっても、令和
キャピタルの代表者及び出資者が反社会的勢力と関係がないことが確認されていること、令和キ
ャピタルが保有する資産の状況についても 2020 年８月 13 日現在の預金通帳及び 2020 年８月末日
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時点の証券残高報告書等の提出を受けることで本新株式の払込及び本新株予約権の行使等に要す
る資金に対し現預金その他の流動資産を十分に保有していることを確認しており、割当先の属性
及び払込資金の確保の状況の観点からも、特段の問題がないと考えたとのことである。
以上の点を総合的に考慮したうえで、貴社が本第三者割当の割当先として令和キャピタルを選
定したことについて、検討過程及びその検討内容に特段の不合理な点は認められず、相当性が認め
られるものと判断した。
(ウ) 発行条件の相当性について
a.本新株式
本新株式の発行価額については、本新株式に係る取締役会決議日の直前取引日（2020 年９月 29
日）の株式会社東京証券取引所第二部市場における貴社普通株式の終値 147 円に対して 93.20％を
乗じた金額の 137 円としたとのことである。
上記発行価額は、直近の市場価額に基づくものが合理的であると判断したこと及び、日証協指針
によれば、第三者割当により株式の発行を行う場合には、その払込金額は原則として株式の発行に
係る取締役会決議の直前日の価額（直前日における売買がない場合は、当該直前日から遡った直近
日の価額）を基準として決定することとされていることを考慮して、本第三者割当の発行価額を決
定する際にも、本新株式に係る取締役会決議日の直前営業日の終値を基準としたとのことである。
また、発行価額のディスカウント率については、貴社と令和キャピタルとの発行価額における交
渉の結果、令和キャピタルが負う本新株式の価格下落リスク等を勘案して、日証協指針に準拠する
10％を超えない範囲で、相応の率をディスカウントすることはやむを得ないと判断し、発行価額に
ついて割当先のディスカウントに対する要望を受け入れた結果によるものとのことである。
当委員会の知る限り、貴社の重要なインサイダー情報（本第三者割当及びその資金使途を除く。
）
は全て開示されており、貴社株価は、株式市場において合理的に形成されているものと考えられ
る。また、貴社株価の推移に鑑みると、直近において格別の大きな変動は見受けられず、直前取引
日の株価を参照することが適切ではないと考えられる特段の事情はないものと思料される。
また、上記「１.必要性」記載の貴社の資金調達の必要性及び緊急性に鑑みれば、令和キャピタ
ルが提示するディスカウントを受け入れることがやむを得ないとの判断に至ったことについても、
仮に令和キャピタルの提示する条件を受け入れないとすれば他の資金調達手段による資金調達を
検討する必要があり、これによって資金調達の時期が遅れることによって事業計画の実現に遅れ
が生じ、また、運転資金の確保に関して追加的なコスト負担が発生する懸念が現実的なものとして
考えられることからすれば、特段の不合理な点は認められないものと判断した。
以上のことから、本新株式の発行条件については特に有利な発行価額には該当しないものと考
えられ、また、その他の発行条件についても特段の不合理な点は認められないことからも、本新株
式の発行条件には相当性が認められるものと判断した。
b.本新株予約権
本新株予約権の発行価額の決定に際して、貴社は、公正を期すために第三者評価機関である株式
会社スチュアートマクラーレン（住所：東京都港区東麻布一丁目 15 番６号、代表者：代表取締役
18
小幡 治）に対して本新株予約権の発行価額の算定を依頼したとのことである。同社は貴社及び割
当先の行動に関してそれぞれから聴取した事項を踏まえて貴社の行動（基本的に割当先の権利行
使を待つが、株価終値が 20 取引日連続して行使価格の 120％を上回った場合、又は、2021 年１月
以降は 110％を上回った場合には、期限前取得条項を発動すること。
）並びに割当先の権利行使行
動（随時行使を行う。
）及び株式売却動向（１日当たりに売却可能な株式数の目安を、直近 1 年間
にわたる貴社普通株式の１日当たり平均売買出来高の 10％である 37,000 株とする。
）について合
理的に想定される仮定を置くとともに、貴社の株価（2020 年９月 29 日の終値の 10％以内のディ
スカウント）
、貴社株式の市場流動性、配当率（０％）
、割引率（リスクフリーレート-0.2％）
、ボ
ラティリティ（62.5％）及び１日当たりの売却可能株式数（直近２年間にわたる発行会社普通株式
の１日当たり平均売買出来高（約 370,000 株/日） 等について一定の前提を置いて、
） 権利行使価額
（2020 年９月 29 日の終値に対して 6.80％のディスカウントである 137 円）
、権利行使期間（2020
年 10 月 16 日から 2021 年 10 月 15 日まで）その他の発行条件の下、一般的な価格算定モデルであ
るモンテカルロ シミュレーションを用いて公正価値の算定を実施した結果、
・ 新株予約権１個の公
正価値を 78 円（１株当たり 0.78 円）と算定したとのことである。
当該算定は、貴社との取引関係のない独立した外部の第三者算定機関である株式会社スチュア
ートマクラーレンが公正な評価額に影響を及ぼす可能性のある行使価額、貴社株式の市場売買高
及び株価、権利行使期間、株価変動性、金利等の前提条件を考慮して、新株予約権の評価額の算定
手法として一般的に用いられているモンテカルロ・シミュレーションを用いて公正価値を算定し
ていることから、当該第三者算定機関の評価額は合理的な公正価格と考えられ、この評価を妥当と
して、本新株予約権 1 個の発行価額を金 78 円とすることについて、特段の不合理な点は認められ
ず、特に有利な発行価額には該当しないものと判断した。
また、本新株予約権の行使価額は、貴社の業績動向、財務動向、株価動向（取締役会決議日の直
前営業日までの１か月間、３か月間及び６か月間の終値平均株価等）を勘案するとともに、貴社株
式の流動性を鑑みると令和キャピタルがすべての本新株予約権を行使するには相当程度の期間に
わたることなどを総合的に勘案し、令和キャピタルと協議した結果、当該発行に係る取締役会決議
日の直前取引日（2020 年９月 29 日）の株式会社東京証券取引所第二部市場における貴社普通株式
の普通取引の終値に対して 6.80％のディスカウントの 137 円としたとのことである。
上記 a.記載のとおり、本新株予約権の行使価額に関して直前取引日の貴社株価を参照すること、
及び、令和キャピタルの提示したディスカウントを受け入れることがやむを得ないとの判断に至
ったことについて、いずれも特段の不合理な点は認められないものと判断した。
以上のことから、本新株予約権の発行条件については特に有利な発行価額には該当しないもの
と考えられ、また、その他の発行条件についても特段の不合理な点は認められないことからも、本
新株予約権の発行条件について相当性が認められるものと判断した。
(エ) 希薄化の相当性について
貴社の既存株主は本件第三者割当により持株比率の希薄化という不利益を被ることになる。し
かしながら、貴社の事業計画で既に示されているとおり、貴社の企業価値を向上させるためには、
本届出書「手取金の使途」に記載のとおり、新製品の開発及び広告宣伝並びに既存製品の広告宣伝
19
による既存事業の安定収益化のための投資、並びに、企業価値向上に繋がる新規事業展開を手掛け
る事業領域への参入を行うための投資を行うことが必要であり、そのための資金が必要になると
いう貴社の説明に特段の不合理な点は認められないものと判断した。
さらに、とりわけ現状の貴社の財務状態に照らして、安定的な事業運営を行うための運転資金確
保は緊急性が高く、仮に本第三者割当による資金調達を行うことができない場合には、貴社の財務
基盤が不安定な状態が続くこととなり、債務超過による上場廃止等のリスクが顕在化する可能性
も否定できないものと考えられる。
以上のことから、本件第三者割当について、本第三者割当により調達された資金による本届出書
「手取金の使途」に記載のとおりの投資を行い、また、貴社の運転資金に充当することにより、貴
社の企業価値向上及び貴社の財務基盤の強化を通じて既存株主における希薄化という不利益を上
回るメリットがあると考えており、この観点からも、本第三者割当増資による希薄化を生じさせる
ことについて特段の不合理な点は認められず、相当性が認められるものと判断した。
以上の点を総合的に鑑みて、当委員会は、本第三者割当増資は、必要性及び相当性があるものと
考えられるとの結論に至ったものである。
１０．最近３年間の業績及びエクイティ・ファイナンスの状況
（１） 最近３年間の業績（連結）
2018 年３月期 2019 年３月期 2020 年３月期
連 結 売 上 高 3,412,353 千円 3,678,558 千円 2,483,937 千円
連 結 営 業 利 益 19,510 千円 5,079 千円 △546,216 千円
連 結 経 常 利 益 49,752 千円 5,448 千円 △873,094 千円
親会社株主に帰属する △11,937 千円 157,486 千円 △777,815 千円
当 期 純 利 益
１株当たり連結当期純利益 △0.59 円 5.58 円 △27.54 円
１ 株 当 た り 配 当 金 － － －
１株当たり連結純資産 61.83 円 53.86 円 26.32 円
（２） 現時点における発行済株式数及び潜在株式数の状況（2020 年９月 30 日現在）
株式数 発行済株式数に対する比率
発 行 済 株 式 数 28,240,000 株 100％
現時点の転換価額（行使価額）に
5,080,600 株 17.99％
お け る 潜 在 株 式 数
下限値の転換価額（行使価額）に
－株 －％
お け る 潜 在 株 式 数
上限値の転換価額（行使価額）に
－株 －％
お け る 潜 在 株 式 数
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（３） 最近の株価の状況
① 最近３年間の状況
2018 年３月期 2019 年３月期 2020 年３月期
始値 119 円 155 円 152 円
高値 250 円 389 円 188 円
安値 88 円 126 円 93 円
終値 154 円 149 円 123 円
② 最近６か月間の状況
４月 ５月 ６月 ７月 ８月 ９月
始値 119 円 148 円 170 円 180 円 159 円 146 円
高値 186 円 179 円 237 円 180 円 172 円 155 円
安値 108 円 144 円 137 円 150 円 138 円 140 円
終値 151 円 170 円 180 円 159 円 147 円 147 円
※ ９月につきましては、29 日までの情報になります。
③ 発行決議日の前営業日における株価
2020 年９月 29 日
始値 144 円
高値 148 円
安値 141 円
終値 147 円
（４） 最近３年間のエクイティ・ファイナンスの状況
該当事項はありません。
21
（別紙１）
パス株式会社
第三者割当による募集株式の発行要項
１．募集株式の種類及び数 普通株式 2,189,800 株
２．払込金額 １株当たり 金 137 円
３．払込金額の総額 金 300,002,600 円
４．増加する資本金及び資本準備金の額 資本金 金 150,001,300 円
資本準備金 金 150,001,300 円
５．申込期日 2020 年 10 月 16 日
６．払込期日 2020 年 10 月 16 日
７．募集の方法及び割当株式数 第三者割当の方法により、令和キャピタル有限責任事業組合
に 2,189,800 株を割り当てる。
８．払込取扱場所 株式会社みずほ銀行 神谷町支店
９．その他 ①上記各項については、金融商品取引法による届出の効力発
生を条件とする。
②その他第三者割当による株式の発行に関し必要な事項は、
当社代表取締役社長に一任する。
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（別紙２）
パス株式会社
第 10 回新株予約権発行要項
１．新株予約権の名称 パス株式会社第 10 回新株予約権（以下、「本新株予約権」とい
う｡）
２．本新株予約権の払込金額の総額 金 3,962,868 円
３．申込期日 2020 年 10 月 16 日
４．割当日及び払込期日 2020 年 10 月 16 日
５．募集の方法及び割当先 第三者割当の方法により、令和キャピタル有限責任事業組合に
50,806 個を割り当てる。
６．本新株予約権の目的である株式の種類及び数又はその数の算定方法
(1) 本新株予約権の目的である株式の種類は当社普通株式とし、その総数は 5,080,600 株とする（本新
株予約権１個当たりの目的である株式の数（以下、 「割当株式数」という。
）は 100 株とする。。但
）
し、本項第(2)号及び第(3)号により割当株式数が調整される場合には、本新株予約権の目的である
株式の総数は調整後割当株式数に応じて調整されるものとする。
(2) 当社が第 10 項の規定に従って行使価額（第９項第(2)号に定義する。 ）の調整を行う場合には、割
当株式数は次の算式により調整されるものとする。但し、調整の結果生じる１株未満の端数は切り
捨てるものとする。なお、かかる算式における調整前行使価額及び調整後行使価額は、第 10 項に
定める調整前行使価額及び調整後行使価額とする。
調整前割当株式数×調整前行使価額
調整後割当株式数＝
調整後行使価額
(3) 調整後割当株式数の適用日は、当該調整事由にかかる第 10 項第(2)号及び第(5)号による行使価額
の調整に関し、各号に定める調整後行使価額を適用する日と同日とする。
(4) 割当株式数の調整を行うときは、当社は、調整後割当株式数の適用開始日の前日までに、本新株予
約権者に対し、かかる調整を行う旨並びにその事由、調整前割当株式数、調整後割当株式数及びそ
の適用開始日その他必要な事項を書面で通知する。但し、適用開始日の前日までに上記通知を行う
ことができない場合には、適用開始日以降速やかにこれを行う。
７．本新株予約権の総数 50,806 個（新株予約権１個につき目的となる株式数は 100 株）
８．各本新株予約権の払込金額 本新株予約権１個につき金 78 円
９．本新株予約権の行使に際して出資される財産の価額又はその算定方法
(1) 各本新株予約権の行使に際して出資される財産は金銭とし、その価額は、行使価額に割当株式数を
乗じた額とする。また、その計算の結果生じた１円未満の端数は切り上げるものとする。
(2) 本新株予約権の行使により当社が当社普通株式を交付する場合における株式１株当たりの出資され
る財産の価額（以下、「行使価額」という。）は、金 137 円とする。但し、行使価額は第 10 項の
規定に従って調整されるものとする。
10．行使価額の調整
(1) 当社は、本新株予約権の割当日後、本項第(2)号に掲げる各事由により当社の発行済普通株式数に
変更を生じる場合又は変更を生じる可能性がある場合は、次に定める算式（以下、「行使価額調
整式」という。）をもって行使価額を調整する。
交付普通株 １株当たり
×
調整後 調整前 既発行普通株 式数 払込金額
＝ × ＋
行使価額 行使価額 式数 １株当たりの時価
既発行普通株式数 ＋ 交付普通株式数
(2) 行使価額調整式により行使価額の調整を行う場合及び調整後行使価額の適用時期については、次に
定めるところによる。
①本項第(4)号②に定める時価を下回る払込金額をもって当社普通株式を新たに発行し、又は当社の
23
有する当社普通株式を処分する場合（無償割当てによる場合を含む。）（但し、新株予約権（新株
予約権付社債に付されたものを含む。）の行使、取得請求権付株式又は取得条項付株式の取得、そ
の他当社普通株式の交付を請求できる権利の行使によって当社普通株式を交付する場合、及び会社
分割、株式交換又は合併により当社普通株式を交付する場合を除く。）
調整後行使価額は、払込期日（募集に際して払込期間を定めた場合はその最終日とし、無償割当て
の場合はその効力発生日とする。）以降、又はかかる発行若しくは処分につき株主に割当てを受け
る権利を与えるための基準日がある場合はその日の翌日以降これを適用する。
②株式分割により当社普通株式を発行する場合
調整後の行使価額は、当社普通株式の分割のための基準日の翌日以降これを適用する。
③本項第(4)号②に定める時価を下回る払込金額をもって当社普通株式を交付する定めのある取得請
求権付株式又は本項第(4)号②に定める時価を下回る払込金額をもって当社普通株式の交付を請求
できる新株予約権（新株予約権付社債に付されたものを含む。）を発行又は付与する場合
調整後行使価額は、取得請求権付株式の全部に係る取得請求権又は新株予約権の全部が当初の条件
で行使されたものとみなして行使価額調整式を適用して算出するものとし、払込期日（新株予約権
の場合は割当日）以降又は（無償割当ての場合は）効力発生日以降これを適用する。但し、株主に
割当てを受ける権利を与えるための基準日がある場合には、その日の翌日以降これを適用する。
④当社の発行した取得条項付株式又は取得条項付新株予約権（新株予約権付社債に付されたものを含
む。）の取得と引換えに本項第(4)号②に定める時価を下回る価額をもって当社普通株式を交付す
る場合
調整後行使価額は、取得日の翌日以降にこれを適用する。
⑤本号①ないし③の場合において、基準日が設定され、かつ効力の発生が当該基準日以降の株主総
会、取締役会その他当社の機関の承認を条件としているときには、本号①ないし③にかかわらず、
調整後行使価額は、当該承認があった日の翌日以降これを適用する。この場合において、当該基準
日の翌日から当該承認があった日までに本新株予約権の行使請求をした新株予約権者に対しては、
次の算出方法により、当社普通株式を交付する。
調整前 調整後 調整前行使価額により当該
－ ×
行使価額 行使価額 期間内に交付された普通株式数
株式数 ＝
調整後行使価額
この場合、１株未満の端数を生じたときはこれを切り捨てるものとする。
(3) 行使価額調整式により算出された調整後の行使価額と調整前の行使価額との差額が１円未満にとど
まる場合は、行使価額の調整は行わない。但し、その後に行使価額の調整を必要とする事由が発生
し、行使価額を調整する場合には、行使価額調整式中の調整前行使価額に代えて調整前行使価額か
らこの差額を差し引いた額を使用する。
(4) ①行使価額調整式の計算については、円位未満小数第３位まで算出し、小数第３位を切り捨てるも
のとする。
②行使価額調整式で使用する時価は、調整後行使価額が初めて適用される日に先立つ 45 取引日目
に始まる 30 取引日（終値のない日数を除く。）の東京証券取引所における当社普通株式の普通
取引の終値の単純平均値とする。この場合、平均値の計算は、円位未満小数第３位まで算出し、
その小数第３位を切り捨てるものとする。
③行使価額調整式で使用する既発行普通株式数は、株主に割当てを受ける権利を与えるための基準
日がある場合はその日、また、かかる基準日がない場合は、調整後行使価額を初めて適用する日
の１ヶ月前の日における当社の発行済普通株式の総数から、当該日において当社の保有する当社
普通株式を控除した数とする。また、本項第(2)号⑤の場合には、行使価額調整式で使用する交
付株式数は、基準日において当社が保有する当社普通株式に割当てられる当社の普通株式数を含
まないものとする｡
(5) 本項第(2)号の行使価額の調整を必要とする場合以外にも、次に掲げる場合には、当社は、必要な
行使価額の調整を行う。
①株式の併合、資本の減少、会社分割、株式移転、株式交換又は合併のために行使価額の調整を必要
とするとき。
24
②その他当社の発行済普通株式数の変更又は変更の可能性が生じる事由の発生により行使価額の調整
を必要とするとき。
③行使価額を調整すべき複数の事由が相接して発生し、一方の事由に基づく調整後行使価額の算出に
あたり使用すべき時価につき、他方の事由による影響を考慮する必要があるとき。
(6) 行使価額の調整を行うときは、当社は、調整後行使価額の適用開始日の前日までに、本新株予約権
者に対し、かかる調整を行う旨並びにその事由、調整前行使価額、調整後行使価額及びその適用開
始日その他必要な事項を書面で通知する。但し、本項第(2)号⑤に定める場合その他適用開始日の
前日までに上記通知を行うことができない場合には、適用開始日以降速やかにこれを行う。
11．本新株予約権の行使期間
2020 年 10 月 16 日から 2021 年 10 月 15 日までとする。
12．その他の本新株予約権の行使の条件
各本新株予約権の一部行使はできない。
13．本新株予約権の取得事由
本新株予約権の割当日以降、東京証券取引所における当社普通株式の普通取引の終値が 20 取引日連
続して、当該各取引日に適用のある行使価額（本要項第９項第(2)号に定める行使価額とする。但
し、行使価額が第 10 項によって調整された場合は調整後の行使価額とする。）の 120％を超えた場
合、当社は、当社取締役会が別途定める日（以下、本項において「取得日」という。）の２週間前ま
でに本新株予約権者に対する通知又は公告を行うことにより、当該取得日において本新株予約権１個
につき金 78 円で、当該取得日に残存する本新株予約権の全部又は一部を取得することができる。な
お、本新株予約権の一部の取得をする場合には、抽選その他の合理的な方法として当社取締役会が決
定する方法により行うものとする。また、2021 年１月末日以降は、東京証券取引所における当社普
通株式の普通取引の終値が行使価額の 110％を超えた場合、当社は、取得日の２週間前までに本新株
予約権者に対する通知又は公告を行うことにより、当該取得日において本新株予約権１個につき金
78 円で、当該取得日に残存する本新株予約権の全部又は一部を取得することができるものとする。
14．新株予約権の譲渡制限
本新株予約権の譲渡については、当社取締役会の承認を要するものとする。
15．新株予約権証券の発行
当社は、本新株予約権にかかる新株予約権証券を発行しない。
16．新株予約権の行使により株式を発行する場合における増加する資本金及び資本準備金に関する事項
本新株予約権の行使により当社普通株式を発行する場合において増加する資本金の額は、会社計算規
則第 17 条第１項の規定に従い算出される資本金等増加限度額の２分の１の金額とし（計算の結果１
円未満の端数を生じる場合はその端数を切り上げた額とする。）、当該資本金等増加限度額から増加
する資本金の額を減じた額を増加する資本準備金の額とする。
17．新株予約権の行使請求の方法
(1) 本新株予約権を行使しようとする本新株予約権者は、当社の定める行使請求書に、必要事項を記載
してこれに記名捺印したうえ、第 11 項に定める行使期間中に第 18 項記載の行使請求受付場所に提
出しなければならないものとする。
(2) 本新株予約権を行使しようとする本新株予約権者は、前号の行使請求書の提出に加えて、本新株予
約権の行使に際して出資の目的とされる金銭の全額を現金にて第 19 項に定める払込取扱場所の当
社が指定する口座に振り込むものとする。
(3) 本新株予約権の行使の効力は、行使請求に要する書類が第 18 項に定める行使請求受付場所に到着
し、かつ当該本新株予約権の行使に際して出資の目的とされる金銭の全額が第 19 項に定める払込
取扱場所の口座に入金された日に発生する。
18．行使請求受付場所
パス株式会社 管理本部
19．払込取扱場所
株式会社みずほ銀行 神谷町支店
20. 当社が、合併（合併により当社が消滅する場合に限る。）、吸収分割、新設分割、株式交換又は株
式移転をする場合の本新株予約権の取扱い
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当社が、合併（合併により当社が消滅する場合に限る。）、吸収分割、新設分割、株式交換又は株式
移転（以下、総称して「組織再編成行為」という。）をする場合、当該組織再編成行為の効力発生の
時点において残存する本新株予約権（以下、「残存新株予約権」という。）を有する本新株予約権者
に対し、会社法第 236 条第１項第８号のイないしホに掲げる株式会社（以下、総称して「再編成対象
会社」という。）の新株予約権を、次の条件にて交付するものとする。この場合においては、残存新
株予約権は消滅するものとする。但し、以下の条件に沿って再編対象会社の新株予約権を交付する旨
を、吸収合併契約、新設合併契約、吸収分割契約、新設分割計画、株式交換契約又は株式移転計画に
おいて定めた場合に限るものとする。
①交付する再編成対象会社の新株予約権の数
残存新株予約権の新株予約権者が保有する残存新株予約権の数を基準に、組織再編成行為の条件等を
勘案して合理的に決定される数とする。
②新株予約権の目的である再編成対象会社の株式の種類
再編成対象会社の普通株式とする。
③新株予約権の目的である再編成対象会社の株式の数
組織再編成行為の条件等を勘案して合理的に決定される数とする。
④新株予約権を行使することのできる期間
第 11 項に定める本新株予約権を行使することができる期間の開始日と組織再編成行為の効力が生ず
る日のいずれか遅い日から、第 11 項に定める本新株予約権を行使することができる期間の満了日ま
でとする。
⑤新株予約権の行使により株式を発行する場合における増加する資本金及び資本準備金に関する事項
第 16 項に準じて決定する。
⑥新株予約権の行使に際して出資される財産の価額
第９項に定める行使価額を基準に組織再編成行為の条件等を勘案して合理的に決定される価額に、交
付する新株予約権１個当たりの目的である再編成対象会社の株式の数を乗じて得られる価額とする。
⑦その他の新株予約権の行使条件、新株予約権の取得事由及び取得条件
第 12 項及び第 13 項に準じて決定する。
⑧譲渡による新株予約権の取得の制限
新株予約権の譲渡による取得については、再編成対象会社の取締役会の承認を要するものとする。
⑨新株予約権を行使した新株予約権者に交付する株式の数に１株に満たない端数がある場合には、これ
を切り捨てるものとする。
21. その他
(1) 会社法その他の法律の改正等、本要項の規定中読み替えその他の措置が必要となる場合には、当社
は必要な措置を講じる。
(2) 上記各項については、金融商品取引法による届出の効力発生を条件とする。
(3) その他本新株予約権発行に関し必要な事項は、当社代表取締役社長に一任する。
以上
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