2345 クシム 2019-03-12 17:00:00
株式会社カイカによる当社普通株式等に対する公開買付けに関する意見表明について [pdf]
2019 年３月 12 日
各 位
アイスタディ株式会社
代表取締役社長 小山田 佳裕
（証券コード：2345）東証第二部
（お問い合わせ先）執行役員管理本部長 内山 富士子
電話 03－6408－5880
株式会社カイカによる当社普通株式等に対する公開買付けに関する意見表明について
当社は、2019 年３月 12 日開催の取締役会において、株式会社カイカ(以下｢公開買付者｣といいます。)
による当社の普通株式(以下｢当社株式｣又は｢当社普通株式｣といいます。)に対する公開買付け(以下｢本
公開買付け｣といいます。)について賛同の意見を表明するとともに、本公開買付け後も当社株式は上場
が維持される予定であることから、本公開買付けに応募するか否かについては、当社の株主の皆様のご
判断に委ねることを決議致しましたので、お知らせいたします。
記
1.公開買付者の概要
（1）名称 株式会社カイカ
（2）所在地 東京都目黒区大橋一丁目５番１号
（3）代表者の役 代表取締役社長 鈴木 伸
職･氏名
（4）事業内容 情報サービス（システム開発、システムに関するコンサルティング、システム
のメンテナンス・サポート） 、仮想通貨関連（仮想通貨に関するシステムの研
究、開発、販売及びコンサルティング、仮想通貨の投融資、運用） 、金融商品
取引（金融商品取引法に基づく第一種金融商品取引事業、投資運用業、カバー
ドワラントのマーケットメイク業務、カバードワラントの発行業務） 、その他
（カジュアルウェア等の小売、投資事業）
（5）資本金 1,000,000,000 円（2018 年 10 月 31 日現在）
（6）設立年月日 1989 年７月 14 日
(7)大株主及び持 日本トラスティ・サービス信託銀行株式会社 （信 14.83％
株比率 託口）
(2018 年 10 月 31
日現在) 株式会社ネクスグループ 14.59％
株式会社 SBI 証券 1.61％
株式会社 SRA 1.40％
株式会社 SRA ホールディングス 1.39％
日本証券金融株式会社 0.83％
野村信託銀行株式会社（投信口） 0.72％
1
楽天証券株式会社 0.55％
竹内 健一 0.47％
カブドットコム証券株式会社 0.35％
(8)当社と公開買付者の関係
① 資本関係 公開買付者及びその子会社の株式会社ＣＣＣＴは、当社の株式を合算で
792,000 株（所有割合：19.92％）を所有しております。
②人的関係 該当事項はありません。
③取引関係 公開買付者から当社への業務委託契約等があります。
④関連当事者への 公開買付者は、当社の主要株主であり、当社の関連当事者に該当します。
該当状況
（９） 公開買付者の最近３年間の連結経営成績及び連結財政状態（単位：千円）
決 算 期 2016 年 10 月期 2017 年 10 月期 2018 年 10 月期
連結純資産（千円） 481,915 4,213,079 7,266,269
連結総資産（千円） 1,980,825 5,436,827 11,022,789
1 株当たり連結純資産（円） 1.76 12.16 20.15
連結売上高（千円） 5,337,111 5,300,801 7,640,243
連結営業利益（千円） 238,945 296,627 △395,927
連結経常利益（千円） 131,745 728,455 612,798
連結当期純利益（千円） 392,067 661,490 632,348
1 株当たり連結当期純利益
1.61 2.40 1.77
（ 円 ）
2.買付け等の価格
当社株式１株につき 850 円
3.本公開買付けに関する意見の内容、根拠及び理由
(1)本公開買付けに関する意見の内容
当社は、下記「(2)本公開買付けに関する意見の根拠及び理由」に記載の根拠及び理由に基づき、
2019 年３月 12 日開催の当社取締役会において、本公開買付けに賛同する旨の決議をするとともに本
公開買付けは当社株式の上場廃止を企図したものではなく、本公開買付け後も当社株式の上場が維
持される方針であるため、当社株主の皆様が本公開買付けに応募するか否かについては、当社株主
の皆様のご判断に委ねる旨を決議いたしました。
なお、上記取締役会決議は、下記「(6)④当社における利害関係を有しない取締役全員の承認」に
記載の方法により決議されています。
(2)本公開買付けに関する意見の根拠及び理由
① 本公開買付けの概要
公開買付者は、1989 年７月 14 日に設立され、2003 年３月４日に日本証券業協会に株式を店頭
（現、東京証券取引所ジャスダック市場）登録し、現在は東京証券取引所ジャスダック市場に上
場しております。現在、金融業界向けシステム開発を主力とした情報サービス事業、仮想通貨関
連事業、金融商品取引事業を営んでいるとのことです。
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公開買付者は、戦略的注力領域としてフィンテック関連分野を掲げ、とりわけブロックチェー
ン技術を適用した仮想通貨ビジネスへの取り組みを加速させているとのことです。公開買付者と
当社とは、2017 年 12 月 29 日付で資本業務提携契約を締結しております。
この度、公開買付者は、2019 年３月 12 日開催の取締役会において、当社を公開買付者の連結
子会社とすることを目的として、株式会社東京証券取引所市場第二部（以下「東証第二部」とい
います。）に上場している当社株式を対象とする本公開買付けを実施することを決議したとのこ
とです。本公開買付けは、当社株式の上場廃止を企図したものではないとのことです。
公開買付者は、本日現在、当社株式を 480,000 株（所有割合（注１）：12.07％）所有してお
り、公開買付者の 100％子会社であり、ブロックチェーン（注２）を基幹技術とする仮想通貨関
連事業に特化した株式会社ＣＣＣＴ（以下、「ＣＣＣＴ」といいます。）は、本日現在、当社株
式を 312,000 株（所有割合：7.85％）所有しております。公開買付者及びＣＣＣＴの合算では、
792,000 株（所有割合：19.92％）を所有しております。
(注１)「所有割合」 とは、 当社が 2019 年 2 月 13 日に公表した平成 30 年 12 月期決算短信〔日本基準〕
（非連結） （以下「本決算短信」といいます。 ）に記載した発行済普通株式総数（4,004,600
株）から同じく本決算短信に記載された平成 30 年 12 月 31 日現在の当社が所有する自己株
式数（28,306 株）を控除した株式数（3,976,294 株）に占める割合（小数点以下第三位四
捨五入。）をいいます。以下、所有割合について同じとします。
（注２）ブロックチェーンとは、分散型台帳技術、または、分散型ネットワークのことであり、最大
の特徴は、ネットワーク上にあるパソコンなどの端末が、一対一の対等の関係で通信を行
うことでデータを送受信し、相互に監視することで信憑性のあるやりとりが行えるネット
ワークを構築する点にあります。従来のような中央管理型のデータベースでデータを一括
管理するのではなく、それぞれが持つパソコンなどの端末に同じ記録を同期させ分散して
管理します。
公開買付者は、2019 年３月 12 日開催の取締役会において、株式会社ブイキューブ（以下、
「ブ
イキューブ」といいます。
）が所有する当社株式 1,635,800 株、所有割合 41.14％の一部である
1,475,000 株（以下、「応募予定株式数」といいます。）所有割合 37.09％を取得し、当社を公開
買付者の連結子会社とすることを目的として、東証第二部に上場している当社株式を対象とする
本公開買付けを実施することを決議したとのことです。
本公開買付けに関連して、公開買付者は、当社の筆頭株主であり、親会社であるブイキューブ
との間で、公開買付応募契約（以下「本応募契約」といいます。
）を 2019 年３月 12 日付で締結
しており、ブイキューブは、本応募契約に基づき、その所有する当社株式 1,635,800 株（所有割
合：41.14％）の一部である 1,475,000 株（所有割合：37.09％）を本公開買付けに応募すること
に合意しているとのことです。本応募契約の詳細については、下記 4.公開買付者と当社株主・取
締役等との間における本公開買付けへの応募に係る重要な合意に関する事項等の「本応募契約」
をご参照ください。
現在、当社株式は東証第二部に上場しております。公開買付者は、当社株式を取得することに
より、当社を連結子会社とすることを目的としているとのことです。公開買付者は、本公開買付
けにおいては、当社の上場廃止を企図するものではなく、当社を連結子会社化し得る数、すなわ
ち所有割合が取得後 50％超保有となるブイキューブが本応募契約に従って応募予定の株式数と
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同数の 1,475,000 株を買付予定数の上限としているとのことです。この株式数は、ブイキューブ
が保有する当社株式 1,635,800 株（所有割合：41.14％）のうち、ブイキューブの意向である４％
の保有を前提に協議した結果であるとのことです。本公開買付けに応じて売付け等の申し込みが
なされた株券等（以下、
「応募株券等」といいます。
）の総数が買付予定数の上限（1,475,000 株）
を超える場合は、その超える部分の全部又は一部の買付け等は行わないものとし、法第 27 条の
13 第５項及び発行者以外の者による株券等の公開買付けの開示に関する内閣府令第 32 条に規定
するあん分比例の方式により、株券等の買付け等に係る受渡しその他の決済を行うとのことです
（各応募株券等の数に１単元未満の株数の部分がある場合、あん分比例の方式により計算される
買付株数は各応募株券等の数を上限とするとのことです。。
）
なお、公開買付者は、ブイキューブが応募せず所有を継続する予定の株式、160,800 株及び応
募株券等の総数が買付予定株式数を超えたため、ブイキューブが応募を予定する 1,475,000 株の
うち買付けられないこととなった株式については、ブイキューブが継続保有する予定である旨を
確認しているとのことです。
また、本公開買付けは、当社を連結子会社化することを主たる目的として実施し、本応募契約
の締結により、ブイキューブの応募が見込まれることから、買付予定数の下限をブイキューブが
本応募契約に従って応募予定の株式数と同数の 1,475,000 株とし、応募株券等の数の合計が買付
予定数の下限に満たない場合には、公開買付者は、応募株券等の全部の買付け等を行わないとの
ことです。
後記「（4）上場廃止となる見込み及びその事由」に記載のとおり、公開買付者は、本公開買付
けに伴う当社の上場廃止を企図しておらず、買付予定数の上限を 1,475,000 株（公開買付者及び
公開買付者の 100％子会社であるＣＣＣＴが本日現在所有する当社株式 792,000 株と合わせて
2,267,000 株、所有割合にして 57.01％）として本公開買付けを実施する予定であることを明ら
かにしています。したがって、本公開買付け成立後も、当社株式は、東京証券取引所市場第二部
における上場が維持される予定です。
本公開買付けにおける当社株式１株当たりの買付け等の価格（以下「本公開買付価格」といい
ます。
）については、公開買付者は、当社及び応募予定株主との本公開買付けに関する協議・交
渉の結果、2019 年２月６日に買付価格を１株あたり 850 円とすることに概ね合意しており、この
価格が本株式価値算定書の算定結果において、市場株価法による算定結果の下限は下回るものの、
DCF 法及び類似会社比較法による算定結果の範囲内に収まっていること、2019 年２月４日から２
月 12 日まで公開買付者において実施した当社に対するデューデリジェンスの結果、当社の取締
役会による本公開買付けへの賛同の可否、当社株式の直近１年間における市場株価の動向、及び
本公開買付けに対する応募株式数の見通し等も踏まえ、最終的に 2019 年３月 12 日に、本公開買
付価格を１株当たり 850 円とすることを決定したとのことです。算定の詳細につきましては、後
記「(6)本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等本
公開買付けの公正性を担保するための措置」の「①公開買付者における独立した第三者算定機関
からの株式価値算定書の取得」をご参照ください。
なお、本公開買付価格 850 円は、本公開買付の公表日の前営業日である 2019 年３月 11 日の東
証第二部における当社普通株式の終値 925 円に対して 8.11％（小数点以下第三位四捨五入。本項
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において以下同様の箇所は全て同じです。
）のディスカウント、2019 年３月 11 日までの過去１ヶ
月間の東証第二部における当社普通株式の終値の単純平均値 958 円に対して 11.27％のディスカ
ウント、2019 年３月 11 日までの過去３ヶ月間の東証第二部における当社普通株式の終値の単純
平均値 967 円に対して 12.10％のディスカウント、2019 年３月 11 日までの過去６ヶ月間の東証
第二部における当社普通株式の終値の単純平均値 1,045 円に対して 18.66％のディスカウントを
行った価格であるとのことです。
また、本公開買付価格 850 円は、公開買付者が 2017 年 12 月 29 日に相対取引にて取得した当
社株式 240,000 株の取得単価 1,436 円を 2018 年 10 月１日付で当社が行った株式分割（普通株式
１株を２株に株式分割）を踏まえ算出した取得単価 718 円に対し 132 円高く 18.38％のプレミア
ム、公開買付者が連結子会社であるＣＣＣＴが 2018 年４月 16 日に相対取引にて取得した当社株
式 57,000 株の取得単価 2,128 円を 2018 年 10 月１日付で当社が行った株式分割（普通株式１株
を２株に株式分割）を踏まえ算出した取得単価 1,064 円に対して 214 円安く 20.11％のディスカ
ウント、公開買付者が連結子会社であるＣＣＣＴが 2018 年６月 18 日に相対取引にて取得した当
社株式 99,000 株の取得単価 2,176 円を 2018 年 10 月１日付で当社が行った株式分割（普通株式
１株を２株に株式分割）を踏まえ算出した取得単価 1,088 円に対して 238 円安く 21.88％のディ
スカウントを行った価格であるとのことです。
これらの取得価格は、取得日の前営業日の東証第二部における当社普通株式の終値に決定され
ておりますので、上記の検討を経て市場価格からディスカウントした価格に決定された本公開買
付価格とは異なるとのことです。
なお、公開買付者は独自に第三者算定機関からの本公開買付価格の公正性に関する意見（フェ
アネス・オピニオン）を取得していないとのことです。
② 本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由
公開買付者は、1989 年７月 14 日に設立され、設立以来、システム開発業を営んでおり、2004
年 10 月に合併した株式会社ティー・シー・シー及び 2005 年３月に合併した株式会社ソフトウェ
アマネジメントは、共に 1969 年の設立であり、その実績を含めるとシステム開発業としての実
績は約 50 年にわたるとのことです。公開買付者は、2003 年３月４日に日本証券業協会に株式を
店頭（現、東京証券取引所ジャスダック市場）登録し、現在は、東京証券取引所ジャスダック市
場に上場しているとのことです。システム開発事業とは、社員として技術者を雇用し、顧客から
の発注に対し技術者がシステムを開発・提供する事業であり、外部企業に開発を委託することも
あるとのことです。公開買付者が手掛ける開発方法としては、顧客先に出向き、フェイス・トゥ・
フェイスのやりとりを通じてシステム開発を遂行する「オンサイト開発」
、成果（納品物）と納
期確定させた「請負開発」
、システムの開発・運用・保守・管理などを、人件費の安い海外の企
業に委託することで生産性を高める「オフショア開発」があるとのことです。公開買付者グルー
プは、現在は、金融業界向けシステム開発を主力とした情報サービス事業に加え、仮想通貨関連
事業、金融商品取引事業を展開しているとのことです。公開買付者は、現在、戦略的注力領域と
してフィンテック関連分野を戦略的注力領域に掲げ、とりわけブロックチェーン技術を適用した
ビジネスへの取り組みを加速させ、仮想通貨交換所システム及び絵画や写真といったアート作品
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の登録管理等の公証プラットフォーム（注３）を手掛けているとのことです。
（注３）ブロックチェーン上に絵画や写真といったアート作品の譲渡履歴を登録し、作品の検
索・照合・販売サービスを行うプラットフォームであり、アーティストとその作品を
デジタル情報に変換・記録し、改竄が困難なブロックチェーンを利用して、権利登記
とその権利の譲渡・移転を可能にしたシステムです。
公開買付者が属する情報サービス産業においては、ビッグデータ、IoT、AI、ブロックチェー
ン等に関する先進的な技術（以下「先端技術」といいます。
）を活用して、既存のビジネスを変
革し、新たな付加価値を生み出す動きが世界的に進展しつつあります。先端技術を有する技術者
は業界全体で不足しており、この点は公開買付者においても例外ではなく、これら先端技術を有
する技術者の採用は競合他社との獲得競争の激化により、人材獲得が困難な状況となっていると
のことです。公開買付者は、先端技術を有する優秀な人材の採用並びに人材の育成は公開買付者
の重要な経営課題と認識しているとのことです。そして、公開買付者は、業務提携先の企業との
シナジー効果を創出すべく、日頃から交流を行っていたとのことです。
一方、当社は、1997 年６月 12 日に設立され、2002 年 12 月 13 日に東京証券取引所マザーズ市
場に上場、2014 年８月１日には東証第二部に市場変更しており、e ラーニングや社員のスキル・
資格取得状況の管理を行うシステム（以下「LMS」といいます。）の開発及び販売やビデオ配信な
どを行う「LMS 事業」と Oracle、IBM などベンダー認定の研修事業や教育コンテンツの販売、カ
スタムコンテンツの制作・配信を行う「研修サービス事業」
、従来の人材育成関連の事業にとど
まらず、育成人材の評価及びクライアント企業への有料紹介斡旋等、クライアント企業における
人材に関わる部分をトータルで提供する「育成型人材紹介事業」を展開しております。
とりわけ、
「アイスタディ アカデミー（育成型人材紹介事業）
」は、2018 年５月８日から開始
した事業ですが、人材不足が問題となっている AI やデータサイエンスなどの第４次産業革命時
代に必須となる分野の人材を育成し、クライアント企業の人事担当者が受講者（求職者）の受講
状況や成績も参照し、選考できるようにすることで、よりマッチングの精度を高めた、新しい形
の人材紹介ビジネスであります。当社は、IT 人材の不足により高い需要と継続的成長が見込める
ことに加えて、当社の人材育成に関わるノウハウが活かせることから、かかる事業に特に注力す
ることを考えており、2018 年秋以降には M&A を通じて同事業を強化することを具体的に検討して
いたものの、条件面が折り合わず実現には至りませんでした。
それに先立ち、当社と公開買付者は 2017 年 12 月 29 日に、公開買付者による当社株式 240,000
株の取得を機に資本業務提携契約を締結いたしました。これまで、当社と公開買付者は、かかる
資本業務提携契約に基づいて、フィンテック関連技術の e ラーニングコンテンツの共同制作や、
そのコンテンツを活用した技術者の募集活動等を行っております。
その後、公開買付者は連結子会社であるＣＣＣＴを通じて、当社株式を 2018 年４月 16 日に
57,000 株、2018 年６月 18 日に 99,000 株を追加取得しているとのことです。なお、当社株式は
2018 年 10 月１日付で株式分割（普通株式１株を２株に株式分割）を行ったことから、本日現在、
公開買付者は当社株式を 480,000 株（所有割合：12.07％）所有し、ＣＣＣＴは当社株式を 312,000
株（所有割合：7.85％）所有しているとのことです。公開買付者及びＣＣＣＴの合算では、792,000
株（所有割合：19.92％）を所有しているとのことです
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当社においては、デジタルトランスフォーメーションが金融業界で加速的に普及する中、フィ
ンテック関連企業の増加やフィンテックに対する金融関係者の関心が強まっていることに伴い
フィンテック関連研修の e ラーニングコンテンツのニーズはますます高まり、同分野のコンテン
ツの拡充を行っているところでした。また、当社と公開買付者は、IT 企業向け LMS の共同検討を
行っており、かかる共同検討に従って当社が開発した社員（約 400 名）のスキル・資格取得状況
の管理を行うシステムを公開買付者が採用し、公開買付者の人材採用、ならびに人材評価業務の
効率性を向上させ、当社の売上になったという実績もあります。また、2018 年秋以降に M&A の検
討を行った際に、その検討対象となった会社が受託システム開発事業を行なっており、多くの技
術者採用のニーズが高いことが公開買付者とビジネスモデルが似ていたこともあり、当社におい
て公開買付者との連携を強化することにより、育成型人材紹介事業を強化する可能性の検討を行
いました。一方、公開買付者においても、当社の育成型人材紹介事業において育成・紹介する IT
人材の供給を受けることで、現行のビジネスを推進するために計画している採用予定人数を充足
できるのではないかという期待もあったとのことです。そこで、本公開買付けの検討を行う前か
ら、当社と公開買付者の間では、上記の LMS 事業に係る連携を継続することに加えて、育成型人
材紹介事業分野においても連携をしていく方向で議論を開始していた状況でした。
そうした状況の中で、当社の取締役である中川博貴氏が、2018 年 12 月中旬頃に、当社の親会
社であるブイキューブの経営陣との間で、当社の事業についての意見交換を行いました。中川博
貴氏は、当社が、2017 年 8 月に第三者割当増資を行った際に株式会社フィスコ、株式会社ネクス
グループ、株式会社實業之日本社、株式会社フィスコ仮想通貨取引所及び株式会社イーフロンテ
ィア（これらをあわせて「フィスコら」という。）との間で締結した資本・業務提携契約に従っ
て、フィスコらが指名し、それに従って選任された取締役です。ブイキューブとフィスコらがそ
れぞれ別々に当社と業務提携を行っていることもあり、これらの業務提携の状況等についてブイ
キューブとフィスコらの間で情報交換を行ったり、議論をすることにより、当社の強みや改善点
を共有し、それぞれの当社との業務提携の内容を改善に役立て、ひいては当社の企業価値の向上
を図る目的で、中川博貴氏を含むフィスコらとブイキューブの経営陣は、以前より協議を行って
おりました。2018 年 12 月中旬頃の議論もその一環で意見交換が行われたものです。
かかる意見交換の場において、中川博貴氏は、ブイキューブの経営陣からは、ブイキューブが
当社を含めたグループ会社全体の事業ポートフォリオの再構築を検討しており、子会社である当
社も事業ポートフォリオの見直しの対象であること、今後、当社が育成型人材紹介事業に注力す
るのであれば、ビュジュアルコミュニケーション関連や働き方改革分野等に注力していくブイキ
ューブのグループとしての方針と必ずしも方向性が一致せず、当社を連結対象から外すことも検
討しており、より当社とシナジー効果を生み出せるような提携相手がいるのであれば、ブイキュ
ーブが保有する当社株式の一部を売却することも選択肢にあるということを伝えられました。ま
た、その後、当社は、ブイキューブからは、その保有する当社株式の一部を 2019 年４月半ばま
でに売却する方針を固めたこと、また、実際に売却する場合には当社とブイキューブの間の業務
提携に基づく協業は継続するものの、ブイキューブの従業員を兼任する取締役は 2019 年３月下
旬の当社定時株主総会の終結による任期満了もしくは辞任をもって退任させ、ブイキューブの事
業に注力する旨の連絡を受けました。
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当社は、上記のとおり、公開買付者との間で育成型人材紹介事業分野を含め連携を強化する方
向で議論をしていたこともあり、2019 年１月 31 日に、中川博貴氏を通じて、公開買付者の代表
取締役副社長である山口健治氏に、ブイキューブが事業ポートフォリオの見直しを理由に当社株
式を売却する方針であり、売却先を探しており、ついては、公開買付者における当社株式を追加
取得する意向の有無について、当社の取締役である中川博貴氏を通じて、公開買付者の代表取締
役副社長である山口健治氏が打診を受けました。
かかる当社からの打診について、公開買付者は、同日の 2019 年１月 31 日、当社との今後の事業
の展開等の可能性について社内でディスカッションを行った結果、単なる株式の買い増しではなく、
当社を連結子会社化することができれば、当社が、公開買付者、連結子会社７社及び持分法適用関
連会社４社で構成する公開買付者グループ（以下、「公開買付者グループ」といいます。）の傘下
に入ることで、公開買付者グループと当社の役職員間に相互発展に向けての、運命共同体としての
コミットメントが醸成され、活発な人材交流によりシナジー効果を追求できると考えたとのことで
す。具体的な内容としては、経営方針の共有を目的とした公開買付者グループ企業間の横断会議や、
公開買付者と当社の従業員が主催・運営する売上拡大を目的とした勉強会への相互参加を通じた人
材交流や、両社の従業員同士が密接に連携しながら、営業情報を共有し、当社は、取引先である銀
行やメーカーなど大手企業を公開買付者に紹介し、公開買付者は、取引先である大手システム開発
企業を対象者に紹介するなどの協力により、双方の販売チャネルの拡大が期待できると考えたとの
ことです。
また、公開買付者グループは、フィンテック分野の中でも特にブロックチェーン技術を要するビ
ジネスに注力しており、かかる技術者の育成及び獲得が重要な課題となっております。他方、対象
者は、教育、人材紹介に強みを有していることから、公開買付者は、当社を連結子会社化すること
で公開買付者グループの技術者育成及び獲得にかかる機能を拡充させることができ、また、これに
より、当社の事業拡大が可能となり、公開買付者も人材の教育と獲得により、自社の事業拡大に資
すると考えたとのことです。
具体的には、公開買付者は、当社を連結子会社化することで、当社に、公開買付者グループが有
する、ブロックチェーンに関するシステム開発等のより気密性の高いノウハウを提供することが可
能となり、当社が、これらのノウハウに基づき公開買付者の社内向け教育コンテンツを作成し、提
供することで、公開買付者グループの技術者育成を加速させることが期待できると考えたとのこと
です。加えて、公開買付者が属する情報サービス業界全体においては、技術者が不足しており、特
に、公開買付者が注力しているブロックチェーンに関する技術者の獲得が困難な状況であり、公開
買付者においてもこのような技術者の獲得は困難な状況となっているとのことです。他方、当社は、
育成人材の評価及びクライアント企業への有料職業紹介等、クライアント企業における人材に関わ
る部分をトータルで提供する「育成型人材紹介事業」を有しております。公開買付者は、当社が「育
成型人材紹介事業」にて公開買付者が求めるスキルにあわせて、募集した人材に教育研修を行い、
研修を修了した人材を評価し、公開買付者に紹介することで、必要なブロックチェーン技術者を効
率よく獲得できると考えたとのことです。他方、当社は紹介実績が増えることで「育成型人材紹介
事業」の拡大に繋がると考えたとのことです。
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上記のことから、2019 年１月 31 日、公開買付者は、連結子会社化が可能な株式数を応募予定
株主が売却するのであれば、当社株式を追加取得するという意向であること及びデューデリジェ
ンスを実施する旨を、当社の取締役である中川博貴氏に伝えたとのことです。同時に、公開買付
者はデューデリジェンスの準備を進め、2019 年２月４日、当社のデューデリジェンス及び株価算
定手続きを開始したとのことです。かかるデューデリジェンスの期間は 2019 年２月４日から２
月 12 日であり、株価算定の期間は 2019 年２月４日から３月 11 日であったとのことです。これ
ら作業と並行して、公開買付者は、ブイキューブのアドバイザーである株式会社ＧＤを介して、
ブイキューブの保有する株式の取得について価格及び数量等の条件の交渉を行ったとのことで
す。
2019 年２月６日、公開買付者は、ブイキューブから仮条件提示の要請を受け、2019 年２月４
日から進行していたデューデリジェンス及び当時の株価（2018 年 12 月の月間最安値：808 円、
2019 年１月の月間最安値：871 円、2019 年２月５日の終値：1,085 円）から総合的に判断し、１
株当たり 850 円であれば、追加取得に応じる旨を提示し、株式数については、公開買付者及びＣ
ＣＣＴが保有する、792,000 株（所有割合：19.92％）と合算することで、当社を連結子会社化し
得る 50％超となる株式数としたい旨を提示したとのことです。
同日、公開買付者とブイキューブとで協議を行った結果、ブイキューブより、１株当たり 850
円の価格については概ね同意するが、売却株式数についてはブイキューブの所有割合にして４％
を引き続き保有し、残りは全て売却したいとの意向を受け、１株当たり 850 円にてブイキューブ
が所有する当社株式の一部である 1,475,000 株（所有割合：37.09％）を本公開買付け応募の条
件とすることに概ね合意し、公開買付者としては、最終決定をデューデリジェンスの結果及び株
式価値算定書の入手後、その内容を確認のうえ判断することとしたとのことです。
2019 年２月７日、ブイキューブの代表取締役副社長である高田雅也氏、当社代表取締役社長で
ある小山田佳裕氏、取締役である中川博貴氏、公開買付者の代表取締役副社長である山口健治氏、
及び公開買付代理人であるＩＳ証券株式会社のアドバイザーである株式会社コア・コンピタン
ス・コーポレーションの CEO 田原弘之氏が参加し、今後の日程について確認を行ったとのことで
す。
一方、当社としては、公開買付者との連携を強化することによって、e ラーニングにおけるフ
ィンテック関連研修コンテンツの拡充を図る中で、公開買付者のブロックチェーンに関する知見
等を引き続き活用してより受講者の興味や関心をひきつけるような IT 人材向けの e ラーニング
コンテンツの開発を継続する等 LMS 事業及び研修サービス事業における連携を強化することが可
能になると考えました。また、当社が戦略的に注力する育成型人材紹介事業において、公開買付
者は、当社の研修等により IT に関する知識や資格を身に着けた人材の安定的な供給先となるこ
とが期待できます。すなわち、当社の育成型人材紹介事業の成長には、より多くの求職者が登録
し、先端技術を身につけた求職者の企業への紹介件数を増加させることが不可欠であるところ、
上記のとおり、公開買付者は当社の研修等により IT に関する知識や資格を身に着けた人材の安
定的な引受先となることが期待でき、当社の人材紹介に登録する求職者の増加が見込めます。ま
た、当社の LMS 事業及び研修サービス事業に公開買付者の仮想通貨事業や金融商品取引事業に係
る知見を活かしてフィンテック領域での研修内容の充実を図るとともに、かかる研修を受けた人
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材の紹介先が安定的に確保できることによって、さらに当社の研修事業等の集客につながる好循
環が期待できると判断しました。上記については、フィンテック領域をはじめとして確かなシス
テム開発の技術を持ったエンジニアを安定的に確保したいという公開買付者のニーズと合致し、
公開買付者の事業の拡大にも資するシナジー効果が認められるものと考えるに至りました。そし
て、公開買付者が当社株式を追加取得して、当社が公開買付者のグループ会社になって上記の経
営に関する方針を共有するとともに、当社株式の保有を通じて利害関係を共通にすることによっ
て、より継続的・安定的にシナジー効果が生じるものと判断いたしました。
以上の点から、当社としては、親会社であるブイキューブがその保有する当社株式の大部分を
売却する場合において、公開買付者がその売却先となり当社の新たな親会社になることが最善で
あるとの判断に至りました。
また、公開買付者としても、当社を連結子会社化し、公開買付者グループの中で経営理念や上
記のような経営方針を共有化した上で事業の推進を行うことがより有効であるとの判断に至っ
たとのことです。
2019 年２月下旬から、公開買付者及びブイキューブの間で、本公開買付けの条件等に関する詳
細について協議・交渉を行い、それと並行して公開買付者及び当社の間で、本公開買付け後の経
営方針及び経営体制等に関する協議・交渉を行った結果、公開買付者は、2019 年 3 月 12 日付開
催の取締役会において、本公開買付けの実施、ブイキューブとの本応募契約の締結及び当社との
資本業務提携変更契約の締結について決議するに至ったとのことです。
なお、公開買付者が当社を連結子会社化することで期待されるシナジー効果について、公開買
付者は、以下のとおりと考えているとのことです。
(i)技術者の育成と「ＬＭＳ事業」の拡大
公開買付者は、他社に先駆けフィンテック分野に注力しており、公開買付者の持分法適用
関連会社である株式会社フィスコデジタルアセットグループの連結子会社である、株式会社
フィスコ仮想通貨取引所が運営する仮想通貨交換所システムの開発実績を有するなど、ブロ
ックチェーンや仮想通貨の分野において一定の技術力及び実績を有しているとのことです。
他方、当社が営む「LMS 事業」は、e ラーニング、社員のスキル・資格取得状況の人材育成
管理を行うシステムの開発及び販売などを行っております。
公開買付者は、当社を連結子会社化することで、当社に対し、公開買付者が有する、ブロ
ックチェーンに関するシステム開発等のより気密性の高いノウハウを提供することで、当社
が「LMS 事業」において、これらのノウハウに基づき公開買付者の社内向けの教育コンテン
ツを作成、提供することで、公開買付者の技術者の育成を加速させることが可能と考えてお
り、当社においては、システムに関する専門分野における付加価値の高い教育コンテンツを
作成し、対象者の顧客に販売することで、
「LMS 事業」の拡大が期待できると考えているとの
ことです。
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(ⅱ)先端技術者の獲得と「育成型人材紹介事業」の拡大
経済産業省が、2016 年６月 10 日に公表した「IT 人材の最新動向と将来設計に関する調査
結果」によれば、2010 年代の後半から 2020 年にかけて、産業界では大型の IT 人材関連投資
が続くことや、昨今の情報セキュリティ等に対するニーズの増大により、IT 人材の不足が改
めて課題となっているとのことです。また、ビッグデータ、IoT 等の新しい技術やサービス
の登場により、今後ますます IT 利活用の高度化・多様化が進展することが予想され、中長期
的にも IT に対する需要は引き続き増加する可能性が高いと見込まれております。
公開買付者は、先端技術を有する技術者の採用を強化しておりますが、上述のとおり IT 人
材の不足により、IT 人材の獲得は困難な状況であり受注拡大の阻害要因となっているとのこ
とです。公開買付者は、当社が営む「育成型人材紹介事業」は、高度 IT 人材に特化した人材
の募集から育成、転職支援までを提供するビジネスモデルであり、一般的な人材紹介企業に
はない質の高い人材の供給力を有していると考えているとのことです。このような状況のな
か、当社が「育成型人材紹介事業」の経験で培った、募集、採用、教育研修、紹介のノウハ
ウと、公開買付者が持つ先端技術に関わるノウハウを融合、発展させ、教育教材の充実及び
人材紹介に関わるシステムの合理性を通じて人材紹介の効率化を上げることで、当社から多
くの優秀な IT 人材を獲得し、既存事業の収益拡大につなげたいと考えているとのことです。
また、当社の紹介する IT 人材の転職先として、公開買付者が積極的に受入れることで、当
社が第３の成長エンジンと位置付けている「育成型人材紹介事業」を軌道にのせ、長期的に
は当社の主力事業へと成長する成功の鍵となると考えているとのことです。
(ⅲ) HRMS の開発
公開買付者によると、当社は、これまで LMS の開発とサービス提供に注力してきたとのこ
とです。しかしながら、クライアント企業におけるニーズは人材の育成管理だけではなく、
人材の採用、並びに採用した人材の配置、育成、評価、報酬といった人事制度全般を管理で
きるシステム（以下、
「HRMS」といいます。）に広がっているとのことで、今まで、当社は HRMS
を構築するための開発力が不足しており、上記ニーズに求められるシステム開発は出来てい
なかったとのことです。今後は、これらのニーズに応えるため、当社は、長年システム開発
の実績を有している公開買付者と連携して HRMS の開発を図っていくとのことです。具体的に
は、当社がクライアントに対するコンサルテーションを実施し、受注した HRMS の開発を公開
買付者が受託します。この連携開発により、公開買付者と当社は、相互に利益拡大を図って
いくとのことです。
当社も、上記のようなシナジー効果が期待できることや、当社におけるリーガルアドバイザー
である片岡総合法律事務所からの助言を踏まえたうえで、公開買付者に対し、本公開買付けの条
件の詳細、本公開買付け後の当社の経営方針等を確認するなど、慎重な協議及び検討を行った結
果、改めて、2017 年 12 月 29 日付で締結した資本・業務提携契約書について、2019 年３月 11 日
付で追加合意を行い、公開買付けにより公開買付者が当社株式を追加取得する結果、当社が公開
買付者の連結子会社となることを契機として、両社事業の発展のため更なるシナジー効果を発揮
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することを目的として、両社の営業基盤を活用した営業促進の連携、新規製品の共同マーケティ
ング、ソフトウェア等の共同開発・共同研究、人材の相互交流等の業務提携をより強化すること
について合意を行うことによって、当社及び公開買付者の双方の事業拡大が期待でき、本公開買
付けが今後の当社の更なる成長・発展と企業価値・株主価値の一層の向上に資すると考えられる
と判断し、2019 年３月 12 日開催の当社取締役会において、本公開買付けに賛同する旨の決議を
するとともに、本公開買付けは当社株式の上場廃止を企図したものではなく、本公開買付け後も
当社株式の上場が維持される方針であるため、当社株主の皆様が本公開買付けに応募するか否か
については、当社株主の皆様のご判断に委ねる旨を、あわせて決議いたしました。
なお、当社取締役全９名のうち、以下の理由により本公開買付けに関する審議及び決議に参
加していない５名を除く取締役４名の全員一致により決議しております。すなわち、支配株主
のブイキューブの従業員を兼務する高見耕平氏、佐藤岳氏、重田政明氏、熊谷太郎氏、支配株
主の元従業員であり、現在当社の代表取締役社長（2019 年３月 27 日開催の当社の第 23 回定時
株主総会の時をもって退任予定）であり、本公開買付け成立後に支配株主と雇用契約を締結予
定の小山田佳裕氏は、本公開買付けに関する当社取締役会の意思決定において、公正性、透明
性及び客観性を高め、利益相反を回避する観点から、本公開買付けに関する全ての議案につい
て、その審議及び決議には一切参加しませんでした。もっとも、小山田佳裕氏は、当社の代表
取締役社長の立場において公開買付者との協議及び交渉を行っておりますが、高見耕平氏、佐
藤岳氏、重田政明氏及び熊谷太郎氏らは協議及び交渉に参加しておりません。
なお、本公開買付け成立後に中川博貴氏が当社の代表取締役になること及び伊藤大介氏が当
社の取締役 CFO となることについて公開買付者と当社間で合意がされていますが、公正性担保
の観点からは中川博貴氏及び伊藤大介氏がかかる決定に関与すべきではないという考え方もあ
り得ます。一方本公開買付け成立後に中川博貴氏及び伊藤大介氏が当社の代表取締役又は取締
役 CFO となる予定であることは、当社における検討の結果であり、それに対して公開買付者の
同意を得たものであって、公開買付者が提案・指名したものではありません。
これらの事情に加え、公開買付者は、2015 年６月以降、上記の資本・業務提携契約の相手方
である株式会社ネクスグループ及び株式会社フィスコの子会社でしたが、2018 年 10 月 24 日に
株式会社ネクスグループが保有していた公開買付者の株式 58,968,500 株（所有割合：16.35％）
のうち 6,363,400 株を売却し、52,605,155 株（所有割合：14.59％）となったことで、株式会社
ネクスグループおよび株式会社フィスコは、公開買付者のその他の関係会社に該当しなくなり
ました。なお、公開買付者の直前の事業年度末である 2018 年 10 月 31 日時点においては、株式
会社ネクスグループは公開買付者の株式を 14.59％保有しております。以上のことから、当社は、
中川博貴氏及び伊藤大介氏は特別利害関係人に該当しないものと判断しております。それによ
り特別利害関係人に該当しないにもかかわらず、取締役会決議に参加させないことによって取
締役会の定足数を満たさず決議が無効とされる法的リスクもあります。
当社は、これらの事情を総合的に勘案し、本公開買付けに対する意見表明に係る取締役会に
おいて、中川博貴氏が代表取締役社長となり、伊藤大介氏が取締役ＣＦＯになることが内定し
ているため、公正性を担保する観点からは中川博貴氏及び伊藤大介氏は審議に参加せず、一方
で、特別利害関係人に該当しないにもかかわらず、取締役会決議に参加させないことによって
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取締役会の定足数を満たさず決議が無効とされる法的リスクもあることから決議にのみ参加い
たしました。
③ 本公開買付け成立後の経営方針
公開買付者は、当社を連結子会社とすることによって、上記「② 本公開買付けに賛同するに
至った意思決定の過程及び理由」に記載のとおり、当社が公開買付者グループの傘下に入ること
で、公開買付者と当社の役職員に相互発展に向けての、運命共同体としてのコミットメントを醸
成し、両社の活発な人材交流によるシナジーを追求し、「育成型人材紹介事業」を主力事業にす
べく注力するとのことです。
また、公開買付者は、本公開買付け成立後における当社の経営方針として、当社株式の東京証
券取引所市場第二部上場を継続し、かつ、当社が上場企業として少数株主の利益に配慮すること
を確認しております。また、公開買付者は、当社の経営の自主性を維持・尊重することを基本と
しつつ、本公開買付け実施後の当社の経営方針の詳細については、本公開買付け成立後、当社と
協議のうえで決定していく予定とのことです。なお、公開買付者は本公開買付け後、連結子会社
として維持できる、所有割合にして 50％（1,988,147 株）超まで、当社株式を売却する可能性は
あるものの現時点で予定はないとのことです。
当社の経営体制については、上記「(2)②本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及
び理由」に記載のとおり、ブイキューブからは、その保有する当社株式の一部を売却する場合に
はブイキューブの従業員等を兼任する取締役は 2019 年３月 27 日開催予定の当社第 23 回定時株
主総会の終結による任期満了をもって退任させる旨の方針を伝えられていたことから、ブイキュ
ーブの元従業員であり当社代表取締役の小山田佳裕氏、ブイキューブの従業員の地位と兼任して
いる当社取締役である高見耕平氏、佐藤岳氏、重田政明氏及び熊谷太郎氏が退任することになり
ました。また、後述「11.公開買付者と当社の合意の内容等」において述べるとおり、公開買付
者との間で、取締役２名を公開買付者が指名することで合意しております。
当社は、上記の取締役らの退任及び公開買付者との間で取締役２名を公開買付者が指名するこ
とで合意していることを前提に本公開買付け成立後の体制について検討しました。当社は、本公
開買付け成立後も持続力のある成長を実現するためには、現任の取締役による継続的な関与が不
可欠であり、公開買付者から派遣予定の山口健治氏、佐藤元紀氏が当社の事業を把握するまでの
間は、当社の事業に精通する現任の取締役である中川博貴氏及び伊藤大介氏が、代表取締役社長
及び取締役 CFO として当社取締役に就任することが望ましいと考えました。また、当社において
取締役の選任予定者を検討した結果、重任予定である取締役の中川博貴氏は、経営企画の経験が
長く、現代表取締役社長である小山田佳裕氏と共に経営戦略の立案や投資家・株主への対応など
当社の経営に精通していることから、次期の代表取締役社長として適任と考えました。
さらに、当社は、同じく重任予定である、取締役の伊藤大介氏については、当社の取締役とし
て財務・会計に関する深い知見を有しており、その知識と経験を活かして当社の経営に参画して
いる実績があることから、次期の取締役 CFO として適任と考えました。なお、中川博貴氏及び伊
藤大介氏は、当社がフィスコらとの間で 2017 年 8 月に締結した資本・業務提携契約に従ってフ
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ィスコらが指名した取締役ですが、かかる資本・業務提携契約に基づく提携関係については、引
き続き維持される予定です。
当社は、上記の方針に従って、公開買付者と経営体制について協議いたしましたが、取締役を
２名減らすこと、中川博貴氏が代表取締役社長となり、伊藤大介氏が取締役 CFO となることにつ
いて、公開買付者の同意を得ました。公開買付者によると、かかる同意について、中川博貴氏に
ついては、当初フィスコからの派遣の取締役ではあったものの、公開買付者の取締役複数名と約
12 年にわたり交友があること及び他社における経営実績も考慮し、強いリーダーシップを発揮で
きると考えたこと、当社の現代表取締役社長である小山田佳裕氏を含む複数名の当社の現取締役
による推薦があったことから、次期の代表取締役社長に適任と考えたとのことです。また、公開
買付者は中川博貴氏に対し、当社の代表取締役社長就任後は当社の立場で業務執行を行うことを
口頭で確認したことから、中川博貴氏を当社の次期の代表取締役社長とする当社の決定に合意し
たとのことです。また、公開買付者によると、伊藤大介氏について、当初、フィスコらから派遣
された取締役ではあったものの、公開買付者の取締役複数名と約３年にわたり交友があること及
び他社における管理部門の責任者としての実績も考慮し、財務・会計に関する深い知見を活かし
管理部門において着実に実務を遂行できると考えたこと、当社の現代表取締役社長である小山田
佳裕氏を含む複数名の当社の現取締役による推薦があったことから、当社の次期の取締役 CFO に
適任と考えたとのことです。また、公開買付者は、伊藤大介氏はフィスコらから派遣された取締
役ではありましたが、当社の取締役 CFO 就任後は当社の立場で業務執行を行うことを口頭で確認
したことから、
伊藤大介氏を当社の次期の取締役 CFO とする当社の決定に合意したとのことです。
そして、公開買付者が、２名の公開買付者が指名できる取締役として佐藤元紀氏及び山口健治
氏を指名しましたので、本公開買付けの買付期間中である 2019 年３月 27 日に開催予定の当社第
23 回定時株主総会において、当社は、役員の選任議案について、佐藤元紀氏及び山口健治氏を含
む下記の者を候補者とする議案を上程することで公開買付者と合意しました。
① 取締役（監査等委員以外）の選任
中川博貴氏（代表取締役予定）
（重任）
伊藤大介氏（CFO 予定）
（重任）
佐藤元紀氏（新任）
岩野裕一氏（新任）
（独立・社外取締役）
② 取締役（監査等委員）
山口健治氏（新任）
望月真克氏（新任）
本公開買付け成立後の役員の体制については、上記の役員候補者及び任期中である監査等委員
の廣田大介氏が取締役として就任する予定です。上記定時株主総会に上程した役員選任議案の候
補者の略歴等の詳細につきましては、本日別途開示しております「代表取締役及び役員の異動に
関するお知らせ」をご参照ください。なお、代表取締役小山田佳裕氏、取締役である高見耕平氏、
佐藤岳氏、重田政明氏、は、本公開買付けの公開買付け期間中の 2019 年３月 27 日開催予定の定
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時株主総会終結の時をもって任期満了に伴い退任する予定です。また、取締役（監査等委員）で
ある熊谷太郎氏及び加藤正彦氏も定時株主総会終結の時をもって辞任により退任する予定です。
(3)算定に関する事項
本公開買付価格については、公開買付者がブイキューブとの協議・交渉により決定したもので
あり、かつ直近時の当社株式の市場価格より一定程度ディスカウントした価格となっております。
当社は、本公開買付けにあたり、第三者算定機関から算定書を取得しておりません。
(4)上場廃止となる見込み及びその事由
公開買付者は、本公開買付けに伴う当社の上場廃止を企図しておらず、買付予定数の上限を
1,475,000 株（公開買付者及び株式会社ＣＣＣＴが所有する当社株式、792,000 株と合わせて
2,267,000 株、所有割合にして 57.01％）として本公開買付けを実施する予定であることを明らかに
しています。したがって、本公開買付け成立後も、当社株式は、東京証券取引所市場第二部におけ
る上場が維持される予定です。
(5)いわゆる二段階買収に関する事項
公開買付者は、当社の上場廃止を企図しておらず、本公開買付けが成立した場合には、本公開買
付け後に当社の株券等の追加取得を行うことを現時点では予定していないとのことです。
(6)買付け等の価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等本公開買付
けの公正性を担保するための措置
当社は、当社の支配株主（親会社）である本ブイキューブが公開買付者との間で本応募契約を締
結しており、ブイキューブと少数株主との利害が必ずしも一致しない可能性があることから、本公
開買付けに係る審議に慎重を期し、本公開買付けの公正性及び適正性を担保するため、公開買付者
及び当社は、以下の措置を講じております。なお、当社は独自に第三者算定機関からの株式価値算
定書及び本公開買付価格の公正性に関する意見（フェアネス・オピニオン）を取得しておりません。
① 公開買付者における独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得
公開買付者は、本公開買付価格を決定するにあたり、公開買付者及び当社から独立した第三
者算定機関としてビヨンド税理士法人に 2019 年２月４日に当社の株式価値の算定を依頼した
とのことです。なお、ビヨンド税理士法人は、公開買付者及び当社の関連当事者には該当せず、
本公開買付けに関して、重要な利害関係を有していないとのことです。また、公開買付者は、
ビヨンド税理士法人から本公開買付価格の妥当性に関する意見書（フェアネス・オピニオン）
を取得していないとのことです。
ビヨンド税理士法人は、当社経営陣から当社の事業の現状を反映した最新の財務予測等の資
料の提供を受け、それらの情報を踏まえた一定の条件の下で、当社普通株式について、市場株
価法及びディスカウンテッド・キャッシュ・フロー法（以下「DCF 法」といいます。）による算
定を行い、2019 年３月 11 日、公開買付者はビヨンド税理士法人から、本株式価値算定書を取
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得したとのことです。
ビヨンド税理士法人による当社株式の１株当たり株式価値の算定結果は、以下のとおりであ
るとのことです。
DCF 法：750 円～917 円
類似会社比較法：716 円～875 円
市場株価法：925 円～1,045 円
DCF 法では、当社の事業計画（2019 年 12 月期から 2023 年 12 月期）における収益や投資計
画、一般に公開された情報等の諸要素を前提として、2019 年 12 月期以降当社が将来において
創出すると見込まれるフリー・キャッシュ・フローを、一定の割引率で現在価値に割り引いて
企業価値や株式価値を分析し、当社株式１株当たり株式価値の範囲を 750 円から 917 円までと
分析したとのことです。
なお、当社の事業計画においては、本公開買付けの影響は加味されておりません。又、大幅
な増減益は見込んでいないとのことです。
類似会社比較法では、当社と比較的類似する事業を手掛ける上場会社の市場株価や収益等を
示す財務指標との比較を通じて、当社の株式価値を算定し、その１株当たりの株式価値の範囲
は、716 円から 875 円までと分析しているとのことです。
市場株価法では、2019 年３月 11 日を基準日として、東証第二部における当社普通株式の普
通取引の基準日における終値 925 円、直近１ヶ月間の終値の平均値 958 円（小数点以下四捨五
入）、直近３ヶ月間の終値の平均値 967 円（小数点以下四捨五入）及び直近６ヶ月間の終値の
平均値 1,045 円（小数点以下四捨五入）をもとに、当社株式１株当たり株式価値の範囲を 925
円から 1,045 円までと分析したとのことです。
公開買付者は、当社及び応募予定株主との本公開買付けに関する協議・交渉の結果 2019 年
２月６日に買付価格を１株あたり 850 円とすることに概ね合意しており、この価格が本株式価
値算定書の算定結果において、市場株価法による算定結果の下限は下回るものの、DCF 法及び
類似会社比較法による算定結果の範囲内に収まっていること、2019 年２月４日から２月 12 日
まで公開買付者において実施した当社に対するデューデリジェンスの結果、当社の取締役会に
よる本公開買付けへの賛同の可否、当社株式の直近１年間における市場株価の動向、及び本公
開買付けに対する応募株式数の見通し等も踏まえ、最終的に 2019 年３月 12 日に、本公開買付
価格を１株当たり 850 円とすることを決定したとのことです。
② 当社、支配株主及び公開買付者から独立した法律事務所から当社への助言
当社は、本公開買付けに関する当社取締役会の意思決定の過程等における透明性及び公正性
を確保するため、外部のリーガルアドバイザーである片岡総合法律事務所から、本公開買付け
に関する当社取締役会の意思決定の方法、過程について、法的助言を受けています。なお、片
岡総合法律事務所は、当社との間で顧問契約を締結していますが、顧問契約に基づいて当社が
支払った金額は、同法律事務所の規模等からすると少額であり、同法律事務所の法的助言の公
正性に疑いを抱かせる金額ではなく、同事務所は当社より独立性が認められると考えています。
また、同事務所は、過去に公開買付者及び当社の支配株主であるブイキューブとの間で一度も
取引を行ったことはなく、公開買付者及びブイキューブのいずれからも独立しています。
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③ 公開買付者及び当社の支配株主との間に利害関係を有しない者による、上場会社による決定
が少数株主にとって不利益でないことに関する意見の入手
本公開買付けに係る当社の意見表明は、第三者である公開買付者が、当社の支配株主である
ブイキューブからの当社普通株式の取得を前提として行う公開買付けに対する意見表明に係る
ものであり、東京証券取引所の企業行動規範に定める「支配株主との重要な取引等」に該当す
るため、当社は、2019 年２月 18 日に、公開買付者及びブイキューブとの間に利害関係を有しな
い者として、当社の独立役員として東京証券取引所に届け出ている廣田大介氏及び加藤正彦氏
に対して、当社が本公開買付けについて賛同意見を表明するとともに、本公開買付けに応募す
るか否かについては、当社の株主の判断に委ねることが、少数株主にとって不利益なものでは
ないかについて諮問をいたしました。
その結果、廣田大介氏及び加藤正彦氏から、(i)(a)公開買付者と当社は既に業務提携関係に
あり、業務提携について一定の成果が出た実績があり、提携の実績のない会社に売却されるよ
りも望ましいこと、(b)ブイキューブとの連携は継続しつつ、社外役員でとして当社の事業を理
解する中川博貴氏が中心となって公開買付者との協業を進め、当社が公開買付者の連結子会社
となり、そのグループ会社となって事業を行うことは当社にとって望ましい選択肢であること、
(c)当社が注力する育成型人材紹介事業をはじめ、公開買付者との事業提携はシナジー効果が期
待でき、当社の企業価値の向上に資すると考えられるとともに、公開買付者にも安定的な人材
供給というメリットをもたらすことなどから、本公開買付けの目的は正当であると考えられる
こと、(ii)当社においては、当社、公開買付者及びブイキューブから独立した法務アドバイザ
ーからの法的助言を受け、本公開買付けに関する意見表明に際し、慎重に協議・検討を行って
おり、その協議・検討には利害関係を有する取締役は公正性を担保する観点から、特別利害関
係人に該当する取締役は審議・決議に参加せず、一方で、特別利害関係人に該当しない取締役
については、公正性を担保する観点から審議には参加させず、取締役会決議に参加させないこ
とによって取締役会の定足数を満たさず決議が無効とされる法的リスクもあることから決議の
み参加することが予定されていること、(iii)本公開買付けにおいては、本公開買付価格が直近
の当社株式の市場価格より 8.11%ディスカウントした価格に設定され、ブイキューブ以外の多数
の株主が応募する見込みは小さいこと、また、買付予定数の上限を超えた買付けが行われない
予定であることから、ディスカウントを理由として当社株式の市場価格が下落するおそれは小
さいこと、上場が維持される見込みであること等を考慮すると、本公開買付けの条件には妥当
性が認められること、(iv)公開買付者は、本公開買付けの成立後も、当社普通株式の上場維持
を予定しているとのことであり、当社株主は、本公開買付け成立後も、その保有する当社普通
株式を引き続き市場において自由に売却する機会が確保されており、また、本公開買付けによ
って当社の企業価値が向上すると判断することには一定の合理性が認められることから、当社
株主が、本公開買付け後も当社普通株式を保有するという選択を行うことも十分な合理性が認
められること (v)当社は本公開買付けに対する意見を公表することを決定する 2019 年３月 12
日の当社取締役会において、取締役９名中、支配株主のブイキューブの従業員を兼務する高見
耕平氏、佐藤岳氏、重田政明氏、熊谷太郎氏、支配株主の元従業員であり、現在当社の代表取
締役社長（2019 年３月 27 日開催の当社の第 23 回定時株主総会終結の時をもって退任予定）で
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あり、本公開買付け成立後に支配株主と雇用契約を締結予定の小山田佳裕氏を除いた取締役４
名のみが出席し、上記決定を行っているが、かかる方策は、特別利害関係者に該当しうる取締
役の影響を排除するために適切なものと言えること、等の事情を総合的に検討した上で、当社
が本公開買付けについて賛同意見を表明するとともに、本公開買付けに応募するか否かについ
ては、当社の株主の判断に委ねることが少数株主にとって不利益なものではないと判断する旨
の意見を 2019 年３月 12 日付で入手いたしました。
④ 当社における利害関係を有しない取締役全員の承認
当社は、2019 年３月 12 日開催の当社取締役会において、当社におけるリーガルアドバイザ
ーである片岡総合法律事務所からの助言および「③当社における利害関係を有しない者からの
意見の取得」に記載の独立役員の意見を参考とするとともに、本公開買付けにおいては、本公
開買付価格が公表日の前営業日である 2019 年３月 11 日の東証第二部における当社株式の終値
である 925 円より 8.11%ディスカウントした価格に設定され、ブイキューブ以外の多数の株主が
応募する見込みは小さいこと、また、買付予定数の上限を超えた買付けが行われない予定であ
ることから、ディスカウントを理由として当社株式の市場価格が下落するおそれは小さいこと、
上場が維持される見込みであること等を考慮すると、本公開買付けの条件には妥当性が認めら
れること、当社が公開買付者の子会社となることによって、公開買付者の子会社として公開買
付者グループとの密接な連携が可能となり、当社は公開買付者グループの技術者の育成を加速
すること及び優秀な人材獲得の役割を担うことが期待されるとともに、当社は、公開買付者グ
ループの営業リソース及び販売チャネルを活用することで事業拡大が期待できると公開買付者
は考えているとのことであり、そのことから、当社の経営基盤の強化、事業ノウハウ、経営資
源等の有効活用が可能になり、本公開買付けが今後の当社の更なる成長・発展と企業価値・株
主価値の一層の向上に資すると考えられると判断し、その他、本公開買付けの諸条件等を総合
的に勘案し、本公開買付けに賛同する旨の決議をするとともに、本公開買付けは当社株式の上
場廃止を企図したものではなく、本公開買付け後も当社株式の上場が維持される方針であるた
め、当社株主の皆様が本公開買付けに応募するか否かについては、当社株主の皆様のご判断に
委ねる旨を、併せて決議いたしました。
なお、当社取締役全９名のうち、以下の理由により本公開買付けに関する審議及び決議に参
加していない５名を除く取締役４名の全員一致により決議しております。すなわち、支配株主
のブイキューブの従業員を兼務する高見耕平氏、佐藤岳氏、重田政明氏、熊谷太郎氏、支配株
主の元従業員であり、現在当社の代表取締役社長（2019 年３月 27 日開催の当社の第 23 回定時
株主総会の時をもって退任予定）であり、本公開買付け成立後に支配株主と雇用契約を締結予
定の小山田佳裕氏は、本公開買付けに関する当社取締役会の意思決定において、公正性、透明
性及び客観性を高め、利益相反を回避する観点から、本公開買付けに関する全ての議案につい
て、その審議及び決議には一切参加しませんでした。もっとも、小山田佳裕氏は、当社の代表
取締役社長の立場において公開買付者との協議及び交渉を行っておりますが、高見耕平氏、佐
藤岳氏、重田政明氏及び熊谷太郎氏らは協議及び交渉に参加しておりません。
なお、上記「(2)③本公開買付け成立後の経営方針」に記載のとおり、本公開買付け成立後に
中川博貴氏が当社の代表取締役になること及び伊藤大介氏が当社の取締役 CFO となることにつ
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いて公開買付者と当社間で合意がされていますが、公正性担保の観点からは中川博貴氏及び伊
藤大介氏がかかる決定に関与すべきではないという考え方もあり得ます。一方本公開買付け成
立後に中川博貴氏及び伊藤大介氏が当社の代表取締役又は取締役 CFO となる予定であることは、
当社における検討の結果であり、それに対して公開買付者の同意を得たものであって、公開買
付者が提案・指名したものではありません。
これらの事情に加え、公開買付者は、2015 年６月以降、上記の資本・業務提携契約の相手方
である株式会社ネクスグループ及び株式会社フィスコの子会社でしたが、2018 年 10 月 24 日に
株式会社ネクスグループが保有していた公開買付者の株式 58,968,500 株（所有割合：16.35％）
のうち 6,363,400 株を売却し、52,605,155 株（所有割合：14.59％）となったことで、株式会社
ネクスグループおよび株式会社フィスコは、公開買付者のその他の関係会社に該当しなくなり
ました。なお、公開買付者の直前の事業年度末である 2018 年 10 月 31 日時点においては、株式
会社ネクスグループは公開買付者の株式を 14.59％保有しております。以上のことから、当社は、
中川博貴氏及び伊藤大介氏は特別利害関係人に該当しないものと判断しております。それによ
り特別利害関係人に該当しないにもかかわらず、取締役会決議に参加させないことによって取
締役会の定足数を満たさず決議が無効とされる法的リスクもあります。
当社は、これらの事情を総合的に勘案し、本公開買付けに対する意見表明に係る取締役会に
おいて、中川博貴氏が代表取締役社長となり、伊藤大介氏が取締役ＣＦＯになることが内定し
ているため、公正性を担保する観点からは中川博貴氏及び伊藤大介氏は審議に参加せず、一方
で、特別利害関係人に該当しないにもかかわらず、取締役会決議に参加させないことによって
取締役会の定足数を満たさず決議が無効とされる法的リスクもあることから決議にのみ参加い
たしました。
4.公開買付者と当社株主・取締役等との間における本公開買付けへの応募に係る重要な合意に関する事
項
(1)本応募契約
本公開買付けに際し、公開買付者は、2019 年３月 12 日付で、ブイキューブとの間で、その所有
する当社株式 1,635,800 株、所有割合：41.14％の一部である 1,475,000 株（所有割合：37.09％）
について、本公開買付けに応募することを内容とする本応募契約を締結しているとのことです。
本応募契約において、ブイキューブが本公開買付けに応募するための前提条件として、①本公
開買付けの開始までに公開買付者が履行し又は遵守すべき重要な義務（注４）がすべて履行され、
かつ遵守されていること、②公開買付者の表明保証事項（注５）に重大な誤りがないこと、③公
開買付者が本公開買付けの実施のために法令等に基づく必要な手続きを適法且つ有効に完了して
いること、④司法・行政機関等に対して本公開買付けを禁止又は制限することを求める訴訟等が
係属しておらず、当該禁止又は制限に係る判決等も存在しないこと、⑤天災地変その他ブイキュ
ーブの責めに帰さない事由により本公開買付けへの応募を行うことが社会通念上不可能又は著し
く困難であると認められる事実が存在しないこと、⑥法第 166 条若しくは第 167 条に関する事実
又はこれらの事実に該当するおそれがあると合理的に認められる事実で、ブイキューブが認識し
ている事実のうち、未公表のものが存在しないこと等が規定されているとのことです。ただし、
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上記前提条件の全部又は一部が充足されない場合においても、ブイキューブが自らの判断におい
てこれを放棄し、本公開買付けに応募することは制限されていないとのことです。また、ブイキ
ューブは、本公開買付けが成立した場合又は本公開買付けが実施され、かつ撤回されていない場
合において、本公開買付けに係る決済の完了前の日を基準日とする当社の株主総会が開催される
場合、当該株主総会における本応募契約の対象となる株式にかかる議決権の行使について、公開
買付者の指示に従うべき義務を負っているとのことです。
(注４)公開買付者は、本応募契約において、秘密保持義務、本応募契約に関して自己に発生する費用
等の負担義務及び本応募契約上の権利義務等の移転禁止義務等を負っております。
(注５) 本応募契約において、 (ⅰ)設立及び存続日有効性、 (ⅱ)本応募契約の締結に関する権利能力、
(ⅲ)必要な手続の履践、(ⅳ)本応募契約の有効性及び執行可能性、(ⅴ)法令等との抵触の不存
在、(ⅵ)必要な許認可等の取得、(ⅶ)法第 166 条又は第 167 条に関する事実（本公開買付けに
関する事実を除く）で公開買付者が認識している事実の不存在、(ⅷ)法的倒産手続及びその開
始原因の不存在、 (ⅸ)反社会的勢力との取引等の不存在が公開買付者の表明保証事項とされて
おります。
(2)当社と公開買付者との間の合意
当社は、本公開買付けに賛同する（但し、本公開買付けに応募するかどうかは当社の株主の判断
に委ねる。）旨の意見を表明し、これを公表し、本公開買付けの期間中、維持すること、及び賛同表
明を維持することが当社の取締役の善管注意義務又は忠実義務に違反する又は違反する可能性が高
い場合には、事前に公開買付者と協議の上、賛同表明を撤回又は変更できることが合意されており
ます（詳細は、11.公開買付者と当社の合意の内容等を参照）
(3)ブイキューブとの関係
ブイキューブは、本公開買付けにおいて応募予定の株式を全株売却した場合でも、160,800 株（所
有割合 4.04%）を保有する株主となる予定であり、ブイキューブは、当社の開発・展開するラーニン
グマネジメントシステムの販売活動を引き続き行い、当社と密接な連携を続けていく予定です。そ
の他当社とブイキューブが協働して行っている事業については、引き続き継続する予定ですが、公
開買付け成立後にスキームを変更や規模を縮小することを含め、協議することを予定しています。
なお、ブイキューブの元従業員である代表取締役小山田佳裕氏並びにブイキューブの従業員を兼
務する取締役である高見耕平氏、佐藤岳氏、重田政明氏及び熊谷太郎氏は、本公開買付けの公開買
付け期間中の 2019 年３月 27 日開催予定の第 23 回定時株主総会終結の時をもって任期満了に伴い退
任する予定です。
5.公開買付者又はその特別関係者による利益供与の内容
該当事項はありません。
6.会社の支配に関する基本方針に係る対応方針
該当事項はありません。
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7.公開買付者に対する質問
該当事項はありません。
8.公開買付期間の延長請求
該当事項はありません。
9.今後の見通し
(1)本公開買付け後の方針等
本公開買付け後の方針等については、上記｢3.本公開買付けに関する意見の内容、根拠及び理由｣
の｢(2)本公開買付けに関する意見の根拠及び理由｣及び｢(4)上場廃止となる見込み及びその事由｣
をご参照ください。
(2)今後の業績の見通し
本公開買付けが当社の業績に与える影響については、今後、業績予想修正の必要性及び公表す
べき事項が生じた場合には速やかに開示いたします。
10．支配株主との取引等に関する事項
(1)支配株主との取引等の該当性及び少数株主の保護の方策に関する指針への適合状況
公開買付者は、当社の支配株主（親会社）のブイキューブとの間で応募契約を締結しており、
支配株主であるブイキューブからの当社株式の取得を前提として本公開買付けを行うため、当社
の取締役会による本公開買付けに対する意見表明（以下「本意見表明」といいます。
）は、支配株
主との重要な取引等に該当します。当社は、当社の事業活動や重要な経営判断については、親会
社から独立して決定しております。当社と親会社が行う取引につきましても、社会通念上の一般
の取引条件と同様の考え方で取引を行うことを基本方針としており、取引内容及び条件の妥当性
につきましても、他の会社と取引を行う場合と同様に、取引条件や市場価格等を十分に勘案し、
決定しております。本公開買付けについては、ブイキューブの元従業員であり本公開買付け成立
後に支配株主と雇用契約を締結予定の小山田佳裕氏（代表取締役）
、支配株主のブイキューブの従
業員を兼務する高見耕平氏（取締役）
、佐藤岳氏（取締役）
、重田政明氏（取締役）、熊谷太郎氏（取
締役）の利益が相反するおそれのある５名の取締役を除いた取締役が出席して本公開買付けに対
する当社の意見を審議し（但し、上記のとおり、中川博貴氏及び伊藤大介氏は審議には参加しま
せんでした。、出席した取締役全員の賛成により賛同意見を表明することが決議されています。
）
また、下記(3)のとおり、支配株主、公開買付者及び本公開買付けと利害関係を有しない当社の
社外取締役２名が当社の少数株主にとって不利益ではない旨の意見を述べています。
このように、当社は、支配株主及び公開買付者の影響を受けない取締役のみにより本公開買付
けに対する意見について審議を行うとともに、これについて支配株主及び公開買付者の影響を受
けない社外役員が当社の少数株主にとって不利益ではない旨の意見を述べており、少数株主の保
護を図るための措置を実施しており、本意見表明は親会社であるブイキューブから独立して決定
されているのであって、少数株主にとって不利益ではないと考えております。
(2)利益相反を回避するための措置等本公開買付けの公正性を担保するための措置
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前記「３．
（６）買付け等の価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための
措置等本公開買付けの公正性を担保するための措置」をご参照ください。
(3)当該取引等が少数株主にとって不利益なものではないことに関する、支配株主と利害関係のない
者から入手した意見の概要
本取引が、支配株主との重要な取引等に該当することから、当社は、
「３．(６)③公開買付者及
び当社の支配株主との間に利害関係を有しない者による、上場会社による決定が少数株主にとっ
て不利でないことに関する意見の入手」に記載のとおり、2019 年３月 12 日付けにて、当社及び公
開買付者との間に利害関係を有しないものとして、当社の独立役員として東京証券取引所に届け
出ている社外取締役の廣田大介氏及び加藤正彦氏から、本取引は少数株主にとって不利益なもの
ではないと認められるとの意見書を入手しております。意見書の概要については、上記３．(６) ③
をご覧ください。
11.公開買付者と当社の合意の内容等
当社と公開買付者は、公開買付者が当社株式 240,000 株を取得した 2017 年 12 月、資本業務提
携契約を締結していますが、本公開買付けに際して、2019 年３月 12 日付で当該資本業務提携契約
の変更契約を締結し、従前の連携に追加して以下の点について合意しています。
(1) 当社は、本公開買付けに賛同する（但し、本件公開買付けに応募するかどうかは当社の株主の判
断に委ねる。）旨の意見を表明し、これを公表し、本公開買付けの期間中、維持する。ただし、当
社は、当該賛同表明を維持することが当社の取締役の善管注意義務又は忠実義務に違反する又は
違反する可能性が高い場合には、事前に公開買付者と協議の上、当該賛同表明を撤回又は変更で
きる。
(2) 公開買付者は、２名までを当社の取締役として指名することができるものとし、公開買付者は、
佐藤元紀氏及び山口健治氏を指名する。当社は、本公開買付けの買付期間中である 2019 年３月 27
日開催予定の第 23 回定時株主総会において、役員の選任議案について、佐藤元紀氏及び山口健治
氏を含む下記の者を候補者とする議案を上程するものとする。
① 取締役（監査等委員以外）の選任
中川博貴氏（代表取締役予定）
（重任）
伊藤大介氏（CFO 予定）
（重任）
佐藤元紀氏（新任）
岩野裕一氏（新任）
（独立・社外取締役）
② 取締役（監査等委員）の選任
山口健治氏（新任）
望月真克氏（新任）
なお、上記(2)の候補者の略歴等の詳細につきましては、本日別途開示しております「代表取締
役及び役員の異動に関するお知らせ」をご参照ください。また、代表取締役小山田佳裕氏、取締役
である高見耕平氏、佐藤岳氏及び重田政明氏は、本公開買付けの公開買付け期間中の 2019 年３月
27 日開催予定の定時株主総会終結の時をもって任期満了に伴い退任する予定です。また、取締役（監
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査等委員）である熊谷太郎氏及び加藤正彦氏も定時株主総会終結の時をもって辞任により退任する
予定です。
以上
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